Ovo pitanje je veoma važno za poduzetnike, sve one koji imaju kredite s varijabilnom kamatnom stopom i one koji se namjeravaju zadužiti u budućnosti.
Uglavnom se zna da su kamatne stope u cijelom svijetu već neko vrijeme na povijesnom minimumu. Zna se i da su SAD prošle taj minimum. FED-ova kamatna stopa je na 2% (ovdje pogledajte izvrstan pregled povijesti FED-ove stope), a kamatna stopa na 10-godišnju američku državnu obveznicu ponovo prelazi 3%. Europa zaostaje i zato su i kod nas kamatne stope niže. Kamatne stope u Hrvatskoj u velikoj mjeri (ali ne potpuno!) zavise o kamatnim stopama na eurskom tržištu.
Dok američka riznica plaća kamatnu stopu od 3% na 10 godina, njemačka plaća svega 0,5%. Europska središnja banka (ECB) i dalje drži glavnu kamatnu stopu za refinanciranje na nuli. Postavlja se pitanje kada će kamatne stope u eurozoni početi slijediti dolarske stope i kolika se promjena može očekivati?
Ovo je pitanje o normalizaciji monetarne politike. Norma se može tumačiti kao prosjek. Kako je historijski prosjek kamatnih stopa veći od trenutnih razina, pitanje o normalizaciji svodi se na pitanje kada će ECB i koliko povećati svoje kamatne stope koje utječu na cjelokupno tržište?
Na općenitoj razini odgovor je dobro poznat: kada inflacija trajno i uvjerljivo prijeđe 2% na godinu. To je još uvijek daleko. ECB je ove godine donekle iznenadio kada je odlučio nastaviti s programom otkupa vrijednosnih papira dulje od ranije najavljenog rujna (zato su sada tržišta mirna), a izjave čelnika su jasno išle u smjeru odgode povećanja kamatnih stopa. Zbog toga trenutačno nitko ne očekuje povećanje kamatnih stopa u sljedećih devet mjeseci. Ali, što nakon toga?
Milijuni tržišnih sudionika postavljaju isto pitanje i formiraju očekivanja. Zbog toga su se centralni bankari počeli služiti komunikacijom koja se zove smjernice za navođenje (engl. forward guidance). Središnje banke ništa ne obećaju, ništa čvrsto ne prognoziraju (jer žele zadržati određeni prostor diskrecije za neočekivane reakcije ako bude potrebno), ali pružaju pregršt strukturiranih informacija uz čiju pomoć pokušavaju utjecati na očekivanja sudionika na tržištu. Trenutačno se forward guidance ECB-a svodi na pokušaje uvjeravanja da neće tako skoro doći do povećanja kamatnih stopa.
Stručna komunikacija ima ključnu ulogu u kanaliziranju forward guidance-a. Jasnom komunikacijom prema stručnoj zajednici (analitičarima, bankarima), svima onima koji redovito posjećuju internetske stranice i traže informacije od središnjih banaka, pokreću se koncentrični komunikacijski krugovi koji u konačnici dopiru do šire javnosti. Tako će sada i do vas doprijeti nešto što je u ponedjeljak u Berlinu komunicirao jedan od članova Izvršnog odbora ECB-a.
Forward guidance se u tom, prvom krugu, može provoditi i putem prikaza rezultata ekonometrijskih modela. Iako ih rijetko tko može vrednovati (nemamo svi ni vremena ni znanja za to), razumno je vjerovati da su analitičari ECB-a (a tamo ih je zaposlena cijela vojska) uložili znatne resurse kako bi dobili dobar model. Nedavno (17. rujna) je član Izvršnog odbora Benoit Coeure u Berlinu održao prezentaciju rezultata jednog takvog modela.
U desnom dijelu slike vidimo prognozu kretanja jednodnevne međubankarske kamatne stope EONIA-e. Ona se trenutno kreće oko -0,35%, a sredinom 2020. se ne očekuje na razini bitno većoj od nule. Riječ je o veoma postupnoj normalizaciji.
Izvor: Coeure (2018)
Takvu prognozu daje standardni model monetarne politike koji se zasniva na Taylorovom pravilu. Prema tom pravilu, središnje banke mijenjaju kamatne stope zavisno o stopi inflacije i procjeni odnosa između potencijalnog i stvarnog BDP-a. Pretpostavlja se takvo ponašanje monetarne vlasti u prošlosti i nastavak istog takvog ponašanja u budućnosti. Uz te pretpostavke, temeljne kamatne stope se ne bi trebale jako promijeniti, kao na slici.
Dvije stvari su bitne za izvođenje zaključaka. Prvo, kada član Izvršnog odbora druge najvažnije središnje banke na svijetu pokaže ovakvu sliku, to nije obećanje, ali je važan indikator o tome kako ECB vidi svijet oko sebe i što očekuje. A to ima mnogo veću važnost od toga što vi očekujete. Drugo, ako se EONIA doista u sljedećih 18-20 mjeseci poveća s -0,35% do razine malo iznad nule, recimo oko 0,4 postotna boda, što to znači za kamatne stope u Hrvatskoj? Hoće li one narasti jednako?
Osim u starim kreditnim ugovorima koji su sklopljeni s varijabilnom kamatnom stopom i Euriborom kao referentnom stopom na koje će se rast prenijeti automatizmom (ako im kreditori iz nekog razloga u međuvremenu ne ponude manje marže), kod drugih kamatnih stopa automatizma neće biti. Mogući su različiti ishodi, pa čak i oni s nepromijenjenim ili nižim kamatnim stopama.
Međutim, to je veoma teško ostvariti ako kamatne stope u euro području rastu. Mehanizmi eventualne kompenzacije prelijevanja rasta kamatnih stopa podrazumijevaju ne tako lako ostvarive okolnosti kao što je ubrzani gospodarski rast (rast kreditnog volumena pogoduje jačanju tržišnog natjecanja što vodi smanjenju marži) i smanjenje rizika.
Smanjenje rizika povrh prirodnog smanjenja koje se javlja u sprezi s gospodarskim rastom, moguće je u slučaju snažnije fiskalne prilagodbe, odnosno u slučaju uspostave čvršćeg fiskalnog kredibiliteta – percepcije čvrstog političkog obećanja da se u Hrvatskoj više neće voditi neodgovorna fiskalna politika koja potiskuje kamatne stope prema gore. Službeni početak pristupanja euro području u sljedećih godinu do godinu i po dana mogao bi donijeti takvo obećanje i doprinijeti amortizaciji učinaka rasta kamatnih stopa u euro području.