„New normal“, termin koji već puno desetljeće intrigira i akademike i investitore (potonji su, trebali posebno naglašavati, u prvom redu zainteresirani za praktične implikacije), obuhvaća razdoblje Velike recesije i post-recesijsku epizodu koja još uvijek traje, a u prvom se redu bavi – kamatnim stopama. Naime, kamatne stope su, kao svojevrsni izraz nemoći monetarnih vlasti razvijenih zemalja, već godinama na rekordno niskim razinama i time (posredno) guraju u prvi plan „new normal“ hipotezu.
I dok je konvencionalna logika, utemeljena na teoriji ekonomskih ciklusa, već odavna predmnijevala oporavak, normalizaciju i povratak na staro (više stope rasta i višu inflaciju), monetarne su vlasti, nakon niza ortodoksnih mjera (agresivnog smanjenja kamatnih stopa), bile prisiljene iskoristiti i cijeli arsenal nekonvencionalnih mjera (s posebnim naglaskom na višekratne operacije monetarnog popuštanja, a u konačnici i primjenu negativnih kamatnih stopa), s ciljem poticanja gospodarskoga rasta. Zbog toga se mnogi (s pravom) pitaju nismo li zapravo svjedoci nove ere permanentno niskih kamatnih stopa?
Kako se u praksi manifestira „new normal?“ Između ostalog, i činjenicom da u ovako poodmakloj fazi gospodarskog oporavka (začetog još 2009. godine) stopa inflacije, a potom i ključne kamatne stope, nikad nisu bili ovako nisko. Ili pak sve izraženijim distanciranjem monetarnih vlasti od Phillipsove krivulje – inverznog odnosa inflacije i nezaposlenosti koji je funkcionirao u prošlosti, dok se sada čini kako je ta veza nepovratno raskinuta (uz inflaciju usidrenu na prilično niskoj razini).
Krivulja je bitna zbog dualne misije FED-a koji istodobno radi na održavanju niske stope inflacije i poticanju gospodarskog rasta. Unatoč činjenici da je gospodarski oporavak u SAD napunio puno desetljeće, a stopa nezaposlenosti je posljednji puta bila ovako nisko još davne 1969. godine, kratkoročne kamatne stope (barem kada je riječ o ekonomski najmoćnijim svjetskim silama) kretale su se i tijekom ove godine – negativnom putanjom.
„New normal“ ćete prepoznati i po ambicioznim projektima koji su u svijetu financija oživotvorili i najapsurdnije ideje, poput stoljetnih obveznica koje je Austrija u protekle dvije godine uspjela plasirati čak dvaput (ove godine s mizernim prinosom od svega 1,2%), iako je prošlo tek nešto više od 100 godina od raspada Austro-Ugarskog Monarhije i tektonskih geopolitičkih promjena koje su obilježile kraj I. svjetskog rata. Pošlo je to za rukom i Irskoj i Belgiji, potom i Meksiku, dok se Italija zasad zadovoljila plasmanom državnih obveznica s upola kraćim rokom dospijeća.
Ako to nije „new normal“, onda slučaj stoljetnih argentinskih državnih obveznica svakako jest – mogućnost da će unuci kupaca obveznica svoje nasljedstvo (po dospijeću) iskupiti u cijelosti čini se, barem iz aktualne perspektive, malo vjerojatnom. Konačno, new normal možete uočiti i na domaćem terenu: pogledajte samo kako se kretao tromjesečni Zibor nekoliko godina prije krize, kada se kriza još nije ni nazirala, dokle je dogurao na vrhuncu krize, i gdje je sada (već godinama ispod 1%).
Naravno, termin „new normal“, inauguriran na vrhuncu ekonomske krize, nije ograničen isključivo na segment hardcore financija (u svom komentaru iz ožujka 2009. godine Ian Davis, direktor McKinseya, pokušao je napipati obrise nove realnosti), i u mnogo čemu zapravo normalizira pojave koje su se dotad smatrale abnormalnima (poput izraženijeg državnog intervencionizma). Međutim, dok svi prepoznaju „new normal“, nitko ga još nije definirao. Baš zato rasprava o novoj realnosti podrazumijeva uvažavanje uobičajene sintakse, svojstvene misterioznim fenomenima i dilemama na koje još uvijek nema čvrstog (konačnog) odgovora. Jednostavnije rečeno, malo se tko usuđuje razglabati o „new normal“ paradigmi bez upitnika, jer je još uvijek nemoguće predvidjeti kako će se stvar rasplesti.
Međutim, ovdje je upitnik – suvišan. Naime, u ovoj priči kamatne stope nisu predmet rasprave – one su tek univerzalan odgovor koji (u najvećoj mjeri) objašnjava zbivanja na financijskim tržištima u prvoj polovici godine. Gotovo sve što se dogodilo na tržištima širom svijeta tijekom prvih šest mjeseci ove godine moguće je, uz manju ili veću dozu kreativnosti, objasniti kamatnim stopama.
Uzlet dionica? Pad kamatnih stopa učinio je konzervativnije financijske instrumente manje atraktivnima, pa investitorima ne preostaje ništa drugo nego da hrabro posegnu za rizičnijim instrumentima. Stagnacija dolara? Silazan trend kamatnih stopa umanjio je pozitivan spread u odnosu na rivale poput eura, a potonji su to očito (u manjoj ili većoj mjeri) iskoristili. Uostalom, kamatne stope predstavljaju cijenu kapitala, a onaj denominiran u dolarima očito je postao (relativno) jeftiniji, što su obilato koristile i valute zemalja u razvoju, gdje dominacija dolara opasno ugrožava ekonomsku aktivnost (zbog inozemnog duga).
Izvedba američkog dolara u prvoj polovici godine
| razvijena tržišta | tržišta u razvoju | |||
| EMU (euro) | – 0,1 % | Brazil (real) | – 1,9 % | |
| V. Britanija (funta) | – 0,4 % | Indonezija (rupija) | – 3,1 % | |
| Švicarska (franak) | – 1,9 % | Meksiko (pezos) | – 3,5 % | |
| Japan (jen) | – 3,0 % | Filipini (pezos) | – 3,0 % | |
| Kanada (dolar) | – 3,5 % | Rusija (rublja) | – 8,7 % | |
| Norveška (kruna) | – 2,6 % | Tajland (baht) | – 4,8 % |
* izvor: bloomberg.com
Popularnost zlata? Netom objašnjena slabost američke valute učinila je i manje konvencionalne alternative konkurentnijima, a zlato je logičan (ili čak omiljeni) izbor velikog broja investitora. Bitcoin također spada u tu skupinu. Impresivan skok cijena sirove nafte? Opet kamatne stope, odnosno ekspanzivna monetarna politika koja otvara mogućnost nastavka ekonomske ekspanzije, a to je, u kombinaciji s geopolitičkim faktorima (i slabijim dolarom), nedvojbeno pozitivno za cijene crnog zlata. Rast cijene mlijeka (na američkom tržištu)? To ipak prepuštamo stručnjacima, ali je za pretpostaviti da jeftini špekulativni kapital u potrazi za višim prinosima ne radi nikakvu diskriminaciju.
Istodobno valja konstatirati kako je FED, nakon dugo vremena, ostao – behind the curve. To u prijevodu znači da su kreatori monetarne politike dosta dugo živjeli u zabludi kako će njihov idući potez biti povećanje kamatnih stopa, dok je tržište bilo uvjereno u suprotno. Taj preokret u razmišljanjima ulagača datira s kraja prošle godine. Kako to izgleda kada FED kaska za „krivuljom“, najbolje prikazuje grafikon dugotrajne konvergencije kratkoročnih kamatnih stopa i FED-ove stope na federalne fondove (FED Funds rate); u lipnju su kamatne stope ostale nepromijenjene, te je tržište naprosto preduhitrilo monetarne vlasti, koje će prvo smanjenje ključnih kamatnih stopa vjerojatno obznaniti potkraj srpnja.
Uz najave još ekspanzivnije monetarne politike Europske središnje banke, niske kamatne stope očito su postale nova realnost, a agresivne „risk on“ strategije modus operandi većine ulagača. Posve logično, takvo okruženje itekako ide na ruku dionicama, pa mahom pozitivni, nerijetko i dvoznamenkasti pomaci u prvoj polovici godine ne trebaju čuditi. U korak s globalnim zbivanjima, krupnim koracima naprijed grabi čak i domaće tržište kapitala, te je CROBEX u prvih šest mjeseci ove godine, makar i na mršavom obujmu trgovine, ostvario rast vrijednosti od 7,7%, preskočivši pritom (nakon nepune dvije godine) razinu od 1.900 bodova.
Tek je šačica tržišta kapitala u prvoj polovici godine ostala prikraćena za opipljivu dominaciju optimista, a zahvaljujući blagonaklonosti monetarnih vlasti i podršci u obliku niskih kamatnih stopa, investitorima se smiješi i nastavak pozitivnog trenda. Osim povoljnih fundamenata, na to upućuje i rudimentarna statistika, barem kada je riječ o Wall Streetu. Naime, na uzorku od 29 godina (od 1990. godine naovamo), u više od dvije trećine slučajeva predznak promjene u drugoj polovici godine bio je jednak onome iz prve polovice. Doduše, nešto manjeg intenziteta, što se lako dade uočiti na pripadajućem grafikonu, no većina ulagača bi vjerojatno objeručke prihvatila i scenarij u bez ikakvih pomaka burzovnih indeksa do kraja godine. Jer ovako izdašan rast u posljednjih desetak godina samo su rijetki imali prilike doživjeti.
