FED i ECB u srijedu odnosno u četvrtak donose zadnje ovogodišnje odluke o monetarnoj politici nakon čega slijedi dulja pauza do sljedećih sastanaka 25. siječnja (ECB) i 1. veljače (FED). Na ovotjednim sastancima neće biti značajnih odluka (kamatne stope ostaju tu gdje jesu). Fokus će biti na retorici odnosno interpretacijama aktualnih trendova i podataka od strane središnjih banaka, i na njihovom utjecaju na očekivanja.
Tržišta su još pred nekoliko mjeseci ugradila očekivanja platoa kamatnih stopa u cijene financijskih instrumenata i potom prešla u fazu klađenja na njihov pad u toku 2024.
Jesu li u pravu?
U SAD-u recesije nema ni u tragovima, iako se predviđa već dulje od godinu dana. Kako američka gospodarska stvarnost tako dugo demantira prognostičare, dominantna predviđenja recesije ili barem značajnog ekonomskog usporavanja samo su pomicana u budućnost po principu „dočekat ćemo da jednom budemo u pravu“. Najavljivači recesije ili barem ozbiljnog usporavanja ne odustaju lako pa većina trenutačno očekuje početak rezanja kamatnih stopa u SAD-u najkasnije u lipnju 2024., što bi značilo da se očekuje ozbiljno usporavanje gospodarske aktivnosti u SAD-u u prvoj polovini 2024.
Slično vrijedi za europodručje. Uz jednu važnu napomenu: gospodarstvo europodručja već se dulje vrijeme ljulja na rubu recesije, uz već vidljivu, premda plitku recesiju u Njemačkoj i srednjoj Europi. Zadnje očitanje inflacije u europodručju (preliminarna za studeni) iznenadilo je prema dolje (2,4%), što se uklopilo u generalno sivu sliku. Brži pad inflacije od očekivanja tumači se slabom agregatnom potražnjom i pesimističnim potrošačima koji (osobito u Njemačkoj) nikako da otpuste kočnice jer je inflacijska trauma u sjećanjima još uvijek živa. Stoga više nitko ne bi bio iznenađen da se ovo stanje ekonomske anemije u EU nastavi i da ECB ovoga puta počne spuštati kamatne stope prije FED-a. Dobar dio komentatora predviđa da bi se to moglo dogoditi već na sastanku Upravnog vijeća ECB-a 7. ožujka sljedeće godine, a najkasnije u lipnju.
Dakle, u fokusu sastanaka uprava središnjih banaka ovog tjedna bit će priopćenja i govori u kojima će se (uglavnom između redaka) pokušati razaznati kako središnji bankari vide sljedeću godinu. Njihova komunikacija nakon sastanaka sigurno će započeti time da spuštanje kamatnih stopa još nije opcija jer se inflacija uvjerljivije i trajnije treba spustiti na ciljanih 2%. Takav početak komunikacije neće nikoga iznenaditi jer središnje banke još nisu toliko uvjerene da je inflacijska opasnost prošla da bi potpuno promijenile kod za dešifriranje njihovih poruka. Ključ će biti u interpretacijama i naznakama o tome kako središnje banke vide sljedećih nekoliko mjeseci, ponajprije kako će Lagarde i Powell odgovarati na pitanja novinara; osobito na ključno pitanje o tome hoće li eventualno produženi inflacijski pritisci zadržati kamatne stope na relativno visokim razinama još neko vrijeme.
U takvom ambijentu ključna je tema može li se dogoditi da se u komunikaciji pojavi nešto što bi dalo naslutiti da bi se spuštanje kamatnih stopa ipak moglo odgoditi za dulje vrijeme. Takav bi se scenarij mogao naći na stolu ako središnje banke vide stanje u gospodarstvu boljim (i inflacijsku opasnost većom i trajnijom) od trenutačno prevladavajućeg pogleda na tržištima. Jasno je, naime, da bi kombinacija dobrih ekonomskih statistika, stope inflacije iznad 2% i retorike centralnih banaka koja isključuje svaku pomisao na spuštanje stopa, u narednih 60-90 dana mogla pokolebati tržišne sudionike u njihovoj čvrstoj okladi na skoro spuštanje stopa. Naglasak je na sljedećih 60-90 dana: toliko je vremena potrebno da se komunikacija i očekivanja promijene. Ovaj tjedan ipak ostajemo u zoni nagađanja i slabašnih pokušaja dešifriranja misli vodećih središnjih bankara.
Ipak, prvu naznaku mogućnosti promjene trenutačno prevladavajućih očekivanja vidjeli smo od 28. studenog do jučer. Prinosi na američke državne obveznice u ta dva tjedna pomaknuli su se blago (za nekih 15bps) prema gore, dok su se prinosi u europodručju spuštali prema dolje. Dolar je značajno ojačao: EURUSD se spustio s gotovo 1,10 do ispod 1,08. Nakon blagog odbijanja od 1,074 i proboja do 1,08 svi su čekali jučerašnju (utorak) objavu o inflaciji u SAD-u. Očekivanja su bila centrirana oko stabilnih cijena na razini iz listopada, što je trebalo dati očitanje godišnje inflacije od 3,1%, što bi većinu uvjerilo da su prevladavajuća očekivanja usporavanja i skorog spuštanja kamatnih stopa i dalje relevantna. Ishod je bio blizu, ali … mjesečna inflacija se nastavila (0,1%), na godišnjoj razini stopa je ostala zaokružena na 3,1%, a ne na 3,2%, dakle, naizgled sve u skladu s očekivanjima, ali to je ipak, još uvijek, relativno visoka inflacija koja nikoga ne ostavlja ravnodušnim. Daleko je to od trijumfa koji bi potvrdio skori pad kamatnih stopa, pa se u skladu s time do kraja dana dolar zadržao ispod 1,08 za euro, a 10-godišnji američki prinosi na oko 4,2%. Tržište je malo dezorijentirano, čeka se Powella…
Kako je svijet u studenome ušao u novo razdoblje u kojem je inflacija u SAD-u veća nego u europodručju, na prvi pogled izgleda da je priča o mogućoj reviziji prevladavajućih očekivanja o skorom spuštanju kamatnih stopa rezervirana za SAD. Tome se nitko ne bi pretjerano čudio s obzirom da je američko gospodarstvo u proteklih godinu i po dana sustavno pokazivalo da su (brojni) prognostičari skore recesije sistematski griješili. U europodručju je teže zamisliti takav scenarij. Ovdašnje gospodarstvo je trenutačno u lošijem stanju od američkog; inflacija je niža i puno je lakše zamisliti skoro spuštanje kamatnih stopa. Uostalom, ima dosta argumenata koji govore u prilog teze da je ECB malo (unutar 100 bps) pretjerao s podizanjem kamatnih stopa u zadnjem ciklusu koji je završio u rujnu zadnjim pomakom za 25 baznih bodova kada je depozitna stopa podignuta na 4%, a ona kreditna (na obratne repo operacije) na 4,5%. Korekcija ovog pretjerivanja mogla bi se pokazati kao nužna.
I dok me u SAD-u ništa ne bi čudilo, pa ni zadržavanje kamatnih stopa FED-a u rasponu od 5,25 do 5,50% kroz dulje razdoblje, i dalje vjerujem da će ECB prije ili kasnije u toku 2024. biti prisiljena spustiti kamatne stope. Međutim, ako bih riječ „vjerujem“ trebao iskazati u terminima vjerojatnosti, ne bih bio sklon klađenju: baratam s vjerojatnošću koja nije veća od 2/3. Naime, i u europodručju je moguć scenarij bržeg izlaska iz aktualnih recesijskih plićina ako potrošači u Njemačkoj percipiraju da su cijene više-manje stabilne i krenu povećavati realnu potrošnju zbog nastavka rasta plaća. Taj mehanizam se već vidi na djelu u Poljskoj i Hrvatskoj i to će vjerojatno neko vrijeme zadržavati inflaciju u zemljama s oporavljenim potrošačima iznad prosjeka europodručja. No, tome treba dodati još jednu mogućnost: ako bi se oporavak realne osobne potrošnje temeljem opisanog obrasca pojavio u Njemačkoj i proširio na cijelo europodručje prije nego što nezaposlenost krene snažnije rasti, a ECB povuče okidač kamatnih stopa, nije teško zamisliti scenarij u kojemu bi inflacija u europodručju kroz dulje razdoblje mogla ostati na 2% ili malo iznad, što bi značilo da će razdoblje relativno visokih kamatnih stopa na aktualnim ili neznatno nižim razinama potrajati dulje nego što većina promatrača trenutačno očekuje.
Sada čekamo što će danas i sutra odlučiti i reći vodeći središnji bankari. Komentar njihovih odluka i izjava objavljujemo u petak.