Objava negativne stope rasta američkog BDP-a za prvi kvartal ove godine svojedobno je izazvala kratkotrajnu nelagodu, kako u Bijeloj kući, tako i na Wall Streetu, ali je u najvećoj mjeri protumačena kao specifična statistička aberacija kojoj ne bi trebalo pridavati veliku težinu. Danas ta brojka ponovo dobiva na važnosti, i to ponajprije zahvaljujući nowcast modelu ispostave FED-a u Atlanti, koji pokušava pratiti oscilacije BDP-a u, kako mu samo ime kaže, realnom vremenu. Na web stranicama GDPNow alata izričito se navodi kako model nije dio službenih prognoza FED-a, već nekakav odokativni indikator ekonomske aktivnosti u zemlji. Makar je matematički model oblikovan po uzoru na onaj vladine agencije Bureau of Economic Analysis, nije podložan nikakvim subjektivnim interpretacijama, te se, uz uobičajene ograde svojstvene rudimentarnim alatima umjetne inteligencije (pametnima koliko i njihovi arhitekti), može smatrati objektivnim.
Problem je što taj nowcast posljednjih dana nanovo privlači sve veću pozornost analitičara, sugerirajući rastuću vjerojatnost – recesije. Barem u užem, rigidnom kontekstu (dva uzastopna kvartala negativnog rasta BDP-a), jer u očima velikog broja promatrača spomen recesije u uvjetima iznimne niske stope nezaposlenosti ne zvuči odveć suvislo. Skeptici će usto (s pravom!) posumnjati u kredibilitet alata koji je još sredinom svibnja za drugi kvartal ove godine predviđao godišnju stopu gospodarskog rasta od 2,5%, da bi samo mjesec dana kasnije ta prognoza skliznula na mizernih 0,5%. Slučajno ili ne, negativna je revizija tada koincidirala s intenzivnom korekcijom na Wall Steetu koja je S&P 500 indeks odvukla ispod 3.700 bodova, do najniže razine od sredine prosinca 2020. godine.
Bilo kako bilo, o nowcast modelu se posljednjih dana sve više govori, ponajprije zbog činjenice da je prognoza objavljena zadnjeg dana lipnja, na krilima slabije osobne potrošnje i investicija, šokirala promatrače negativnim predznakom. Dan kasnije, minus od 1% već se udvostručio, i prema posljednjoj dostupnoj prognozi (iduća će biti objavljena tek nakon produženog vikenda) američko bi gospodarstvo u drugom kvartalu ove godine moglo zabilježiti pad od 2,1%. I, tehnički gledano, doista zagaziti u recesiju.
Ako tražite objašnjenje evidentnog loma stopa prinosa na američke državne obveznice, ne trebate tražiti dalje. Zamjetna korekcija dugoročnih kamatnih stopa u drugom dijelu lipnja ponajprije je posljedica zabrinutosti investitora koji strahuju da bi provedba odveć restriktivne monetarne politike, uvjetovana rasplamsavanjem inflacije, mogla domaću ekonomiju gurnuti u recesiju. Na tom tragu su i aktualna zbivanja na tržištima roba (koja smo nedavno dočarali slikovnicom), pa zamjetan zaokret u segmentu obveznica ne čudi previše.
Hoće li to pokolebati kreatore monetarne politike, koji su dosad odlučno najavljivali obračun s inflacijom? Jednoznačnog odgovora na pitanje za milijun dolara nema, no jedno je sigurno – inflacija se ponovo promatra u kontekstu prolaznog fenomena koji briga za gospodarski rast gura u drugi plan. Jay Powell je još jednom istaknuo „predanost središnje banke borbi protiv inflacije“, što bi u prijevodu značilo da su monetarne vlasti možda spremne gurnuti zemlju i u recesiju, ako to bude potrebno. Formalno, to ionako nije zadaća središnje banke, i zasad se čini da FED naginje stavu kako je inflacija daleko najgori ishod aktualnog zapleta.
Poput onoga u Atlanti, i ispostava FED-a u New Yorku ima svoj neslužbeni model koji u ovome trenutku nudi pesimistično intonirani razvoj događaja. Naime, DSGE (Dynamic Stochastic General Equilibrium) model, temeljen na podacima iz prvog kvartala i nekolicinom ključnih prognoza (stope inflacije i gospodarskog rasta), predviđa da će u ovoj godini inflacija zadržati oko 4% (dvostruko više od razine koju gađa središnja banka), a gospodarski rast tijekom ove i iduće godine poprimiti – negativan predznak.
U aktualnim se prognozama objavljenima sredinom lipnja (sad se korekcija S&P 500 indeksa sredinom prošlog mjeseca i ne doima tek pukom koincidencijom, zar ne!?) navodi kako je vjerojatnost mekog prizemljenja otprilike – 10%. Suprotno tome, vjerojatnost tvrdog prizemljenja, ili u prijevodu, dublje (i dugotrajnije) recesije ekonomisti FED-a trenutno procjenjuju na oko 80%.
Ovo potonje itekako se odrazilo na očekivanja investitora, koja opet imamo priliku vizualizirati putem CME FED Watch alata. Doduše, grafikon na prvu djeluje konfuzno, pa nije na odmet nekoliko metodoloških pojašnjenja. Riječ je o prikazu očekivanja investitora u pogledu kamatne stope FED-a na kraju godine; očekivanja su izražena vjerojatnošću (koja se, naravno, kreće između 0 i 100%), a na grafikonu su prikazane oscilacije smo u posljednja četiri mjeseca, jer za više od toga ne bi dostajalo boja u Excelu. Ova praznina na početku, u prva tri tjedna ožujka, pokazuje da investitori tada nisu niti pomišljali na jedan od pet navedenih scenarija (prema kojima će se gornja granica raspona kamatna stopa FED-a do kraja godine kretati između 3% i 4%). Tada se najvjerojatnijim činio scenarij prema kojem će FED do kraja godine fiksirati kamatne stope u rasponu od 1,25% do 1,50%. Kao što znate, te smo brojke preskočili samo tri mjeseca kasnije, na sastanku Odbora za monetarnu politiku (FOMC), kada je kamatna stopa podignuta za 75 baznih bodova i prebačena u raspon od 1,50% i 1,75%. Paralelno s podizanjem kamatnih stopa i zaoštrenom retorikom monetarnih vlasti rasla su i očekivanja kamatnih stopa, zbog čega je još početkom lipnja najvjerojatniji scenarij (za kraj godine, u skladu s grafičkim prikazom) podrazumijevao kamatne stope u rasponu od 2,75% do 3,0%. Na kraju lipnja, vjerojatnost tog istog scenarija mjeri se u – promilima. Umjesto toga, u ovome se trenutku najvjerojatnijim čini scenarij u kojem FED do kraja godine podiže kamatne stope za 175 baznih bodova (na 3,25% – 3,50%).
Ali to nije sve. Ono najzanimljivije se događa u najmračnijem kutku grafikona, koji ćemo prikazati zasebnom krivuljom, a prikazuje (u istom razdoblju) vjerojatnost scenarija u kojem kamatne stope rastu još i više, za 50 baznih bodova (na 3,75% – 4,0%). Ilustracije radi, FED u mirnodopskim uvjetima običava ključne kamatne stope pomicati za 25 baznih bodova, pa ovakvi pomaci najbolje ilustriraju razmjere kaosa.
Objašnjenje potonjeg grafikona zvučalo bi otprilike ovako: investitori su u razmaku od svega dva tjedna drastično korigirali svoja očekivanja, i u ovome se trenutku najagresivniji scenarij, koji se samo dva tjedna ranije činio daleko najvjerojatnijim, sada doima – malo vjerojatnim. Drugim riječima, investitori očekuju da će FED, čim se uvjeri da je inflaciju stavio pod kontrolu (bez obzira na konkretne brojke, koje još neko vrijeme mogu biti iznad ciljane razine), promijeniti kurs, i pribjeći smanjenju kamatnih stopa, ne bi li brže-bolje domaću ekonomiju izbavio iz recesije. Povijest im daje za pravo: u prosjeku je razmak između završetka uzlaznog i početka silaznog ciklusa ključnih kamatnih stopa trajao svega četiri mjeseca.
A to pak navodi na zaključak kako je američka središnja banka, ili barem tako pretpostavljaju investitori, posložila prioritete: najprije inflacija, a onda gospodarski rast. Posredno je to dao naslutiti i Powell, izjavivši kako središnjoj banci recesija sigurno nije cilj, ali tu mogućnost nije moguće isključiti.
Za to vrijeme, dionice su zaključile najgoru prvu polovicu godine još od davne 1962. Činjenica da FED usred duboke korekcije (ili negativnog trenda!) podiže kamatne stope nipošto nije uobičajena i jednako tako ne ide na ruku protagonistima na Wall Streetu. Analitičari uglavnom nude ohrabrujuće prognoze, uvjereni kako će FED u relativno kratkom roku svesti inflaciju u prihvatljive okvire, i potom primjenom ekspanzivnije monetarne politike pustiti tržište da prodiše. Zaboravljajući pritom da je proces monetarnog zatezanja tek počeo, i da će znatno više kamatne stope ozbiljno poskupiti mogućnosti financiranja korporativnog sektora. Prinosi na američke državne obveznice opasno su blizu inverzije, a niti grafikon kojim ćemo zaključiti ovaj osvrt ne djeluje odveć ohrabrujuće. Prvi puta smo ga prikazali početkom lipnja, a sada nudimo ažuriranu verziju …
