Jučer ujutro, dakle prije objave najnovijeg povećanja kamatnih stopa FED-a, tržišni akteri su čvrsto centrirali svoja očekivanja oko povećanja referentnog okvira kamatnih stopa za 0,75 postotnih bodova. FEDWatch – alat za predskazivanje FED-ovih odluka – pokazivao je 82%-tnu vjerojatnost podizanja kamatne stope na federalna sredstva u raspon od 3,00 do 3,25% (to je tih 75 bps povećanja), uz 18% vjerojatnosti povećanja za puni postotni bod, što bi raspon dovelo do 3,25-3,50%. I nitko nije očekivao da bi se FED mogao tu zaustaviti, jer očekivanja do kraja godine (a do tada su još dva sastanka na kojima se kamate mogu mijenjati) pokazivala su da bi kamatna stopa FED-a trebala ući u zonu 4,00-4,50%.
FED je uistinu podigao kamatne stope za 0,75 bodova, pa se jučer naizgled nije dogodilo ništa neočekivano. No, priča je puno složenija od uobičajene floskule da je „sve prema očekivanjima“; jučerašnja kolebanja na tržištima to su potvrdila.
Prvo treba imati na umu da je prevladavajuće očekivanje povećanja kamatnih stopa za 0,75 postotnih bodova formirano tek pred nekoliko tjedana. Ta razmjerno svježa korekcija očekivanja već je i prije sjednice snažno podigla obvezničke prinose i ohladila dionička tržišta nakon kratkotrajnog ljetnog optimizma, i to ne samo u SAD-u. Prinos na 10-godišnju američku državnu obveznicu probio je prag od 3,5%, a njemački prinos za isto dospijeće sasvim se približio 2%, što je razina na kojoj se zadnji puta nalazio 2011. Najviše su reagirali kratkoročni prinosi: 2-godišnji američki prinos probio je prag od 4% prvi puta nakon 2007. godine. U takvom ambijentu hrvatski 10-godišnji prinos je do jučer još dobro prošao s rastom za oko 1 postotni bod u odnosu na dno u kolovozu (slovenski je prošao vrlo slično usidrivši se na oko 3%), a u EU je najpogođenija naravno Italija, čiji su prinosi zadnjih dana uvjerljivo preskočili 4%. Razlog je poznat: ovaj vikend su izbori na kojima dolazi krajnja desnica predvođena Talijanskim bratstvom vjerojatne buduće premijerke Giorgie Meloni. Krajnje desne stranke koje postaju nalik klasičnim konzervativnim strankama (kako bi s političkih margina ušle u mainstream) u pravilu su ekonomski i politički nečitljive, jer pobjeđuju s teško pomirljivim mješavinom političkih ideja koje se tek treba razbistriti kroz neizbježno suočavanje sa stvarnošću nakon izbora. Za tržišta to znači samo jedno – rizik, koji se ugrađuje u cijenu obveznica. Talijani su sami tako odabrali. No, natrag u SAD.
Dionice koje su se nakon kratkotrajnog ljetnog opuštanja žestoko korigirale prema dolje (S&P500 za oko 10% od vrhunca sredinom kolovoza) ipak su neposredno prije sjednice FED-a signalizirale (slabašne) znakove optimizma. Neupućeni su mogli kratkotrajno pomisliti da je povećanje kamatnih stopa već uključeno u cijene i da su dionice vrednovane uz dugoročni obveznički prinos iznad 3%, uz perspektivu uzleta iznad 4%. Međutim, dan objave FED-ove odluke je nakon širokih kolebanja završen u žešćem minusu potvrdivši da tržišta ne uključuju dominantna očekivanja u cijene uvijek i na savršen način: S&P 500 je pao za gotovo 2%, a čvrstoga tla za dionice nema na vidiku.
Na FX tržištu odvijao se malo drugačiji razvoj događaja. Ono što je do jučerašnjeg dana bilo najzanimljivije svakako je dolar, tj. tečaj EURUSD, koji je taknuo paritet 1:1 još u srpnju, ali je nakon toga pokazao relativno malu sklonost varijacijama. Iako su se dionice dulje od zadnjih mjesec dana nalazile u novom valu pada dolar nije ojačao, moguće jednim dijelom iznenađen ECB-ovom odlučnošću da podiže svoje kamatne stope (također 75 bps pred dva tjedna). Međutim, ovaj je tjedan dolar ipak ponovo počeo jačati, te je s 1,01 za euro 12. rujna sišao prema 0,99 pred objavu FED-ove jučerašnje odluke, a da bi u vrijeme FED-ove objave krenuo i ispod toga praga završivši jučerašnji dan uvjerljivim jačanjem na 0,984 dolara za euro.
Prije objave FED-ove odluke bilo je teško iščitati koliko je najnovije jačanje dolara vezano uz ekonomske teme, a koliko je američku valutu pogurao očajni Putin objavom djelomične mobilizacije rezervista (kojih je u Rusiji oko 2 milijuna) u pokušaju spašavanja preostalih okupiranih dijelova Ukrajine kroz novu eskalaciju sukoba. U svakom slučaju, objava povećanja kamatnih stopa za 0,75 postotnih bodova dodala je gas otprije jačajućem dolaru.
Glavno pitanje jučerašnjega dana glasi kako to da se s kamatnim stopama dogodilo ono što je među velikom većinom tržišnih aktera bilo očekivano, a da su pritom ključne cijene financijskih imovina (obveznica, dionica i eura) ipak značajno pale, kao da se dogodilo neko iznenađenje? Trik je, kao i uvijek, u igri očekivanja koju možemo nazvati očekivanja na kvadrat: do promjene srednjoročnih očekivanja dolazi tek nakon što se kratkoročna očekivanja obistine. Točnije, za cijene financijskih imovina nisu toliko bitna sama očekivanja, koliko njihove promjene. A što se ovoga puta promijenilo? Ranije su srednjoročna očekivanja ciljala na nešto ranije priznanje usporavanja inflacije i malo nižu kamatnu stopu (oko sredine intervala 4,00-4,50%) do kraja godine, a sada su stvari malo zaoštrene jer se očekivana kamatna stopa nalazi puno bliže gornjoj granici toga intervala. I FED odaje dojam odlučnosti da inflaciji skine glavu, doslovce pod svaku cijenu.
FED-ovo službeno priopćenje praktički se nije promijenilo u odnosu na priopćenje nakon prethodne srpanjske sjednice. Kao da zadnjih povećanja kamatnih stopa nije ni bilo. U očima FED-a, gospodarski rast usporava ali je i dalje prisutan, a tržište rada je veoma napeto (što znači da je potražnja za radom veća od ponude). FED nije zabrinut zbog moguće recesije; borba protiv inflacije je prioritet. Iz FED-a jasno poručuju da ih za jednu omanju recesijicu i nije previše briga jer bi propust u skidanju glave inflaciji imao puno teže dugoročne posljedice po životni standard Amerikanaca od strašljivog popuštanja na svaki signal rasta stope nezaposlenosti. Powell je to jasno dao do znanja prvom rečenicom na konferenciji za tisak: „My colleagues and I are strongly committed to bring down inflation to our 2% goal.“ Da ne bude dvojbi. Potom je slijedilo nekoliko udžbeničkih rečenica o važnosti niske inflacije i nepokolebljivoj posvećenosti FED-a ostvarenju toga cilja, što podrazumijeva nastavak ovog ciklusa povećanja kamatnih stopa: „Povijesno iskustvo snažno upućuje protiv preuranjenog popuštanja monetarne politike“, kazao je Powell i nastavio: „Medijalna projekcija potrebne razine kamatnih stopa do kraja ove godine ukazuje na razinu od 4,4%, što je za puni postotni bod više od projekcija iz lipnja.“ I dalje: „Poduzimamo odlučne akcije kako bismo ukupnu potražnju doveli u sklad s ponudom.“. I pri kraju tiskovne konferencije: „We want to act aggressivelly now, and keep on doing that until the job is done.“ Sve je bilo začinjeno uobičajenom centralnobankarskom retorikom o projekcijama odnosno očekivanjima (koje ionako nitko više ne uzima preozbiljno), pa smo tako mogli čuti da bi se stopa nezaposlenosti mogla blago povećati na 4,4% i da bi rast mogao biti malo sporiji od dugoročne stope gospodarskog rasta koja se u SAD-u kreće oko 1,8%, ali te prognoze su samo celofan u koji se umata glavna poruka koja glasi: čak i ako rast bude sporiji, a nezaposlenost kratkoročno naraste, mi ćemo inflacijskome zmaju zavrnuti vratom „because it is in the interest of American people“.
Sve ostalo što je jučer napisano i rečeno izvedenice su ovih glavnih ideja i poruka. Tako su po repu su dobili svi koji su barem u retorici tražili naznake omekšavanja ili skore pauze rasta kamatnih stopa kako bi se kristalizirali srednjoročni učinci dosadašnjih kumulativnih povećanja. U biti se u proteklih nekoliko mjeseci u ponašanju i retorici FED-a ništa nije promijenilo. Upravo to je ono što je za dio tržišnih sudionika predstavljalo iznenađenje jer su do pred nekoliko tedana očekivali da će FED do kraja rujna malo omekšati i retoriku i mjere.
Inače, ne znam koliko vam to može biti zanimljivo, ali nije puka trivija: vrijedi pogledati presice i ECB-a i FED-a, i uspoređivati ih. Prvo, Powell nastupa sam, prostor je intimniji i novinari su puno bliže, dok Lagarde nikada nije sama iako govori 99% vremena, a distanca i institucionalna hladnoća ambijenta odišu nekom drugom, a ne personaliziranom američkom porukom. Drugo, Powell je u komunikaciji neusporedivo prirodniji od Lagarde i odaje dojam čovjeka s kojim biste radije sjedili za stolom. No, taj izravniji američki stil u kojem se otkriva i pokoja emocija koštao ga je na kraju ove presice; pri kraju je postao vidno nervozan (Lagardici se to ne može dogoditi, ona je komunikacijski stroj), pa se Powell malo „nalupao“ stvari koje nije trebao reći, na primjer da bi cijene trebale pasti (a trebala bi pasti stopa inflacije) i da rast stope nezaposlenosti može biti smislen za ljude. Najvažnije je što je taj dio u kojem se kod Powella vide blagi tragovi nervoze nastupio je nakon još jednog američki izravnog pitanja novinara koje je započelo naglaskom novinara da se neće služiti centralnobankarskim eufemizmima (u ECB-u je to nezamislivo) nego će pitati nešto izravno, što zanima narod.
Narodu je jasno da ima monetarnu vlast kojoj je sada puno važnije suzbiti inflaciju pa i pod cijenu jednog (ili možda dva?) postotka stope nezaposlenosti. Bez obzira na to ima li smisla taj trade-off (koji se inače naziva Phillipsova krivulja) ovako pojednostavljeno predstavljati.
Sljedeći sastanci FED-a: 2. studenog i 14. prosinca
Sljedeći sastanci ECB-a 27. listopada i 15. prosinca