Trenutačno stanje u hrvastkom gospodarstvu najbolje ilustriraju konfliktni podaci objavljeni na kraju travanja za ožujak: realan promet u trgovini na malo (realan znači nakon otklanjanja utjecaja inflacije) bio je 8,9% veći nego u ožujku 2023., dok je fizički obujam industrijske proizvodnje zabilježio pad za 5,0%. Teško se sjetiti tako velikog raskoraka između dva najčešće korištena kratkoročna pokazatelja gospodarske aktivnosti.
Izvor: DZS
S jedne strane, najbrži godišnji rast nominalnih i realnih plaća među državama članicama EU prelijeva se na promet u trgovinama. Slika pokazuje da godišnja stopa rasta realnih plaća (yoy – isplaćenih u ožujku za veljaču) i dalje premašuje 8%, što je posve usklađeno s prikazanim podatkom iz trgovina.
Izvor: DZS
Za razliku od trgovine koja zavisi o domaćoj potražnji, industrijska proizvodnja u većoj mjeri zavisi o inozemnoj potražnji (izvoz). Inozemna potražnja je pod utjecajem stagnacije naših najvećih vanjskotrgovačkih partnera. No, prije nego što se osvrnemo na tamošnju ekonomsku situaciju valja zapaziti da fizički indeks industrijske proizvodnje kontrahira i zbog čimbenika koji nisu povezani s gospodarskom situacijom: vremenskih uvjeta (manja proizvodnja energije ove tople zime) i tehnički izazvanih kolebanja u aktivnosti rafinerija. Izvan domene energije i proizvodnje kapitalnih dobara, proizvodnja netrajnih proizvodnih proizvoda za široku potrošnju i dalje je u plusu od 0,8% na godišnjoj razini. Kumulativ za prvo tromjesečje još uvjerljivije pokazuje solidnu aktivnost (4,4% na godišnjoj razini). Osim toga, zalihe gotovih proizvoda su u oštrom padu (7% na godišnjoj razini), što znači da vjerojatno slijedi popunjavanje zaliha gotovih proizvoda.
Usto, govorimo o fizičkim indeksima proizvodnje koji ne uzimaju u obzir stvarnu dodanu vrijednost koja je sadržana u industrijskim proizvodima. Umjesto brojanja komada i tona proizvoda možemo promatrati promet (prihod) u industriji. Taj podatak kasni mjesec dana, ali za veljaču ove godine pokazuje nominalni rast od 2,7% u odnosu na veljaču 2024. U isto vrijeme, proizvođačke cijene zabilježile su pad za 1,7%, što upućuje na realan rast od oko 4%.
Stoga možemo zaključiti da je trenutačni raskorak između dva pokazatelja privremen: stopa rasta realnog prometa u trgovini na malo narednih će se mjeseci spuštati (jer aktualne stope rasta nisu održive nakon što su se realne plaće vratile na dugoročan rastući trend nakon inflacijskog šoka – vidjeti plavu liniju na slici realnih plaća), a stopa rasta industrijske proizvodnje postupno će se podizati (iako je značajno lošija situacija u industriji nesporna činjenica).
Oporavak industrijske proizvodnje u velikoj će mjeri zavisiti o uspjehu predstojeće turističke sezone i oporavku robnog izvoza. I jedno i drugo zavisi o gospodarskom stanju naših najvažnijih trgovačkih partnera i emitivnih turističkih tržišta. S tim u vezi ima jedna dobra i jedna loša vijest.
Dobra vijest je pozitivno iznenađujuća stopa rasta BDP-a u EU u prvom tromjesečju. 0,3% izgleda malo, ali s obzirom na nekoliko razočaravajućih prethodnih tromjesečja i raširene pluseve među zemljama (što je obuhvatilo čak i anemičnu Njemačku koja je rasla po 0,2%), stopa rasta koja podignuta na godišnju razinu iznosi 1,2% počinje sličiti na kakav-takav rast.
Ipak, pozitivni gospodarski trendovi u EU i dalje su na staklenim nogama. Indeksi ekonomskog pouzdanja koji se izvode iz anketa poduzeća i potrošača najbrža su statistika koju već imamo za travanj, a ona pokazuje neriješen rezultat: indeksi stagniraju. Ukupan indeks ekonomskog sentimenta (ESI) kreće se u zoni ispod dugoročnog prosjeka, a stanje tržišta rada koje mjerimo uz pomoć EEI (indeks očekivanog zapošljavanja) bliži se dugoročnom prosjeku. To znači da tržište rada EU nije više napeto kao 2022. i u prvom dijelu 2023. Logično, s obzirom na dugo ljuljanje EU na rubu recesije.
Detaljniji pogled otkriva zanimljive razlike. Usporedba travanjskog podatka s prosjekom prvog tromjesečja pokazuje blago pogoršanje u industriji i uslugama, ali i poboljšanje sentimenta potrošača (CONS). Hrvatski indeksi ostaju daleko veći od prosjeka EU, što je u skladu s bržim gospodarskim rastom, ali u Hrvatskoj vidimo pogoršanje očekivanja u industriji, zatim među menadžerima u retailu (RETA), kao i slabljenje pritisaka tržišta rada (EEI). Ti pritisci su ipak i dalje prisutni, na što upućuje vrijednost EEI koja se u Hrvatskoj i dalje kreće iznad dugoročnog prosjeka od 100.
Izvor: Europska komisija
Na kraju, inflacija nastavlja prijetiti. Eurostatova preliminarna procjena za travanj pokazuje da je inflacija naizgled pod kontrolom (2,4% na godišnjoj razini, kao u ožujku), uz važnu napomenu da se inflacija u Hrvatskoj i dalje kreće na znatno višoj razini iako je usporila s 4,1% u ožujku na 3,7% u travnju prema domaćim ponderima (prema Eurostatovima usporavanje je manje, s 4,9% na 4,7%). Međutim, sada treba promatrati mjesečne podatke, a oni pokazuju da se od veljače naovamo nešto iz temelja promijenilo.
Nakon što je mjesečna inflacija u europodručju u ožujku iznosila visokih 0,8%, travanjskih 0,6% (uz 0,8% rasta cijena usluga) dolilo je ulje na vatru. Ranije je izgledalo da će željenih 2% godišnje inflacije u europodručju biti dostignuto u travnju ili svibnju, no razvoj u protekla tri mjeseca taj cilj čini gotovo neostvarivim (osim ako se u svibnju ne dogodi deflacijsko iznenađenje, što je malo vjerojatno). Što će sada ECB?
Iz Europske središnje banke najavili su razmatranje prvog spuštanja kamatnih stopa na sjednici u lipnju (6.6.), no još jedan sličan podatak o cijenama za svibanj uz makar malo poboljšanje signala o stanju u gospodarstvu mogao bi potaknuti guvernere da odgode odluku za jednu od sljedećih sjednica – 18. srpnja ili 12. rujna. Naime, dvojbe o optimalnoj monetarnoj politici nakon inflacijskog šoka toliko su duboke, a standardni modeli toliko nepouzdani, da se donositelji odluka rukovode (pogrešnom) logikom data dependency, što u prijevodu znači da odlučuju pod nerazmjernim utjecajem zadnjih objavljenih podataka. Detaljniju analizu i raspravu o ovom problemu, koga zanima, pronaći će u mojoj zadnjoj analizi koja je u travnju objavljena kao HUB Analiza br. 78.
Izvor: Eurostat, DZS
Ono što će biti ključno rasplesti u narednim tjednima je pitanje koliko je u aktualnom ubrzanju inflacije sadržano utjecaja rasta cijena nafte odnosno naftnih derivata u dosadašnjem dijelu 2024. (ponovljeni troškovni potisak izazvan geopolitičkim rizicima), a koliko su na djelu drugi faktori poput pretjeranog pritiska tržišta rada, odnosno rasta plaća, i oporavka potražnje u uvjetima visoke zaposlenosti. Problem povratka (umjerene) inflacije i teškoće s identifikacijom njena karaktera najavio sam pred mjesec dana u tekstu Šumom, drumom. Zasad, dobra vijest glasi da je vrhunac ovogodišnjeg ciklusa rasta cijene nafte ipak bio početkom travnja; pad je nastavljen kroz cijeli travanj, a naročito je bio izražen jučer, nakon objave velikog rasta zaliha nafte u SAD-u gdje potražnja slabi. Na tragu spomenute logike data dependency, možda ovaj trend, ako se nastavi do početka lipnja, ipak potakne europske centralne banke na odluku o smanjenju kamatnih stopa u lipnju. S druge strane, ako interne analize analitičara u Eurosustavu ukažu na važnu ulogu druga dva čimbenika, ECB bi mogao pričekati sa spuštanjem kamatnih stopa.
Izvor: tradingeconomics.com
Najvažnije točke zaključka su:
- Europsko gospodarstvo se ove godine – prema najavama – počinje odmicati od ruba recesije, no i dalje je anemično: rast je nizak i još uvijek sporiji od rasta u SAD-u gdje je rast u prvom tromjesečju također usporio na 1,6% na godišnjoj razini.
- Inflacija se pokazala rigidna iznad 2% godišnje (posebno u SAD-u gdje je „zaglavila“ na još višoj razini između 3% i 3,5%); još jedan takav podatak za svibanj mogao bi navesti Upravno vijeće ECB-a da ozbiljno preispita ranije najave o prvom spuštanju kamatnih stopa u lipnju ove godine.
- Za konvergenciju hrvatske stope inflacije prema stopi inflacije u europodručju morat ćemo još malo pričekati kao što je najavljeno u ovom tekstu još u studenom prošle godine, kada smo kritizirali Komisijinu amatersku prognozu hrvatske inflacije (koja je, po njima, prosjek-na-prosjek godine, trebala ispasti niža nego u europodručju).
- Inflacijski diferencijal – „višak“ hrvatske inflacije iznad inflacije europodručja – koji se, ovisno o metodi mjerenja do sada kretao između (oko) jedan do dva postotna boda, mogao bi se narednih mjeseci ipak postpuno smanjiti. Naime, dok su gospodarstva naših ključnih trgovačkih partnera ovako mlaka, ne vidim otkud bi mogao doći novi uzlet turističke potražnje, a to znači da će se ove godine s cijenama smještaja i ugostiteljskih usluga postupati opreznije nego u prethodne tri. Ako bude tako, cjenovna će konvergencija napredovati do jeseni.
- Hrvatsko gospodarstvo nastavlja rasti brže od prosjeka EU na valu snažnog oporavka plaća i osobne potrošnje, no mislim da sljedeći mjeseci u skladu s najavom smanjenja inflacijskog diferencijala donose normalizaciju ukupnih gospodarskih trendova. Prostora za velik rast plaća više nema, vlada je predizborno ispucala sve proračunske karte i na jesen će, ovisno o ishodu turističke sezone koja će vjerojatno biti normalna – bez spektakularnih pluseva ili minuseva – polako početi svođenje računa na kraju gotovo četverogodišnjeg razdoblja iznimno brzog gospodarskog rasta. Dalje, od kraja ove i početka 2025. godine, ponovo ćemo u najvećoj mjeri zavisiti o tome kako napreduje gospodarstvo EU gdje se stvara najveći dio inozemne potražnje za hrvatskim proizvodima. Dobra je vijest da gospodarstvo EU (blago) ubrzava, no loša je vijest da je oporavak trom poput starog dizelaša kojeg se ta ista EU frenetično nastoji riješiti, no još nije pronašla formulu kako to učiniti.