U pozadini kolapsa cijene „crnog zlata“  

Objavljeno

Foto: Skulpies / Dreamstime

Iako su se cijene nafte počele oporavljati nakon doticanja minimuma od 14 dolara za barel (spot) odnosno 20 (terminska cijena), letalna kombinacija pandemije i nesporazuma Rusije i Saudijske Arabije koja je cijene u mjesec dana svela na nezamislive razine ponovo je otvorila pitanja o tome što sve stoji u pozadini „crnog zlata“

Ad
Ad

Ima tih nekih (ekonomskih) fenomena koji se u prvi mah doimaju nelogičnima i posve nestvarnima, te smo ih, u nedostatku mašte i uvjerljivih objašnjenja, skloni olako odbaciti. Obično je riječ o pojavama za koje je teško naći analogije iz prošlosti, a iza svega se najčešće krije nekakav tehnički detalj kojeg nismo bili svjesni, i koji u specifičnim okolnostima situaciju dovodi do apsurda.

Uzmimo za primjer vijesti o negativnim prinosima na (državne) obveznice – u početku su (ima tome već nekoliko godina) uistinu zvučale kao kakav fake news, ili barem fenomen koji u svijetu financija teško može opstati: ta zašto bi netko kupovao financijski instrument koji mu zajamčeno nosi negativan prinos? Ispostavilo se da cijela priča, makar na prvu zvučala nesuvislo, ima pregršt logičnih objašnjenja. Za početak, institucionalni investitori (a uglavnom su oni kupci državnih obveznica) su te instrumente mogli pribaviti uz određeni diskont koji im u konačnici ipak osigurava pozitivan (i siguran!) prinos. Potom su se kladili na nastavak trenda u eri rekordno niskih kamatnih stopa, a u takvim okolnostima, kada prinosi padaju, cijena obveznica (obrnuto proporcionalno) raste, te ih je moguće (pre)prodati za višu cijenu od nabavne. I konačno, kada su se ti isti institucionalni investitori suočili s penalizirajućim (negativnim) kamatnim stopa na gotovinu u bankama, lišeni pritom državnog jamstva koje pokriva obične smrtnike (sa znatno manjim iznosima), negativan prinos na obveznice postao je vrlo kredibilna alternativa. I notorna činjenica u svijetu financija.

Ima tu i puno bizarnijih primjera, poput zagonetne potražnje za WC papirom, koja je proteklih tjedana zabavljala ne samo domaću, već i svjetsku javnost. Zašto su svi poludjeli za toaletnim papirom i kakvog uopće smisla ima grozničavo gomilanje zaliha? I u toj priči postoji suvislo, tehnički nešto složenije objašnjenje, koje se stanoviti Will Oremus potrudio izložiti i prosvijetliti nas laike.

No time dolazimo do još jednog fenomena koji će vjerojatno zabezeknuti površnije promatrače, a vezan je za aktualna zbivanja na tržištu nafte. O cjenovnom ratu koji trenutno vode Saudijska Arabija, odnosno njen hiroviti prestolonasljednik-lider Mohammed bin Salman s jedne, te Rusija i njen možda jednako kapriciozni lider Vladimir Putin s druge strane, već je dosta toga poznato. Rekapitulaciju je moguće sažeti u jednoj rečenici: Putin nije pristao na daljnje smanjenje proizvodnje, unatoč pandemiji koronavirusa i globalnom padu potražnje, na što je Saudijska Arabija odgovorila bjesomučnim otvaranjem pipa, s namjerom da jeftinom sirovinom preplavi tržište nafte i tako ugrabi dio tržišnog udjela drugih proizvođača. Vijesti o pravom masakru na tržištu, u kojem su se cijene nafte stropoštale na najnižu razinu još od početka 2002. godine, dosad su već svi provarili, ali ovoga puta bez izraženijeg entuzijazma, jer u doba vladavine hashtaga #ostanidoma, na početku proljeća, cijene naftnih derivata malo koga zanimaju.

Ono što rijetki primjećuju jest još jedna bizarna priča koja se pomalja u sjeni oštrog sukoba dvaju naftnih velesila, a koja bi za posljedicu mogla imati – negativne cijene nafte. Da, dobro ste pročitali – na pomolu je još jedna neobična epizoda koja u prvi mah izaziva nevjericu, doimajući se odveć nevjerojatnom da bi bila istinita. Pa ipak, pojedini bi proizvođači u nekom ekstremnijem scenariju mogli plaćati kupce da im odvezu naftu, ističući cijenu barela sirove nafte s – negativnim predznakom. Potez očajnika već je pokušala isprovocirati Mercuria Energy Group, jedna od velikih trgovačkih kuća (osnovna djelatnost je trgovina robama poput nafte, metala ili žitarica), drsko ponudivši sredinom ožujka -0,19 dolara za barel Wyoming Asphalt Sour blenda sirove nafte. Kako je uopće došlo do toga?

Različite vrste sirovine u ovoj priči igraju bitnu ulogu, jer slabija kvaliteta (mjerena u provm redu gustoćom i viskoznošću) povlači za sobom i veće troškove prerade, što objašnjava nižu cijenu u odnosu na benchmark kao što su primjerice blendovi Brent (Sjeverno more) i West Texas Intermediate (ime sve govori). Ovisno o geografskom podrijetlu, kvaliteta crnog zlata može jako varirati, no to je tek dio problema. Idući bitan faktor u ovoj priči je – datum isporuke. Naime, cijene koje se spominju u medijima najčešće se odnose na terminske ugovore, likvidne financijske instrumente s datumom isporuke u (bližoj) budućnosti. To je omiljena igračka trgovaca (kako samostalnih, tako i onih velikih) koji naftu nikad nisu omirisali. Na terenu stvari izgledaju bitno drugačije, i to zbog specifičnih okolnosti.

To se u prvom redu odnosi na neugodnu kombinaciju rekordno visoke (američke) proizvodnje, slabije potražnje (#ostanidoma), te iznimno visokih zaliha. Prema posljednjim podacima koje distribuira EIA (Energy Information Administration), statistički ogranak američke administracije zadužen za tržišta energenata, ukupne su američke zalihe sirove nafte (izuzimajući strateške rezerve pod kontrolom Bijele kuće) krajem ožujka dosegnule 469 milijuna barela. Razlika do apsolutnog rekorda (536 milijuna barela iz ožujka 2017. godine) još je uvijek poveća, no stvari opet treba staviti u odgovarajući kontekst. Jer početkom te 2017. godine američka se proizvodnja kretala oko 9 milijuna barela dnevno, dok danas iznosi rekordnih 13 milijuna barela dnevno. Istodobno, tržište oslabljeno koronavirusom naprosto ne može probaviti toliku količinu proizvodnje, te se, posve logično, rapidno gomilaju viškovi. Međutim, prostora za skladištenje viškova je – sve manje.

A to je samo jedan od problema. Drugi problem je iznimno neugodna situacija u kojoj se nalaze brojni nezavisni (mali) proizvođači koji grcaju u dugovima (kapitalni projekti takvog tipa iziskuju ogromna ulaganja i nemoguće ih je u hipu obustaviti), te očajnički trebaju nekakav prihod kako bi održali cash flow u plusu. I povrh svega nemaju gdje skladištiti svježu proizvodnju, osobito ako su lišeni pristupa naftovodima, ili se ne mogu ugurati u njihov pretrpani raspored. Zbog toga se već javljaju i nekonvencionalne ideje (treba li uopće sumnjati u poduzetan američki duh!?) poput skladištenja sirove nafte u praznim vagonima.

Rezon nije bez osnove, jer koronavirus je bitno oslabio potražnju za uslugama kopnenog prijevoza, te se cijena najma vagona za prijevoz nafte u posljednjih nekoliko mjeseci gotovo prepolovila. Prema nekim kalkulacijama, uzimajući u obzir cijene najma i skladišne kapacitete, to bi značilo da je barel nafte moguće pospremiti na tako nekonvencionalan način već za dolar ili dva mjesečno. Naravno, i u tom planu postoje neke sitne prepreke, uglavnom one regulatorne naravi (povišeni sigurnosni zahtjevi), ali uz prepunjena skladišta i naftovode, te pune tankere koji već plutaju po Atlantiku, od obala Škotske do Teksasa, iščekujući bolja vremena za naftaše, realizacija opisanih rješenja čini se samo pitanjem vremena. Alternativna je još gora i podrazumijeva negativne cijene. Drugog izlaza jednostavno nema.

Mali proizvođači očajnički žele nastaviti proizvodnju, u nadi da aktualna iskušenja neće predugo potrajati, jer je gašenje (pa onda re-startanje proizvodnje) tehnički vrlo zahtjevan, a k tome i skup proces koji za mnoge predstavlja put bez povratka. Gašenje proizvodnje u očima mnogih je jednosmjerna karta ka bankrotu, nakon čega neminovno slijedi likvidacija aktive kako bi se namirile banke i ostali kreditori (kupci obveznica), dok dioničarima u najboljem slučaju ostaju mrvice. Zbog svega navedenog, vijesti s Bloomberga neumorno podsjećaju na vrlo realan scenarij negativnih cijena sirove nafte, barem u opskurnijim segmentima tržišta, u kojima se trguje relativno malim količinama sirovine slabije kvalitete.

Svježe procjene najavljuju za drugi kvartal dramatičan pad globalne potražnje – procjene o minusu variraju između 12 i 20 milijuna barela dnevno (šest puta više od pada u prvom kvartalu 2009. godine, u jeku Velike recesije). Drugim riječima, (barem!) ekvivalent cjelokupne američke proizvodnje, koja u ovom trenutku drži primat pred Saudijskom Arabijom najednom će postati – višak. U svjetlu te činjenice valja promatrati i kontinuirani rast zaliha proteklih tjedana. Različite procjene govore kako svijet u ovome trenutku raspolaže sa najviše 1,8 milijardi barela raspoloživih skladišnih kapaciteta, što u prijevodu znači da će, ovim tempom proizvodnje, skladišta na kraju srpnja biti puna.

Naravno, smanjenje proizvodnje, barem od strane velikih multinacionalnih kompanija, sasvim je izvjesno. Uostalom, stopa iskorištenosti prerađivačkih kapaciteta već je sada bitno snižena. Stvar je ipak ponešto kompliciranija, jer analize pokazuju da bi Rusija svojom ukupnom proizvodnjom raspoložive tankove mogla napuniti za svega osam dana, dok se u SAD ta brojka penje do 30 dana. A onda, opet, nije moguće zajedno skladištiti različite blendove sirove nafte, zbog čega pesimisti poput analitičara Standard Chartereda vjeruju bi se skladišta mogla napuniti i puno prije, već sredinom svibnja.

I dok o unajmljivanju željezničkih vagona zasad razmišljanju samo oni poduzetniji, gotovo stotinjak tankera već besciljno pluta oceanima u iščekivanju viših cijena nafte. Trošak njihovog najma tijekom protekla dva mjeseca doslovno se upeterostručio, a ograničena ponuda jamac je nastavka pozitivnog trenda u tom segmentu. Uostalom, satelitske snimke pokazuju kako je navodno samo tijekom proteklog vikenda otprilike 10 milijuna barela bilo na putu prema Cushingu u Oklahomi, ključnom američkom čvorištu za isporuku i skladištenje sirove nafte. Potonja brojka, ilustracije radi, prema recentnim brojkama koje nudi EIA, predstavlja otprilike 10% ukupnih skladišnih kapaciteta u Cushingu, što objašnjava eksploziju cijena najma tankova, no u ovom slučaju ponuda je prilično – ograničena.

Otuda i sve izraženiji jaz između spot i terminskih cijena (u korist potonjih, što je fenomen koji se označava terminom contango– suprotna je pojava backwardation), koji je relativno lako opisati.

Za početak, diferencijaciju cijena prema rokovima dospijeća moguće je ilustrirati ovogodišnjom izvedbom različitih inačica WTI sirove nafte. Konkretno, spot cijena se spustila na najnižu razinu zadnjeg dana ožujka, skliznuvši na 14 dolara po barelu, što predstavlja pad od čak 77% u odnosu na početak godine. Istodobno, terminska cijena za ugovore s dospijećem u svibnju (WTI terminski ugovor na grafikoni) nije išla ispod 20 dolara (najveći je gubitak od početka godine iznosio 66,5%), dok je cijena za ugovore s isporukom u kolovozu (WTI terminski ugovor + 3) uspjela zadržati oko 30 dolara po barelu, što predstavlja pad od oko 50%. Na duži rok, razlika je još i veća – pokazuje to kretanje terminskog ugovora s isporukom u svibnju iduće godine (WTI terminski ugovor + 12), odražavajući nadu proizvođača i investitora kako će se u dogledno vrijeme tenzije ipak smiriti, a odnos ponude i potražnje nakon početka post-korona oporavka dovesti u kakvu-takvu ravnotežu.

Riječ je vrlo likvidnom ugovorima i vrlo traženom blendu. S druge pak strane, spot cijena ranije spomenutog Wyoming Asphalt Sour blenda, koji se najčešće koristi u proizvodnji bitumena, zadnjeg dana ožujka spustila se ispod dolara po barelu! Vrlo slična sudbina zadesila je teže blendove, čime je posebno pogođena Kanada.

Samo dan kasnije cijena se učetverostručila, zahvaljujući verbalnim ohrabrenjima predsjednika Trumpa, koji tvrdi kako će problem riješiti izravnim pregovorima sa Rusima i Saudijcima. Jedan jedini tweet bio je dovoljan za dvoznamenkasti rast cijena sirove nafte na dnevnoj razini, što zapravo svjedoči o razmjerima očaja koji vlada na tržištu. Većina promatrača ne vjeruje da je tako opsežnu koordiniranu akciju masovne redukcije proizvodnje moguće provesti, ili bar ne u kratkome roku. Skepsa, naravno, ide na ruku potrošačima širom svijeta, ili barem onom dijelu koji redovito koristi svoje limene ljubimce. Mi ostali ćemo se očito morati strpjeti još neko vrijeme, do drukčije odluke Stožera.