I investitori sve više vjeruju u prolazni karakter inflacije

Izvor: Pexels

Pomalo neuobičajeno, vijest o dramatičnom rastu PCE indeksa osobne potrošnje, koji je za FED najvažniji indikator inflacijskih pritisaka, nije uzburkala duhove na Wall Streetu, a FED je, čini se, nakon nekoliko nervoznih tjedana, zadobio povjerenje investitora

Ad
Ad

Ugledni The Economist je u kratkom osvrtu nedavno ustvrdio kako je grčka vlada napokon dovela u red javne financije i time nanovo zadobila povjerenje u Bruxellesu. I doista, u nepunih deset godina, zemlja koja je dovela u pitanje i sam opstanak Europske monetarne unije, može se pohvaliti spektakularnim preokretom. Vjerojatno bi prosječan Grk ponudio detaljima bitno bogatiju, a k tome i ponešto drukčije intoniranu priču, ali grafikon otkriva percepciju grčkih državnih obveznica iz perspektive investitora, prikazujući grčki comeback na financijska tržišta epskih razmjera (na grafikonu je, ilustracije radi, ubačena i hrvatska krivulja prinosa na desetogodišnje obveznice):

Gledajući zbivanja u nepunih deset godina, konvergencija u odnosu na benchmark u obliku njemačkih državnih obveznica doima se potpunom. No, nešto precizniji drugi prikaz, ograničen na zbivanja od početka 2020. godine, otkriva još uvijek zamjetnu razliku prinosa njemačkih i grčkih (i hrvatskih) državnih obveznica.

Usto, grafički prikaz možda najbolje demonstrira i kratko pamćenje financijskih tržišta. Grčka je u ožujku plasirala tridesetogodišnje izdanje državnih obveznica teško 2,5 milijardi eura, uz relativno izdašnu kamatnu stopu od 1,9%. Izdašnu, naravno, u usporedbi s (negativnim!) prinosima na njemačke državne obveznice, ali pritom treba uzeti u obzir činjenicu da je ovo prvo grčko izdanje s rokom dospijeća od 30 godina nakon više od desetljeća. Posljednji je puta Grčka uspjela utopiti tridesetogodišnje izdanje državnih obveznica još davne 2008. godine, kada su samo rijetki naslućivali razmjere Velike recesije, a potom i dužničke krize koja je godinama opsjedala zemlje Starog kontinenta.

Činjenica da je Grčka prije nepune tri godine zaključila posljednju akciju spašavanja, te da se u narednih 30 godina epizoda s prvog grafikona teoretski može ponoviti doslovno tri puta, nije nimalo omela ulagače. Vijesti govore kako je iznos zaprimljenih ponuda za spomenute obveznice bio deseterostruko veći, što ne čudi previše jer Europska središnja banka marljivo trpa ogromne količine državnih obveznica u svoju bilancu (grčke sada ulaze u kvotu interventnog, pandemijskog otkupa PEPP-a) .

Grčka je u ovoj priči samo jedan od prikladnih dokaza oporavka koji se obilato hrani ekspanzivnom monetarnom politikom kao i postupnim zauzdavanjem pandemije (ubrzanim tempom cijepljenja).

Europa krupnim koracima nadoknađuje zaostatak uvjetovan prošlogodišnjim krahom, što potvrđuje i kretanje različitih indeksa koji mjere raspoloženje potrošača i poduzetnika. Ovaj potonji gurnuo je nedavno Italiju u prvi plan: brojke Europske komisije (Economic Sentiment) ukazuju na najveći skok optimizma u svibnju, te najvišu vrijednost indeksa još od početka milenija.

Optimizam je lako uočiti i na tržištima kapitala, ali osim rasprostranjenog rasta vrijednosti burzovnih indeksa širom kontinenta, upada u oči i oporavak nekolicine sektora koji su dugo vremena bili u drugom planu poput banaka koje još uvijek nose ožiljke nastale tijekom dužničke krize. Investitori ovoga puta očito vjeruju u pozitivne promjene, svjesni iznimno skromnih valuacija europskih banaka koje već godinama zaostaju za mainstream indeksima (konkurente s druge strane Velike bare da i ne spominjemo).

U odnosu na bazu s početka 2018. godine, kada je trend rasta na tržištima kapitala još bio donekle ujednačen, Stoxx Europe 600 trenutno bilježi blagi dvoznamenkasti rast vrijednosti, no bankovna komponenta indeksa (Stoxx Europe 600 Banks) još je uvijek duboko na negativnom teritoriju.

S druge strane, ako usporedbu suzimo na razdoblje od početka travnja prošle godine, kada je tržište dotaknulo dno, dionice banaka daleko su ispred tržišnog prosjeka, i to s obje strane Atlantika. Štoviše, američki KBW Banking indeks trenutno bilježi troznamenkaste stope rasta u promatranom razdoblju, dok njegov europski pandan (Stoxx Europe 600 Banks) trenutno nudi bolji prinos čak i od S&P 500 indeksa.

Razloge divergentne izvedbe treba tražiti u izmijenjenim preferencijama ulagača koji već mjesecima zamjenjuju nekoć atraktivna hi-tech izdanja value dionicama, iako potonje u jeku pandemije nisu nudile osobito čvrst zaklon u uvjetima drastičnog pada ekonomske aktivnosti na globalnoj razini.

Ništa se ne događa slučajno. Početak preokreta (rotacije u korist value izdanja) moguće je prilično precizno smjestiti na početak studenoga prošle godine, kada je Pfizer službenim priopćenjem potvrdio visoku učinkovitost cjepiva protiv koronavirusa. Erupcija oduševljenja ulagača koja je potom uslijedila intenzivirala je pozitivan trend, no u tom se trenutku zapravo počeo nazirati povratak iz novog u staro normalno. Anticipirajući normalizaciju, investitori su prestali ganjati growth dionice (od Facebooka do Zooma) i najednom su se u središtu pozornosti našla value izdanja, a među njima i banke, koje bi itekako mogle profitirati od eksplozivne V-krivulje gospodarskog oporavka koju potvrđuju indeksi pouzdanja. O tome je već bilo dosta govora tijekom proteklih nekoliko mjeseci, jer se, kao nuspojava rapidnog oporavka, nakon dugo vremena na financijskim tržištima počela spominjati i – inflacija.

Osim, naravno, puno boljih startnih pozicija (kapitaliziranosti), upravo je inflacija faktor koji čini razliku u slučaju američkih banaka. Za razliku od Europe, gdje se zasad tek ovlaš spominje, inflacija je proteklih tjedana i mjeseci bila jedna od najvažnijih tema u SAD-u, a to se odrazilo i na krivulju prinosa na američke države obveznice, koja je trenutno bitno strmija nego u EU (u Europi se stvari razvijaju puno sporije). To izravno pogoduje upravo bankama kojima je transformacija ročnosti (uzimanje kratkoročnih depozita i izdavanje dugoročnih zajmova) zapravo core business. Drugim riječima, impresivna izvedba banaka sasvim je u skladu s trenutnim okolnostima.

Za to vrijeme, kreatori američke monetarne politike uporno ponavljaju mantru o inflaciji kao „prolaznom fenomenu“ koji ne iziskuje nikakve promjene u monetarnoj politici, makar recentne brojke izazivaju nemir i nelagodu. Posljednja epizoda koja izaziva nemir odnosi se na rast indeksa troškova osobne potrošnje (Personal Consumption Expenditure), omiljeni indikator inflacijskih pritisaka u očima monetarnih vlasti. Riječ je o temeljnom (core) indeksu, koji ne uzima u obzir nestabilne cijene hrane i energenata, a koji je u travnju (na godišnjoj razini) porastao za čak 3,1% (rekordna vrijednost u ovom mileniju). Podsjetimo i na headline inflaciju koja je u travnju dosegnula 4,2%.

O kakvom je pomaku riječ, najbolje ilustrira kretanje indeksa cijena od Velike recesije naovamo; krajem 2011. i početkom 2012. godine indeks je kratko preskočio granicu od 2%, a nešto slično se dogodilo i sredinom 2018. godine. Te dvije epizode očito su bile prolaznog karaktera, ali tada ni intenzitetom nisu djelovale osobito zabrinjavajuće, što se baš ne može reći za najnoviji skok, koji je, treba li naglašavati, nadmašio očekivanja.

Stajalište FED-a zasad je ostalo nepromijenjeno: zbog snažnog pada BDP-a (i rasta nezaposlenosti!) tijekom prošle godine, FED je spreman tolerirati u prosjeku nešto višu inflaciju (iznad 2% godišnje), dok se tržište rada ne osovi na noge. Prestojeći sastanak FOMC-a 15. i 16. lipnja pomno će se motriti, a najgore što se može dogoditi, barem većina tako misli, je zaoštravanje retorike, ali nikako ne i promjene u monetarnoj politici. U ovom trenutku je puno važnije što su i investitori uspjeli postpuno probaviti nove brojke o inflaciji. Barem na takav zaključak ukazuje izostanak značajnijih pomaka na krivulji prinosa; kamatna stopa na desetogodišnje državne obveznice u SAD-u i dalje vrluda oko 1,6% (ovogodišnji je rekord 1,74% s kraja ožujka). Možda je tome pridonio podatak o značajnom padu osobnog dohotka u travnju, signalizirajući sve slabiji utjecaj stimulativnih mjera fiskalne politike. Jedno je sigurno: trenutna stabilnost u značajnoj mjeri pogoduje upravo dionicama, kako američkim, tako i onim europskim.