EK je objavila redovitu zimsku ekonomsku prognozu koja je nešto manje pesimistična od jesenske verzije. U biti se nije promijenilo puno toga: gospodarstvo Unije titra na rubu tehničke recesije, uz značajne izglede da upravo njemačko gospodarstvo zabilježi dva uzastopna tromjesečja (blagoga) pada.
Međutim, pokazatelji za kraj prošle i početak ove godine bolji su od jesenskih očekivanja. Komisija je zbog toga odlučila poboljšati očekivanja za 2023.. Njihova je ideja da će nakon dva do tri tromjesečja blagog pada, i to ne u svim državama, uslijediti oporavak na krilima smirene inflacije i optimizma potrošača. Podloga za to uvjerenje leži u i dalje izvrsnom stanju tržišta rada; stopa nezaposlenosti od 6,1% i dalje je na povijesno najnižoj razini. Na godišnjoj razini Komisija očekuje rast BDP-a po stopi od 0,9% za europodručje i nastavak oporavka po stopi od 1,5% u 2024. godini.
Prikazani scenarij možemo nazvati prolaskom kroz ušicu igle. Taj prolazak prvenstveno zavisi o cijenama energenata. Brže i snažnije smanjenje cijena energenata od ranijih očekivanja otvorilo je prostor za ublažavanje recesijskog pesimizma u EU. Cijena terminskih ugovora za plin u EU to jasno pokazuje. Prema tome, cijela priča s happy endom zavisi o pretpostavci da su šokovi cijena energenata prošlost (sada se to čini razumna pretpostavka):
Izvor: tradingeconomics.com
Scenarij prolaska kroz ušicu igle dakle podrazumijeva smirivanje inflacije odnosno njenu očitu konvergenciju prema ciljanih 2% na kraju ove godine. To bi trebalo dovesti do oporavka osobne potrošnje koji će ipak biti dovoljno blag i postupan da ponovo ne razbudi inflaciju i provocira značajniji rast kamatnih stopa. U tom, srednjem (prema Komisiji najvjerojatnijem) scenariju, kamatne stope ECB-a će se zaustaviti na 3,5%.
Bivši glavni ekonomist Unicredita Erik Nielsen u nedjelju je objavio tekst u kojem se (sada već tradicionalno) ne slaže s procjenama glavnih institucija. Misli da prolazak kroz ušicu igle nije moguć jer će potrošači kroz cijelu 2023. ostati neskloni „spuštanju ručne“. U prilog njegovom stavu govori podatak da je volumen trgovine na malo u EU u prosincu 2022. zabilježio veliki pad za 2,7% u odnosu na prethodni mjesec i 2,8% u odnosu na prosinac 2021.:
Slični trendovi su prisutni u SAD-u. Urušavanje tržišta nekretnina i automobila osnažuje glasove najavljivača recesije. Megafoni su usmjereni prema FED-u: kritičari smatraju da je FED pretjerao s brzinom podizanja kamatnih stopa (gornji prag je trenutačno na 4,75%). Izgledno je da će FED još jednom ili dvaput pogurati kamatne stope prema gore (5,00-5,25%) što užasava kritičare koji uglavnom dolaze s financijskih tržišta. Ovdje je filmić tech-investitorice Cathy Wood koji najbolje oslikava poruke koje odašilju ljudi čiji su investicijski portfelji izrazito osjetljivi na kamatne stope.
Stoga je objava inflacije za SAD ovoga tjedna bila važna. Cijene potrošača (sezonski prilagođene) u siječnju su nastavile rasti po visokoj stopi od 0,5%. To ćei ojačati jastrebove u FED-u i vrlo vjerojatno afirmirati priče o daljnjem rastu kamatnih stopa, možda i iznad ranije spominjanih razina. To bi moglo ugušiti optimistične trendove koji su se na tržištima kapitala pojavili proteklih tjedana i poduprli argumente zagovornika scenarija mekog prizemljenja. Od sredine listopada 2022. do prošlog tjedna američke dionice (S&P 500) su narasle oko 10%, a europske (DAX) nevjerojatnih više od 20%. Oporavak se odvijao na krilima očekivanja ranije prikazanog mainstream scenarija koji smo nazvali prolazak kroz ušicu igle (ili bolje: „soft landing“): u pozadini je (opet) očekivanje smirivanja inflacije i nastavka gospodarskog rasta na krilima osokoljenih potrošača.
Prema tome, financijska tržišta ne samo da su ignorirala spomenute pesimiste poput Nielsena u Europi i Wood u SAD-u, već su s druge strane otkrila scenarij koji postavlja barijeru daljnjem oporavku. Ljudi su se prisjetili (kratkoročnog) ultra-optimističnog scenarija u kojem je oporavak, koji će biti brži od očekivanja, već započeo. Međutim, inflacija će se u tom slučaju pokazati tvrdokornijom nego što se očekuje, pa će središnje banke izgurati kamatne stope brže i više od dosadašnjih očekivanja (recimo: ECB na 4% i FED na 6%). Takav scenarij znači odgodu recesije, vjerojatno do 2024., no kada nastupi, mogla bi biti snažnija nego u glavnom scenariju za ovu godinu.
Rezimirajmo:
- Komisija je (razumno) ostala vjerna glavnom scenariju mekog prizemljenja. Odlučila je ignorirati zadnje podatke o maloprodaji uzevši u obzir optimizam na tržištima i nešto bolje podatke za zadnje tromjesečje 2022. od ranijih očekivanja.
- Pesimisti nisu bez municije; iako njihovi scenariji zasad nisu glavni, vjerojatnost im nije zanemariva. Njima u prilog govori urušavanje tržišta nekretnina i automobila u SAD-u i posrnuće maloprodaje u EU na samom kraju prošle godine. Kontra njih govore podaci s tržišta rada koje recesiju nije osjetilo (osim kroz pad realnih plaća – kada kažem da recesiju osjetilo nije, mislim na stope zaposlenosti i nezaposlenosti).
- Naglo probuđeni optimizam proteklih tjedana gurnuo je pesimiste u drugi plan rasvjetlivši mogućnost optimističnog scenarija, barem za 2023.: brži oporavak bez ikakve recesije; niti tehničke. Međutim, taj scenarij u srednjem roku poništava samoga sebe jer u njemu kamatne stope dalje lete u nebo i raste vjerojatnost velike recesije 2024.-2025.
Spomenuti Erik Nielsen je nedjeljni tekst započeo konstatacijom da se ne sjeća kada je u njegovih 35 godina karijere bilo ovako teško prognozirati. Ne bih se složio. Oduvijek je teško prognozirati. I oduvijek je vjerojatnost promašaja već u srednjem roku puno veća od vjerojatnosti pogotka. Prognoze na kratak rok do godinu dana jedino su što ima smisla, i možda bi se moglo reći da je trenutačna teškoća kratkoročnog prognoziranja malo veća od povijesnog prosjeka. To se odražava u vjerojatnostima scenarija (o prognozama uvijek treba razmišljati probabilistički, a ne kroz procjene jednom točkom). Možemo zaključiti da vjerojatnost glavnog scenarija (meko prizemljenje, prolaz kroz ušicu igle) nije veća od 50%. Nećemo puno pogriješiti ako konkurentnim scenarijima, optimističnom i pesimističnom, pridamo vjerojatnosti po 25%. I nije neka prognoza, zar ne?
Na kraju, kako Komisija vidi izglede za hrvatsko gospodarstvo?
U glavnom scenariju to ne izgleda loše; unatoč tome što će Hrvatska biti jedna od zemalja za koje će se, kada podaci za četvrti kvartal budu objavljeni, vjerojatno potvrditi tehnička recesija u drugoj polovici 2022. I prije objave podatka za treće tromjesečje (koji je objavom u studenom potvrdio pad za 0,4% u trećem u odnosu na drugi kvartal) početkom listopada sam objasnio da smo ušli u tehničku recesiju te sam prilično siguran da će podatak za razdoblje listopad-prosinac (objava slijedi krajem veljače) potvrditi taj razvoj događaja. Uvjeren sam da se isti trend nastavlja i u prvom kvartalu ove godine, no u glavnom scenariju (i naravno, u optimističnom) uistinu postoje izgledi da kombinacija napetog tržišta rada i smirivanja inflacije ohrabri potrošače. To bi, uz najavljene državne investicije i izdatke uglavnom pokretane EU sredstvima moglo biti dovoljno da povuče gospodarstvo prema gore. Komisijinih 1,2% (i HNB-ovih 1,4%) za ovu godinu sada mi se čini preoptimistično, no rast između 0 i 1% u tom scenariju mi se čini vjerojatan.
Zimska prognoza EK za Hrvatsku*
*Inflacija je prosjek na prosjek godine, a ne prosinac na prosinac