Cijene su, možda se više i ne sjećate, najprije počele rasti izlaskom iz masovnog lockdowna koji je, zahvaljujući obilatoj potpori fiskalne i monetarne politike, razvalio ionako napregnute globalne lance opskrbe. Potom je uslijedilo poskupljenje izazvano ruskom agresijom na Ukrajinu, ili ako vam je draže, rastom cijena energenata. Novom valu poskupljenja svjedočili smo i uoči, a onda i nakon uvođenja eura, rasprostranjenim zaokruživanjem cijena (premda recentna procjena govori kako je učinak zapravo bio minoran). Sve to začinjeno je početkom ožujka najavama – novih poskupljenja. Priča o „prolaznom karakteru“ inflacije u financijskim krugovima već odavna zvuči smiješno i naivno, ali godinu dana kasnije više nikome nije do smijeha, jer se inflacijskim pritiscima (koji nekako najčešće zaobilaze plaće) naprosto ne nazire kraja.
Slično su intonirana i zbivanja s druge strane Atlantika (razočaravajući rast inflacije u siječnju), no za američke je ulagače vjerojatno još poraznija spoznaja kako je prošlo točno godinu dana otkako je core PCE indeks (troškova života, ali bez balasta u obliku promjenjivih cijena hrane i energenata) dogurao do najviše razine još od davne 1983. godine (pisali smo i o tome), a do danas nije zabilježen zapaženiji napredak. Jer pad sa 5,4% na 4,7% i nije neka sreća, posebice kada se suoči s rapidnim skokom kamatnih stopa FED-a koje su u tom razdoblju porasle sa 0% na 4,5% (najviše od rujna 2007.).
Iz grafikona se lako dade uočiti zbog čega FED preferira PCE, a ne klasični indeks potrošačkih cijena (CPI), koji je bitno nestabilniji. Ali kako god ga mjerili, rast cijena posljednjih mjeseci tek stidljivo uzmiče, i to unatoč intenzivnoj korekciji cijena na robnim tržištima: cijene WTI sirove nafte krajem veljače su na godišnjoj razini bile u minusu od 20%, dok je cijena pšenice smanjena za čak četvrtinu. I opet nije previše pomoglo:
Inflacija je postala globalni fenomen (s tek ponekim izuzetkom) i na vrlo sličan način je prošla kroz zanimljivu transformaciju, preselivši se mahom u sektor usluga, te zadaje jednako velike glavobolje monetarnim vlastima i na Starom kontinentu. Zahvaljujući nizu s početka priče, u Hrvatskoj je inflacija još u svibnju prošle godine zaglibila u dvoznamenkastim okvirima.
Unatoč ohrabrujućim najavama, inflacija presporo (za ukus nestrpljive većine investitora) uzmiče pred zamjetno restriktivnijom monetarnom politikom, dajući naslutiti kako bi moglo proći još dosta vremena dok se situacija ne stabilizira i rast cijena svede u podnošljive okvire.
No koliko je to „dosta“ vremena? Govorimo li o nekoliko mjeseci, kraju godine, početku iduće? Ili možda kraju ovog – desetljeća? Većina kvalificiranih promatrača, u koje svakako ubrajamo kreatore monetarne politike (prije svega one u Washingtonu i Frankfurtu) oslonjene na impresivne nakupine intelekta u svojim analitičkim odjelima, već je u nekoliko navrata bila prisiljena revidirati prijašnje prognoze. Prema aktualnim predviđanjima Europske središnje banke, inflacija bi već do kraja ove godine trebala zamjetno posustati i spustiti se na 3,6%, te se u drugoj polovici 2025. godine vratiti u prihvatljive okvire (oko 2% na godišnjoj razini). Otprilike na tom tragu su i očekivanja FED-a, ali i većina neovisnih prognoza.
Za to vrijeme, analiza koja zasad nije imala većeg odjeka upozorava na mogućnost drukčijeg, bitno lošijeg ishoda. Potpisuju je Rob Arnott i Omid Shakernia, stratezi Research Affiliatesa, dobro poznati onima koji su zaglibili duboko u financijama. A njihova analiza nije toliko konkretno predviđanje, koliko pesimistično intonirana analitička podloga inspirirana lekcijama iz povijesti koje, valja priznati, ne zvuče osobito umirujuće. Osobito kada istraživanje počinje zlogukim citatom („Oni koji ne pamte prošlost osuđeni su na ponavljanje iste.“) i trezvenom konstatacijom kako teror inflacije, jednom kada se otme kontroli, u pravilu traje puno dulje no što većina potrošača očekuje. Da ne bi bilo zabune, još uvijek postoji šansa da nas zakači idealan scenarij, ali bi svakako morali biti svjesni činjenice da takav razvoj događaja spada među petinu najpovoljnijih (dosad zabilježenih) ishoda. I što je još važnije, vjerojatnost takvog raspleta ugrubo je jednaka najgorem scenariju, u kojem problematično visoka inflacija može potrajati cijelo jedno – desetljeće.
Okvir istraživanja obuhvaća razdoblje od početka 1970. do rujna prošle godine i sve slučajeve u kojima je stopa inflacije na godišnjoj razini premašila 4% u 14 razvijenih zemalja članica OECD-a. Ne govorimo, dakle, o Zimbabveu, Venezueli i sličnim otužnim primjerima komunizma ili centralnog planiranja, niti o nekakvim banana-državama nagriženima korupcijom ili oružanim sukobima, već o tržišnim ekonomijama s (više-manje) dokazano kompetentnom javnom upravom. Na vama je da procijenite spada li i Hrvatska u tu skupinu (sada i s formalnim pretenzijama na članstvo u ekskluzivnom OECD klubu), ali to i nije previše bitno jer smo ionako umreženi u globalne tokove (uključujući i zajedničku europsku valutu), zbog čega je iluzorno očekivati značajnija odstupanja.
Autori u istraživanju naglašavaju razliku između dva oblika inflacije: „cresting“ je oslabljena inflacija koja samo vrhom krivulje dodiruje jedan od definiranih pragova (između 4% i 20%, s pomacima od 2%) i potom se spušta natrag, dok je „accelerating“ inflacija koja nastavlja dalje rasti. Iz takve podjele proizlaze kojekakve statističke akrobacije koje nije nimalo jednostavno prevesti na većini razumljiv jezik. Ali zato iz te šume podataka možemo izvesti konkretne projekcije, temeljene na lekcijama iz povijesti. Na tragu navedenih kriterija sačinjen je uzorak od 52 primjera, koji se najprije dijeli na dvije skupine: u onoj prvoj, nešto brojnijoj, u otprilike 60% slučajeva stopa inflacije, nakon iznad 4%, nikad nije dosegla prag od 6%. U tom, bitno povoljnijem scenariju, inflacijski pritisci su se relativno brzo ispuhali, u pravilu unutar 12 mjeseci, opravdavajući etiketu „prolaznog fenomena“.
No taj je brod već otplovio, a kako stopa inflacije napreduje, tako se i prosječno (točnije, medijan) vremensko razdoblje potrebno za suzbijanje iste sve više – razvlači. Jednom kada dosegne 6%, za povratak na upola nižu stopu inflacije potrebno je oko 15 mjeseci, a kada dogura do 8%, stabilizacija (pad na 4%) iziskuje otprilike dvije godine. Prevedeno na aktualna zbivanja, to bi značilo kako je u ožujku prošle godine, kada je dogurala do 8%, bilo realno za očekivati da bi se do ožujka 2024. godine američka stopa inflacije mogla spustiti do 4% (što je još uvijek dvostruko više od ciljane razine središnje banke). Za EMU, naravno, valja ukalkulirati pomak od dva mjeseca, jer je stopa inflacije tek u svibnju 2022. godine iznosila 8,1%.
Umjesto toga, optimizam na tržištu upućivao je na posve drukčiji i bitno benigniji rasplet; dostupni podaci (CME FED Watch alat) otkrivaju znatno niža očekivanja u pogledu inflacije, budući se sve do početka veljače (ove godine!) očekivalo da bi kamatna stopa na sastanku u ožujku 2024. mogla biti fiksirana oko 4% (s inflacijom nižom od toga). Tek sada ulagačima (ali i kreatorima monetarne politike) polako sviće, a brojke najavljuju bitno više kamatne stope dogodine, kao posljedicu ogorčene borbe protiv pošasti inflacije.
U usporedbi s još uvijek relativno optimističnim predviđanjima, povijesni prosjek (pardon, medijan) zvuči doista zastrašujuće kada se uzmu u obzir i primjeri accelerating inflacije: jednom kada prijeđe 4%, potrebno je otprilike sedam godina da se stopa inflacije prepolovi. Pritom najgori scenarij podrazumijeva 8 do 16 godina čekanja prije nego se stopa inflacije prepolovi.
Prčkajući po brojkama, autori su se suzdržali od konkretnih prognoza, ističući kako je sasvim moguće da se inflacijski pritisci, iz ovog ili onog razloga, gotovo preko noći rasplinu. Većina investitora još uvijek vjeruje, ili barem priželjkuje takav scenarij, što podrazumijeva i skori završetak uzlaznog ciklusa kamatnih stopa. „Naravno da je moguće, ali povijest pokazuje da je malo vjerojatno“, navodi se u istraživanju nad kojim bismo se itekako trebali zamisliti. Ako ništa drugo, a onda stoga što se kroz povijest fraza „this time is different“ („ovoga puta je drukčije“) pokazala osobito opasnom.