Pažljiviji čitatelji Ekonomskog laba, a znamo da ste to vi, sjetit će se da smo razmatrajući odnose prinosa na američke državne obveznice različite ročnosti neki dan zapisali i ovo: “Uskoro bi moglo zazvoniti na uzbunu, jer znate da se ova razlika smatra signalom nadolazeće recesije.”
Rečenica se odnosila na razliku prinosa 10-godišnjih i 3-godišnjih američkih državnih obveznica. Jučer u toku dana ova razlika se spustila ispod nule, što se smatra recesijskim signalom pa su i dionička tržišta odmah propala kroz pod. O povijesti ovog signala i njegovoj prediktivnoj (ne)moći mogli ste se upoznati u tekstu objavljenom pred godinu dana na Labu. Toplo preporučamo da ga pročitate još jednom i ako već jeste, kako biste učvrstili svoj kritički pogled i imunitet prema kratkoročnim promjenama na financijskim tržištima.
Tada, pred godinu dana, dano je točno predviđanje da recesija nije pred vratima. No, kako stvari stoje danas, godinu dana kasnije? Da li signal koji je već neko vrijeme evidentan (vidjeti sliku) u vidu razlike 10 godišnjih i 3 mjesečnih prinosa, a sada je “podebljan” jučerašnjim dodirom signala razlike između 10 godišnjih i 3 godišnjih prinosa, uvjerljivije najavljuje globalnu recesiju?
Izvor: US Treasury, vlastita obrada
Vrlo pažljivi čitatelji primijetili su da smo rubriku “Miran san”, započetu prošle godine prekinuli i povremeno objavljivali tekstove pod nazivom “Nemiran san”, a sve to vezano uz komentare globalnih kretanja koja već neko vrijeme ukazuju na balansiranje na rubu recesije. Evo podsjetnika na glavne teme koje su prisutne već dulje vrijeme, kako biste na jednom mjestu uhvatili bit malo dugoročnijih trendova:
- Gospodarstvo EU usporilo je u drugoj polovici 2018., a Italija je zabilježila prvi znak recesije, no kretanja u prvom kvartalu 2019. bila su bolja od očekivanja i poništila prve znakove slabosti.
- U drugom kvartalu 2019. ponovo se javilo usporavanje (BDP EU rastao je za 0,2% na kvartalnoj razini, što je sporo), a Njemačka je zbog slabe industrije zabilježila minus na BDP-u (-0,1% na kvartalnoj razini kao i u Q3 2018.).
- Kinesko gospodarstvo također usporava, a zadnji podaci su vrlo loši. Kineska je valuta oslabila (što je dodatno naljutilo Trumpovu administraciju iako je riječ o očekivanoj reakciji valute izvozno orijentirane zemlje u trgovačkom ratu čija industrijska proizvodnja ozbiljno usporava).
- Gospodarstvo Ujedinjenog Kraljevstva zabilježilo je najveći pad u EU u drugom kvartalu ove godine (-0,2% na kvartalnoj razini) i nema sumnje kako je riječ o posljedici nedovršenog Brexita koji po svemu sudeći tek počinje uzimati svoj danak s obzirom da su kratkoročni pokazatelji trgovine u UK iznimno slabi. To je tek početak.
- SAD također usporava, samo što se spušta iz više brzine (pa je i 2% godišnjeg rasta sporije nego prije).
Kada se ovih pet stvari zbroji, i bez kratkoročno loših vijesti kao što su padovi burzovnih indeksa, zapaljive gužve u Hormuškom tjesnacu i Hong Kongu te Salvinijeva ambicija da “ovlada Italijom”, stvari ne izgledaju bajno. Ovo još nije globalna recesija, ali jest njezin rub i pravo bi čudo bilo potrebno da se odjednom dogodi neki odbijanac prema gore, jer većina loših priča poput Brexita i trgovačkog rata SAD-a i Kine još se nisu razvile do kraja.
To se najbolje vidi u razinama burzovnih indeksa koje su još uvijek relativno visoke. Iako povremeni padovi cijena dionica poput jučerašnjih, kada se S&P srondao za gotovo 3% odaju dojam nekakve opće krize, to su promjene na vrhu vala koji se tek preokrenuo i nalazi se daleko od sljedećeg dola.
Naravno, “daleko” nije moguće kvantificirati u smislu vremenskog trajanja i postotaka, pa ćemo i mi u tom pogledu do samog kraja teksta ostati malo nedorečeni, iako ne ovako kao sada. Ovo je tek dramatski uvod.
Za sada je jedino izvjesno da za Ujedinjeno Kraljevstvo nema izlaza u kratkom roku. Već je dulje vrijeme jasno da oni naprosto moraju požnjeti ono što su posijali, a to već neko vrijeme uredno i rade – šute i trpe – te su si odabrali Borisa Johnsona kao glasnika sudbine.
No, kod svih drugih još uvijek je širom otvoren spektar različitih mogućnosti.
Prvo, politika Trumpove administracije. Trenutačna politika “okrivi FED za sve” (jer presporo spušta kamatne stope) predstavlja tjesnac u koji su se Doland Trump i njegovi stratezi uveli sami. Sada bi priznali preveliku slabost i oslabili si poziciju u pregovorima s Kinezima ako bi prihvatili da usporavanje ima veze s njihovom politikom. Međutim, em je većem dijelu svijeta jasno da protekcionizam djeluje prorecesijski od momenta kad se prevali preko usana (jer generira rizike i navodi na odgodu poslovnih odluka – čekanje dok se magla ne raziđe), em je Donald Trump pragmatik koji će sve učiniti da u predizbornu kampanju ne uđe s gospodarstvom u padu. “Blame the FED”, politička je retorika koja neće dugo držati vodu (o tome smo već pisali), sigurno ne dovoljno dugo, i zbog toga ne treba iznenaditi ako u odnosima s Kinom nastupi određena relaksacija (kao što je u utorak bio jedan mikro pomak u vidu odgode carina), pa čak se ne može iskjučiti i ona naizgled nevjerojatna, “The war is over, we won!”.
Do predsjedničkih izbora sljedeće godine (studeni) dosta je vremena. Čak i ako se FED povinuje političkim pritiscima te krene oštro rušiti kamatne stope, pitanje je hoće li “monetarna energija” biti dovoljna da bitno utječe na globalni trend. Monetarna politika općenito ima ograničene moći, a političari i financijska tržišta su ti koji šire iluziju njezinog ogromnog, presudnog potencijala. No, ljudi koji sjede u FED-u (tj. FOMC-u, tijelu koje određuje kamatne stope) imaju puno bolji osjećaj za realnost. Stoga se drugi faktor koji može primiriti situaciju u ovim uvjetima odnosi na činjenicu da je politički i financijski racionalno akomodirati američku monetarnu politiku kako se ne bi dolijevalo ulje na vatru, ali možemo biti sigurni da su mnogi guverneri više nego nervozni, možda i ljuti zbog toga što su stjerani u kut. U takvim uvjetima moguće su i emotivne reakcije, odbijanje rušenja kamatnih stopa ili isporuka manjeg smanjenja od očekivanja (kao krajem srpnja), što bi vjerojatno “okinulo” seriju od nekoliko dnevnih burzovnih prilagodbi (s prekidima naravno) kakve smo vidjeli u srijedu. Ne možemo isključiti mogućnost da u FED-u u jednom trenutku prevlada doktrina kraja povinovanja pritiscima dioničkih tržišta koje je uveo još Alan Greenspan nakon što se žestoko opekao (vjerojatno neće još). Pri tome nije bitan samo sastanak FOMC-a u rujnu: FED se sastaje još dvaput ove godine, u listopadu i prosincu, i oba će sastanka biti prilika za odmjeravanje snaga s tržištima ali oprezno i s predsjednikom koji će u međuvremenu sigurno nekoliko puta mijenjati svoju retoriku, dok će članovi FOMC-a pažljivo osluškivati i vagati i taj signal, a ne samo rezultate modela koje im servira vojska ekonomista i modelara s doktoratima Harvarda i MIT-a među kojima signal razlike prinosa sigurno neće imati veliku težinu jer nema statistički značaj.
Treći faktor je EU, čitaj Njemačka. Gore je postalo ozbiljno. Za razliku od SAD-a, monetarna politika europodručja uopće nije u pitanju, jer svi znaju da kamatne stope ostaju na povijesnom minimumu i da u rujnu kreće novi stimulus kao “zalog za budućnost” guvernera Draghija na odlasku. Pitanje je njemačka fiskalna politika. Racionalno je razmisliti o fiskalnoj ekspanziji kako bi se ublažio udar krize. Prinosi na državne obveznice nevjerojatno su niski (jučer novi povijesni minimum na 10-godišnje, -0,66%!), Njemačka ima relativno nizak javni dug s obzirom na veličinu gospodarstva i potražnju za obveznicama (pali su ispod kriterija iz Maastrichta od 60% BDP-a) i tu ima mjesta za Keynesa, ali kako uvjeriti “štedljivog Fritza” da bi se vlada ipak trebala malo baciti u trošenje? O ovoj se temi intenzivno razgovara u Berlinu i možemo se pouzdati u pragmatičnost (ona na kraju dana obično odnese pobjedu), iako od Nijemaca ne treba očekivati čuda kad zamiriše bilo što za što nisu sigurni da je “in line” s ravnotežom strukturnog salda proračuna u dugom roku.
Kad se sve skupa zbroji, bit će veselo narednih mjeseci. Vjerujemo da i vas već pomalo “pucaju” emocije od svega ovoga. No kad su one u pitanju, vrijedi se podsjetiti na jednu stvar, čisto kao pripremu za ono što slijedi: svi smo još uvijek pod dojmom Velike recesije, ali ne treba zaboraviti da je ta recesija bila, pa – velika. U njoj se krio, ružno je reći, ali boljega nema – crni labud (znate na što mislimo, nema veze s izborima). Ne mora biti da i sada neki labudo ne čeka iza ugla, no nasuprot tome, sve ostale poslijeratne recesije bile su blage i bez labudova. Ili su bile recesije rasta (eng. growth recesssions) koje se definiraju kao značajna usporavanja do oko nulte stope rasta, ali bez znatnijeg apsolutnog pada gospodarske aktivnosti, ili su ipak prelazile u minus, ali blag i podnošljiv minus do -1%. Pogledajte na slici njemačke recesije 1975., 1982., 1993. i 2003.; niti jedna nije upala u rupu dublju od -1%! Ako je ovo opet takva recesija, tu smo negdje, još najviše tri-četiri kvartala, i recesija je odrađena. Pa da vidimo …
Izvor: Svjetska banka
Alternativno, možete prihvatiti breme sjećanja ove generacije i hrabro se baciti u potragu za, hm, crnim labudom. Nitko ne jamči da ga nema, ali to je neka druga tema.
A Hrvatska? Skoro smo zaboravili na nju. Mi smo malo dalje na periferiji. Dok loše vijesti stignu do nas, prođu dva-tri kvartala. Sada primamo i infuziju iz bočice na kojoj piše “EU fondovi”, pa to malo pomaže da ne vidimo posve jasno. Pomaže i ministrima da vode “svoje” pregovore sa sindikatima u javnom sektoru u kojima se neće previše zamjeriti jer su “dobri ministri”, jer ionako od malo deficita u izbornoj 2020. iz njihove perspektive nikome neće pasti dlaka s glave. Pa imamo suficite, zar ne? Na prvu se čini da ovo s tim recesijama nije naša tema. A dok postane, tko živ, tko mrtav. Ovdje se ionako oduvijek živjelo od danas do sutra. Ako bude sreće, osjetit ćemo nešto kad već prođe, kao kad injekciju daje nježna i iskusna medicinska sestra. Ako ne vjerujete u te priče i ako mislite da je optimizam za budale i da takve medicinske sestre ne postoje, krenite u potragu za labudicom. Stranom ili domaćom.