“Ako već griješite, griješite malo!”

Objavljeno

Ilustracija: Boarding1now / Dreamstime

Market tajming – pogađanje razdoblja relativno niskih cijena dionica radi povoljne kupnje – kontroverzna je tema u financijama: u teoriji o učinkovitim tržišnim mehanizmima za nju nema mjesta, no u praksi je takve ideje možda moguće implementirati

Ad
Ad

Petak potkraj prosječnog siječnja dan je kada bi optimisti na Zagrebačkoj burzi (u prosjeku!) trebali biti najzadovoljniji. Tako barem pokazuju brojke na izdašnom uzorku povrata po mjesecima u proteklih dvadesetak godina (mjereno izvedbom CROBEX-a).

U prvom nastavku o ovoj temi razglabali smo o dobrim i lošim danima na tržištima kapitala, otkrivajući nejednaku distribuciju promjena burzovnih indeksa po danima u tjednu. Ova pojava (potencijalno, jer nije proveden rigorozan statistički test, op. ur.) negira tezu o savršeno učinkovitom tržištu (da je tržište savršeno, dugoročno bi bilo posve svejedno ulažete li ponedjeljkom, utorkom, srijedom, četvrtkom ili petkom, op. ur.). Štoviše, raspoloženje investitora u Zagrebu, čini se, ne odudara previše od raspoloženja većine zaposlenih u brojnim drugim profesijama, jer nakon očajnog ponedjeljka, raspoloženje se do kraja tjedna (opet, u prosjeku) bitno popravlja.

Ponešto drukčije promjene raspoloženja mogli smo uočiti u New Yorku i Tokiju (u Frankfurtu je opipljiv ritam po danima u tjednu bio najmanje izražen), ali i u tim je primjerima riječ o specifičnom obrascu ponašanja koje zamjenjuje nasumične distribucije dnevnih promjena koje predviđa teorija.

Na mjesečnoj razini stvari izgledaju bitno drukčije, jer vrhunac optimističnog raspoloženja ulagača u Zagrebu najčešće utjelovljuje prvi mjesec u godini – siječanj. No, što se uopće dade učiniti s navedenom statistikom?

Zahvaljujući brokerskim i inim provizijama, a potom i porezu na kapitalnu dobit, day trading (trgovina na dnevnoj razini na temelju ovih informacija) ne dolazi u obzir, a na duži rok, čak i manje frekventna strategija bila bi, u usporedbi sa buy & hold pristupom, opterećena troškovima (neprofitabilna).

Rezultati istraživanja povrata na ulaganja ovisno o danima ulaganja ipak nisu posve neupotrebljivi. No, prije nego što razradimo tu ideju, valja se odreći iluzija o superiornoj strategiji koja može pružiti brzu zaradu preko noći. Ovo je, ipak, više analiza nego “recept” za ulaganje.

U jednadžbu moramo uvrstiti prosječnog ulagača – imaginarnog lika koji nema previše povjerenja u sustav mirovinskog osiguranja pod patronatom države i svim se silama trudi (samostalno) podebljati svoju ušteđevinu. Poštujući osnovne teoretske postulate (osobito onaj dio o diversifikaciji kao jedinom besplatnom ručku u financijama), naš N.N. dio svoga raspoloživog kapitala, unatoč obeshrabrujućim rezultatima u posljednjih desetak godina, usmjerava i na domaće tržište kapitala. Ako to radi sistematski (a ne posve nasumično), sva je prilika da mjesečno odvaja neka sredstva i tako zapravo primjenjuje tzv. dollar cost averaging strategiju koja bi se mogla prevesti kao „ulaganje na rate“.

Riječ je o agnostičkom pristupu kojim investitori kanaliziraju sredstva na tržišta kapitala redovitim, unaprijed definiranim ritmom (najčešće mjesečno, odvajajući dio redovitih primanja), zaobilazeći na taj način dileme vezane uz tajming ulaganja. Umjesto da razmišljaju o povoljnom trenutku za kupnju, koji je (prema teoriji efikasnog tržišta, op. ur.) a priori nemoguće znati, poklonici ove strategije spremno prihvaćaju sve (nadolazeće) oscilacije, ufajući se u dugoročno pozitivan trend na tržištima kapitala.

Ova teorija drži vodu utoliko što potiče štednju koja često uzmiče u drugi plan pred naraslim potrošačkim apetitima. Međutim, recentne analize izvedene na dovoljno velikim uzorcima, pokazuju kako je dollar-cost averaging pristup najčešće – inferioran. Da se poslužimo vojnim rječnikom, riječ je o učinkovitom taktičkom oružju ograničenoga dosega, koje dobiva na značaju samo tijekom dugoročno negativnog trenda, jer raspoređuje (razrjeđuje, “dilutira”) gubitke uvjetovane padom vrijednosti burzovnih indeksa. No, kako su korektivne epizode – one koje su obojane negativnim predznakom – u segmentu dionica ipak rjeđe od onih pozitivnih (tj. kraće traju), u većem broju slučajeva učinkovitijom se pokazuje strategija „ulaganja odjednom“ u jednokratnim godišnjim, a ne mjesečnim iznosima (lump-sum investing).

Za razliku od ulaganja na rate, kojim se učinak prinosa razvodnjava, lump-sum investing puno bolje koristi uzlazne cikluse tržišta. A te epizode su, valja još jednom naglasiti, povijesno gledano češće, tj. dugotrajnije od onih obilježenih silaznom putanjom cijena dionica, koliko god iznenadne provale pesimizma izgledale prilično bolno ako ste neposredno prije toga na tržište ubrizgali poveću ušteđevinu. Možda zvuči kontra intuitivno i prkosi konvencionalnoj logici, ali empirijski je dokazano.

Sada, kad smo usvojili teoriju, u praksi se možemo poigrati tajmingom na tragu glasovite izjave Cliffa Asnessa (renomiranog hedge-fond managera): „Ako već griješite, griješite malo.“ Njegov sveučilišni mentor bio je veliki Eugene Fama (uz Paula Samuelsona otac moderne hipoteze efikasnog tržišta, op.ur), za kojeg je pojam „uspješan market tajming“ prava anatema (ili barem oksimoron), jer je prema teoriji tržište „nemoguće pobijediti“. Asness je po tom pitanju puno fleksibilniji od svog mentora i vjeruje kako taktička primjena market timing komponente u strategiji ulaganja može poboljšati prinose, a mi se u tu svrhu možemo poslužiti upravo statistikom s početka teksta.

Poslužit ćemo se eksperimentom koji je vrlo jednostavan: u igri je godišnje ulaganje od 12.000 kuna, a alternativa tome je cijepanje toga iznosa na mjesečne rate od po 1.000 kuna. Gledamo vremenski period od (nepunih) dvadeset godina (od početka 2000. do kraja studenog 2019.), a zanimaju nas efekti različitih strategija ulaganja (mjesečne rate vs godišnji lump sum) u četiri burzovna indeksa (domaći CROBEX te S&P 500, DAX 30 i NIKKEI 225): koliko se konačni rezultati nakon 20 godina razlikuju ovisno o strategiji ulaganja? Ujedno ćemo promatrati i efekt mjeseca u kojem ulaganje počinje (što smo već pokazali u prethodnom tekstu – sjetite se da je siječanj izašao kao pobjednik).

Dakle, prvo gledamo što se događa ako svakog prvog dana jednom godišnje uložimo fiktivnih 1.000 kuna (ukupno 240.000 kuna kroz gotovo 20 godina). Na prvoj slici provjeravamo razliku kada je prvi dan ulaganja početak siječnja, a na drugoj kada je to početak rujna.  Kada je o Zagrebu riječ, razlika u siječnju u odnosu na ostale mjesece vidljiva je već i golim okom, a za usporedbu nudimo i usporedbu najboljeg i najgoreg mjeseca na sva četiri tržišta. (Pitanje koliko su prikazane razlike statistički značajne ostavljamo otvorenim, op. ur.).

Na trećoj slici treba primijetiti kako se razlika prinosa koja ovdje ovisi samo o odabiru mjeseca lump sum ulaganja zamjetno uvećava u uvjetima rastućeg trenda (pozitivnih skokova indeksa). A usput, ako vas zanima, na prvoj slici možete uočiti i koliko su izdašnije prinose u proteklih dvadesetak godina ponudila razvijenija tržišta u odnosu na Zagrebačku burzu.

S druge strane je opcija ulaganja na rate, kojom tih istih 240.000 kuna možemo podijeliti na jednake mjesečne iznose i uniformno ih rasporediti (1.000 kn mjesečno). U sva četiri slučaja (Zagreb, New York, Frankfurt i Tokio) rezultat ulaganja „na rate“ je inferiorniji u odnosu na ulaganje odjednom u najboljem mjesecu. Potvrđuje se kako je u ovom slučaju opravdano malo griješiti.

Pritom uopće nismo uzeli u obzir problematiku troškova (provizija), koji u slučaju redovitih mjesečnih uplata bitno umanjuju teoretske prinose. Neka druga istraživanja pokazuju da čak i u slučaju hibridnog ulaganja, u kojem se kapital odmjereno i u jednakim ratama ubrizgava na burzu, dok ostatak rezerviranih sredstava zarađuje nekakvu kamatu, konačan rezultat svejedno kaska za lump-sumulaganjem. Iz svega navedenog lako je na kraju izvesti zaključak: griješite malo (ali precizno), tržište će vam oprostiti.


Napomena: čitatelji trebaju imati na umu da ponašanje povrata u prošlosti nije jamstvo istog ili sličnog ponašanja povrata u budućnosti, a rezultati prikazani u ovom tekstu nisu podvrgnuti rigoroznim statističkim testovima.