Javni dug: gruda snijega sada ide u suprotnu stranu

Objavljeno

Foto: Dreamstime

Smanjenje udjela javnog duga u BDP-u, koje je zabilježeno u 2015. (-0.4pp) i 2016. (-2.5pp) zasigurno je jedna od najboljih ekonomskih vijesti u Hrvatskoj. Osim što Europska komisija motri javni dug na hrvatskom putu prema euru, smanjenje duga pozitivno utječe na percepciju rizika, smanjuje potrebe za financiranjem i ublažava rizik da će političari u budućnosti morati povećavati poreze radi financiranja duga.

Međutim, kretanje javnog duga nije određeno isključivo ponašanjem politike (iako si ministri financija vole uzimati zasluge). Ono je određeno kretanjem i međuovisnošću različitih faktora vezanih uz gospodarski rast, inflaciju, troškove kamata, deficit, jednokratne učinke, promjene tečaja, privatizacijske prihode i sl., na koje političari nemaju trenutačni utjecaj.  Zbog toga je korisno rekonstruirati promjene duga i utvrditi koji je od navedenih faktora najzaslužniji za smanjenje omjera javnog duga i BDP-a.

Sljedeća formula prikazuje dekompoziciju promjena javnog duga:

gdje je Δb promjena omjera duga, g je stopa rasta nominalnog BDP-a, i je nominalna kamatna stopa na javni dug (efektivna, prosječna), pb je udjel primarnog deficita (ukupni deficit umanjen za troškove kamata) u BDP-u, a SFA (eng. stock-flow adjustement) predstavlja dio duga koji nije posljedica ovih faktora, a može uključivati promjenu tečaja, privatizacijske prihode, učinke pred-financiranja i sl.

Prvi veliki izraz desno od znaka jednakosti se naziva „efekt grude snijega“. Logika iza tog efekta je da ako nominalni BDP raste sporije od nominalne kamate, kamate će se početi „lijepiti“ na postojeću grudu javnog duga koja će se povećavati  kao kada grudu snijega zakotrljate niz liticu. Kao i kod prave grude snijega, jednom kad krene, teško je njome upravljati; to je komponenta nad kojom politika nema trenutačnu kontrolu.

Nasuprot tome, politika u velikoj mjeri ima kontrolu nad proračunom odnosno primarnim deficitom. Primarni deficit u jednadžbu ulazi s negativnim predznakom jer smanjenje primarnog deficita ili primarni suficit smanjuju javni dug (nemojte zaboraviti da je javni dug jednim dijelom kumulativ prošlih deficita)

SFA može imati pozitivan ili negativan utjecaj na kretanje duga, ovisno o tome koji faktori prevladaju. Npr. deprecijacija kune povećava kunsku protuvrijednost inozemnog dijela javnog duga, a aprecijacija smanjuje; prodaja državnog udjela u nekim kompanijama smanjuje dug i sl.

Na temelju ove jednadžbe je na Slici 1 prikazana dekompozicija promjene javnog duga u Hrvatskoj u desetogodišnjem razdoblju od 2007.-2016. godine.

Slika 1: Dekompozicija javnog duga (u pp BDP-a)

Izvor: Ekonomski lab

Slika pokazuje kako je u promatranom razdoblju kretanje javnog duga podjednako bilo određeno efektom grude snijega i primarnim deficitom. Učinak SFA nije bio velik, osim u 2013. godini, što se može povezati s učinkom izdanja euroobveznice u dolarima koja je služila za refinanciranje dospijeća duga u 2014. godini (učinak pred-financiranja).

Možemo zaključiti kako je efekt grude snijega čak bio i nešto važniji za kretanje duga od primarnog deficita, što je prikazano u Tablici 1.

Tablica 1: Kumulativni rast duga i doprinosi (u pp BDP-a i %)

Kumulativ Udio
Promjena duga 44.0
Efekt grude snijega 18.8 43%
Primarni deficit 17.4 40%
SFA 7.8 18%

Izvor: Ekonomski lab

Najveće povećanje duga (osim 2013. zbog predfinanciranja) je zabilježeno 2009. godine uz istovremeni snažan utjecaj grude snijega u smjeru rasta omjera javnog duga (stopa rasta je potonula duboko u negativnu zonu, a kamate su porasle) uz primarni deficit (značajan rast deficita pod utjecajem pada prihoda i nastavka rasta rashoda) koji je ubrzavao proces potonuća u deficit. S druge strane, smanjenje u 2015. godini bilo je potaknuto poboljšanjem primarnog deficita (ostvaren je suficit) i dijelom SFA, dok gruda snijega nije bitno utjecala dok je značajno smanjenje u 2016. godini bilo rezultat pozitivnog djelovanja sva tri čimbenika – od prošle godine gruda snijega se vrti u suprotnu stranu.

U 2017. smanjit će se utjecaj primarnog salda pa će smanjenje omjera javnog duga u većoj mjeri zavisiti o mehanici grude snijega. Općenito se može reći da ulazimo u razdoblje u kojem će mehanika odnosa između kamatne stope (i) i stope rasta (g) odrediti putanju omjera javnog duga.

Relativno spor gospodarski rast u tom smislu predstavlja lošu vijest. Blago buđenje inflacije i zadržavanje kamatnih stopa na niskim razinama dobre su vijesti. Dok se uslijed vanjskih okolnosti zadržava takva kombinacija ključnih ekonomskih varijabli, vanjski pritisak na fiskalnu prilagodbu kroz povećanje primarnog suficita bit će slab i vlada će fiskalnom ekspanzijom usporavati pad omjera javnog duga.