Sudbina nagrađuje spremne (portfelje)

U o ovom tekstu, kopajući duboko po statistici kako bi otkrili nekoliko frapantnih (i onih manje frapantnih) činjenica, cijelu priču o ulaganjima u dionice svodimo na jednostavan zaključak: market timing strategije poželjno je izbjegavati, jer nema kristalne kugle koja će vam pokazati smjer i intenzitet kretanja tržišta.

Ad
Ad

Nekoć davno, ima tomu više od godinu dana, opisivali smo rezultate istraživanja koje je pokazalo u kojoj je mjeri stock picking doista težak posao. Ili nemoguća misija. Dotično istraživanje je pokazalo kako je u razdoblju od 1926. do 2015. godine tek 4% ukupnog broja američkih dionica svojim prinosima (prema total return principu) ponijelo na svojim leđima cjelokupan rast tržišta. Ostatak se ne može pohvaliti niti prinosima koji bi nadmašili bijedan skor (američkih) trezorskih zapisa, ili ono što se u literaturi najčešće naziva risk-free rate. A dionice su, za razliku od trezorskih zapisa i inih državnih izdanja (barem onih s prefiksom USA), inherentno rizične. I zato je risk/reward ratio preostalih 96% izdanja u najboljem slučaju – mizeran.

U međuvremenu smo radili kojekakve simulacije, opipavali puls investitora prema različitim danima u tjednu, ili mjesecima u godini, pokušavajući potom pronaći realnu primjenu tih spoznaja implementacijom mehanizma resetiranja portfelja, najprije osnovnim školskim metodama, a potom i primjenom nešto sofisticiranijih modela. No u svom tom obilju (simuliranih) brojki, zaboravili smo vam slikovitije dočarati kako je teško lutati financijskim tržištima bez suvisle hipoteze i konkretne strategije i koliko je doista rizičan svaki pokušaj market-timinga (analogiju sa stock pickingom je lako uočiti – obje strategije počivaju na subjektivnom odabiru). Stoga se vraćamo na početak, a ono što slijedi vjerojatno će iznenaditi poveći broj čitatelja.

Priču počinjemo sirovim brojkama (simulacija tek slijedi), izvedenima iz kretanja pet burzovnih indeksa u razdoblju od početka siječnja 2000. godine do kraja rujna 2020. Odmah na početku, fun-fact #1, ili za one koji preferiraju hrvatski, kuriozitet broj jedan: u promatranom je razdoblju CROBEX je namaknuo rast vrijednosti od čak 125%; bolji od toga (barem unutar odabrane petorke) bio je samo S&P 500, čiji rekordi već godinama pune novinske stupce (i blogove poput Ekonomskog laba). Stoga, kad vam idući put padne na pamet požaliti se kako je domaće tržište kapitala mrtvo, sjetite se da je u proteklih (nepunih) 21 godinu londonski FTSE 100 ubilježio minus od 15%, a tokijski NIKKEI 225 ugrabio prilično neuvjerljivih 23%. Da budemo još precizniji: CROBEX je u promatranom razdoblju, čak i kad uzmemo u obzir višegodišnju letargiju obilježenu mizernom razinom likvidnosti i kontinuiranim smanjenjem broja aktivnih izdanja, u prosjeku rastao po stopi od 3,9% (CAGR). A to je tek nešto slabije od 4,1% prosječnog rasta za najpoznatiji svjetski benchmark, S&P 500 indeks.

Odabir razdoblja je, valja to priznati, arbitraran (zapravo, slučajan), ali to za ovu priču, vjerujte, i nije toliko bitno. Uzgred, iako se tih 4,1% doima prilično skromnim, valja istaknuti da je u međuvremenu Wall Street preživio tri ozbiljne krize: dot-com krah i Veliku recesiju, a upravo prolazimo pandemiju koronavirusa. Govorimo, naravno, u utjecaju krize isključivo kroz krizmu tržišta kapitala: krah dot-com sektora u makro smislu je označio tek početak blage i kratkotrajne recesije, ali je zato na Wall Streetu napravio pravi dar-mar, s dalekosežnim posljedicama po cijeli sektor visoke tehnologije.

indeks dnevna promjena – prosjek (%) dnevna promjena – medijan (%) ukupan rast/pad (%) CAGR (%)
CROBEX 0,02 0,00 124,9 3,93
S&P 500 0,02 0,03 131,1 4,07
FTSE 100 0,00 0,00 -15,4 -0,79
DAX 30 0,00 0,04 89,0 3,08
NIKKEI 225 0,01 0,00 22,5 0,97

U pripadajućoj tablici ćete primijetiti i naoko nesuvisle brojke o prosjeku i srednjoj vrijednosti dnevnih pomaka indeksa u navedenom razdoblju: 0,00% ili 0,02% prosječnog rasta indeksa na dnevnoj razini brojka je koja u ovoj priči puno toga skriva, a zapravo je odraz prilično izdašnog uzorka (nešto više od 5.000 radnih dana). Na grafikonima je gotovo nemoguće uočiti bilo kakve vrijednosti na desnoj strani distribucijskog zvona, no ako je prosječna dnevna promjena za CROBEX tek 0,02%, a vrijednost indeksa je u međuvremenu porasla za 125%, logično je postaviti pitanje kako se to dogodilo?

Točan odgovor je – veliki rast je proizvod rijetkih velikih pomaka. To je ujedno i fun-fact #2: CROBEX je u tri navrata uspio namaknuti dvoznamenkasti (relativni) rast na dnevnoj razini, a to je investitorima (barem onima upornijima) donijelo čak 44% kumulativnog rasta ili oko trećinu od ukupnoga.

U usporedbi s razvijenim tržištima kapitala, domaće dionice doista karakteriziraju veće oscilacije, ali prije no što požurite pronaći naoko valjani argument, lijepeći hrvatskom tržištu kapitala (uglavnom opravdane) epitete poput „nerazvijeno“, „zaostalo“, „volatilno“ ili jednostavno „divlje“, možda je bolje da pročitate ostatak statistike. A ona glasi: S&P 500 je imao dvije takve epizode (dvoznamenkastog dnevnog rasta), DAX 30 četiri, a NIKKEI 225 jednu (poklonici FTSE 100 indeksa su ostali kratkih rukava). U slučaju S&P 500 indeksa, te su epizode donijele otprilike 22% kumulativnog rasta, a za DAX 30 i NIKKEI 225 44%, odnosno 14% kumulativnog rasta.

Šanse da pogodite ta tri dana kada je CROBEX u pitanju kreću se u rasponu od 100%, u slučaju kontinuirane izloženosti oscilacijama na tržištu kapitala (buy & hold, ili nekom sličnom, klasičnom, makar relativno sirovom metodom), do (u optimističnom scenariju) mizernih 0,037%. S vedrije strane, šanse da osvojite jackpot još su manje, baš kao i šanse da postanete novi Warren Buffett. Doduše, Buffett je odabrao puno lakši put: rano je shvatio kako je dosljedna izloženost dugoročnom trendu rasta tržišta kapitala najbolji način generiranja visokih prinosa portfelja. A činjenica da indeks u samo tri dana grabi tako krupan dio kolača, odgovor „rijetko“ na kraju pretvara u – „slučajno“.

Samo tri dana za CROBEX, reći ćete: to je otprilike jednom u sedam godina!? Time dolazimo do onog najbitnijeg: kako bi uopće izgledala izvedba indeksa bez istaknutih winnera? Dosad smo tek naivno zbrajali najveće dnevne skokove, no stvarnost je puno grublja i uključuje compounding efekt, što je najlakše objasniti na konkretnom primjeru. Od siječnja 2000. do svibnja 2002. godine ne događa se ništa bitno, ali 20. svibnja 2002. CROBEX raste za 12,1%, a naša se simulacija prikazana na gornjoj slici račva na dva paralelna scenarija. Oba kreću s početnim ulogom od 10.000 kuna, koji je zaključno s 19. svibnja porastao na 16.580 kuna. Tog sudbonosnog 20. svibnja, naš imaginarni buy & hold ulog raste na 18.582 kune, a potom se, samo dan kasnije, spušta na 17.032 kune (dnevni pad od 8,3%). Za to vrijeme, u paralelnom scenariju, 19. svibnja likvidiramo sve dionice (vrijednosti 16.580 kuna), preskačemo 20. svibnja (kako bi demonstrirali razmjere katastrofalne greške), te ulazimo natrag na tržište 21. svibnja; do kraja dana vrijednost portfelja se spušta na 15.197 kuna (isti onaj pad od 8,3%). Samo jedan izostanak iznjedrio je zaostatak od 1.835 kuna.

Napravi li naš market timing nesretnik opisanu vježbu još dvaput u loše vrijeme (izvedba bez pet najboljih dana na slici), naš portfelj na kraju rujna ove godine (umjesto 22.487 kuna za buy & hold) vrijedi tek – 14.900 kuna.

Umjesto 124,9%, prinos se srozao na 49%. Izostavimo li pet najboljih dana, vrijednost portfelja pada na mizernih 12.675 kuna, s ukupnim prinosom od svega 26,8% (u 21 godinu!). U tom slučaju, mogli ste bezbrižno kapital zaključati u banku, i namaknuti bolji rezultat, bez svih onih emocionalnih previranja svojstvenih tržištu kapitala.

Još koji preskočeni ključan dan i ukupan prinos poprima negativan predznak. Niti ostali indeksi ne nude bitno drukčiju sliku, pa nema smisla navoditi detalje simulacije. Princip je ionako isti: u distribuciji prinosa (dnevnih, mjesečnih, kako god), repovi distribucijske krivulje prilično su tanki (to u prijevodu znači malu učestalost iznimno velikih pozitivnih i negativnih oscilacija) i jako teško ih je (ciljano) napipati.

Priču lako možemo odvući i do još većeg ekstrema, primjenom identičnih smjernica simulacije na mjesečne prinose. U tom slučaju, uzorak se sastoji od 249 mjeseci, a kada je CROBEX u pitanju, samo tri propuštena (najbolja) mjeseca ruše ukupan prinos na bijednih 15% (tijekom 21 godine), a izostanak pet najboljih mjeseci vode vas izravno u – minus. Da, dobro ste pročitali: svega 2% vremena izvan tržišta bilo bi dovoljno da vaš imaginarni portfelj sklizne u minus.

U slučaju ostalih indeksa stvari izgledaju tek nešto bolje, ponajprije stoga što je njihova krivulja distribucije prinosa nešto pravilnija (s manjim koncentracijama u ekstremima). No ključnu je spoznaju nemoguće oboriti – market timing je aktivna investicijska strategija čija implementacija podrazumijeva brojne rizike, i u značajnoj se mjeri oslanja na pokušaj predviđanja budućih događaja, te investitore lako može zateći nespremnima. I nanijeti ozbiljne gubitke u portfelju.

indeks najveći pad na mjesečnoj razini (%) najveći rast na mjesečnoj razini (%)
CROBEX -26,7 34,6
S&P 500 -16,8 12,7
FTSE 100 -13,8 8,7
DAX 30 -25,4 21,4
NIKKEI 225 -23,8 12,9

 

Uostalom, sve je to lijepo sažeo Chales Ellis, autor knjige „Winning the Loser’s Game“ i ugledni investicijski konzultant: „Najbolji recept za uspjeh na duži rok ne podrazumijeva stock picking niti market timing; i jedno i drugo imaju svoje heroje i uzbudljive ratne priče, ali heroji ne žive dugo, a ni ratnim pričama ne treba baš slijepo vjerovati.“

PITANJE na stranici Kolektivna inteligencija: Koliko će iznositi najveći dnevni rast CROBEX indeksa u 2021. godini?

manje od 2%

između 3% i 4%

između 4% i 5%

više od 5%