U svibnju ove godine Bijela kuća je objavila set makroekonomskih prognoza koje su ukazivale na dinamičan oporavak i tek nešto izraženiju inflaciju kao izravnu posljedicu intenziviranja ekonomske aktivnosti. Samo nekoliko mjeseci kasnije revizija službenih prognoza za ovu godinu već najavljuje drastično višu stopu gospodarskog rasta od čak 7,2% (umjesto prethodnih 5%) i može poslužiti kao potvrda rapidnog odmaka od anemične aktivnosti koju je obilježilo „novo normalno“. Revizija, međutim, donosi i znatno manje ugodnu projekciju prema kojoj bi u zadnjem kvartalu ove godine godišnja stopa inflacije mogla doseći čak 4,8% (umjesto ranije očekivanih 2% na godišnjoj razini). Potonje brojke samo potvrđuju kako snažni inflacijski pritisci nisu baš posve benigni, pokazujući kako je većina analitičara očito podcijenila intenzitet gospodarskog oporavka, ali i krucijalnu ulogu vrlo nategnutog opskrbnog lanca koji opslužuje potrošače širom svijeta (čiju je stabilnost pandemija koronavirusa ozbiljno ugrozila).
Unatoč svemu navedenom, ogromna većina ekonomista i dalje vjeruje kako je riječ tek o fenomenu prolaznog karaktera – jednom kad se stvari stabiliziraju i inflacijski će pritisci (navodno) splasnuti, svodeći promjene potrošačkih cijena na godišnjoj razini u prihvatljive okvire. I što je u ovoj priči još važnije, financijska tržišta zasad podupiru tu tezu (bez previše disonantnih tonova), gurajući vodeće burzovne indekse još dublje na pozitivan teritorij. Dobar dio zasluga (ili krivice, ako vam uvjerljivije zvuče gloom & doom argumenti) pripadaju Jayu Powellu, prvom čovjeku središnje banke koji se svojski potrudio napraviti jasnu distinkciju između kvantitativnog popuštanja i kratkoročnih kamatnih stopa, klasičnog instrumenta u arsenalu monetarnih vlasti.
Oko ovog potonjeg se, ako je vjerovati Powellu, u središnjoj banci još uvijek ne vodi iole ozbiljnija rasprava: previše je tu parametara i kriterija koji još uvijek (niti blizu!) nisu zadovoljeni (u prvom planu je tržište rada, koje se tek treba oporaviti od šoka uvjetovanog pandemijom). Središnja banka se oboružala strpljenjem i bitno promijenila uobičajeni pogled na inflaciju – umjesto dosadašnje „inflation targeting“ strategije, kojom je definirana ciljana inflacija od 2% godišnje, na djelu je „average inflation targeting“, kojom se bitno povećava tolerancija na rastuće inflacijske pritiske (navodno prolaznog karaktera). Obzirom da inflacijski pritisci središnju banku ne brinu previše, objava prognoza koje potpisuje Bijela kuća (točnije, Office of Management and Budget) nije bitno promijenila raspoloženje investitora – nekako baš u to vrijeme S&P 500 je postavio svježi all-time-high, ohrabren upravo opisanim rezonom središnje banke.
Konačno, (toliko puta spominjani) CME FED Watch alat, koji na temelju kretanja terminskih ugovora mjeri predviđanja investitora u pogledu promjena ključnih kamatnih stopa, nudi jednako benignu sliku stanja. Naravno, u daljoj budućnosti vjerojatnost povećanja kamatne stope na federalne fondove blago raste, ali ona je, barem do druge polovice iduće godine, zasad posve zanemariva. Štoviše, ovaj alat smješta vjerojatnost podizanja kamatnih stopa iznad 50% tek za redovni sastanak kreatora monetarne politike u prosincu – iduće godine.
Posve je jasno zbog čega optimizam na Wall Streetu i dalje buja: podizanje ključnih kamatnih stopa isprovociralo bi domino-efekt i prelijevanje negativnih učinaka na osobnu potrošnju (povećanjem cijene zaduživanja za građane), što bi u konačnici oslabilo ekonomsku aktivnost i smanjilo stope gospodarskog rasta. Kako taj scenarij još uvijek nije na vidiku, nastavak dugoročno pozitivnog trenda na tržištu kapitala doima se vrlo izvjesnim, dijelom i zbog dojma kako su investitori uspješno probavili skoru redukciju izdašnog monetarnog stimulansa, odnosno Asset Purchases programa otkupa državnih obveznica (na to su ih dužnosnici središnje banke u svojim javnim istupima mjesecima pripremali).
Čak i tijekom 2013. godine, kada je Ben Bernanke neugodno iznenadio financijska tržišta najavom sličnog poteza (famozna FED taper epizoda), dionice nisu zabilježile značajnije gubitke, unatoč (neželjenom) rastu prinosa na državne obveznice. Upravo se na tu epizodu pozivaju optimisti, računajući kako su američke državne obveznice dovoljno atraktivna aktiva čiju vrijednost ne može ozbiljnije ugroziti niti postupno povlačenje središnje banke. A onda opet, rola FED-a u posljednjih je godinu-dvije dramatično uvećana: na kraju 2019. godine FED je u svojoj bilanci držao tek 2,6 bilijuna dolara državnih obveznica, a danas barem – dvostruko više. I time se opasno približio važnosti inozemnih investitora na američkom tržištu obveznica.
Većina analitičara čvrsto vjeruje kako su šanse da FED odgodi planirano smanjenje programa otkupa državnih obveznica za iduću godinu gotovo zanemarive, što onda objašnjava blagi rast dugoročnih kamatnih stopa u kolovozu.
A to nas dovodi do idućeg problema. Naime, za razliku od europskog korporativnog sektora, koji svoje zaduživanje mahom temelji na kreditnoj aktivnosti banaka, američki korporativni sektor se u znatno većoj mjeri oslanja na financijska tržišta (emitiranjem obveznica i inih dužničkih vrijednosnih papira). Izgledan rast prinosa na državne obveznice utoliko je loša vijest za poslovanje korporativnog sektora, koji će sigurno donijeti više troškove zaduživanja. Osim, naravno, u slučaju da inozemni investitori u potpunosti nadoknade slabiju aktivnost središnje banke na strani kupnji (i na taj način isprave neravnotežu između ponude i potražnje).
Bilo kako bilo, masivna injekcija likvidnosti u idućim će se mjesecima postupno smanjivati, nanovo testirajući raširenu tezu kako je FED već godinama (ili čak desetljećima!) ključan faktor pozitivnog trenda na Wall Streetu. Može li pozitivan trend na Wall Streetu opstati bez (izdašne) pomoći središnje banke?
Uz uobičajenu napomenu kako „korelacija ne dokazuje nužno kauzalnost“, teško se oteti tom dojmu, jer grafikon doista djeluje uvjerljivo.
Koeficijent korelacije dvaju prikazanih krivulja je impresivnih 0,86 i mehanizam kojim se pumpanje likvidnosti u sustav pozitivno odražava na izvedbu dionica nije potrebno podrobno objašnjavati. Pravo je pitanje može li se dominacija optimista na Wall Streetu nastaviti i uz slabiju potporu središnje banke? U kojoj je mjeri FED, putem financijske represije (kupnjom državnih obveznica s ciljem zadržavanja niskih kamatnih stopa), doista pridonio raširenosti popularnog akronima TINA (There Is No Alternative), a time i dramatičnom rastu cijena dionica koji će neki bez previše krzmanja nazvati balonom epohalnih razmjera? Trenutak istine je možda pred nama …