Nešto malo šturih informacija na webu govori kako je još davne 1970. godine Martin Zweig, znameniti čarobnjak s Wall Streeta, iskovao mantru „Don’t fight the FED“, opisujući čvrstu korelaciju između monetarne politike i zbivanja na tržištu kapitala. Optimisti su je ponavljali dulje od cijelog jednog desetljeća, još tamo od početka 2009. sve do pred kraj prošle godine, obilato koristeći naklonost središnje banke pretočenu u iznimno stimulativnu monetarnu politiku obilježenu rekordno niskim kamatnim stopama i inovativnim intervencijama poput „kvantitativnog popuštanja“. Taj se optimizam isplatio čak i u jeku pandemije koronavirusa, u trenutku kada se dramatičan pad ekonomske aktivnosti činio posve izvjesnim.
Priča je, međutim, u proteklih godinu dana poprimila bitno drukčije konture: makar nominalno, mantru još uvijek nitko ne dovodi u pitanje, ali horde investitora, naviklih na intenzivan rast vrijednosti burzovnih indeksa, nevoljko je usvajaju. Unatoč činjenici da je još prije godinu dana Jay Powell artikulirao jasan signal zaokreta u monetarnoj politici priznavši kako je etiketiranje rastuće inflacije kao fenomena „prolaznog karaktera“ bila greška, najavivši pritom skori završetak obimnog programa otkupa državnih obveznica. Time je označen kraj ere rekordno niskih kamatnih stopa, no optimisti su se svejedno nadali drukčijem ishodu. O razmjerima iluzije možda najbolje govori činjenica da je upravo u ovo vrijeme lani tržišni konsenzus predviđao tek simboličan rast kamatnih stopa; projekcije su za kraj 2022. godine tada najavljivale stopu inflacije od 2,6% i kamatnu stopu na federalne fondove od … eh … 0,7%.
Upravo iz tog razloga podatke o očekivanjima kamatnih stopa FED-a koje na dnevnoj razini distribuira CME FED Watch alat treba promatrati uz poveću dozu rezerve i u širem vremenskom kontekstu; manje kao nekakav opipljiv parametar, a puno više kao svojevrsnu kolekciju kolektivnih zabluda za Wall Streetu. Kada tim brojkama sučelimo kretanje S&P 500 indeksa, postaje puno jasnije u kojoj mjeri investitori i dalje prkose zaokretu u režiji središnje banke: na svaki ohrabrujući, nerijetko i pogrešno protumačeni signal iz redova kreatora monetarne politike, S&P 500 u pravilu živne na krilima „buy the dip“ filozofije. Ali samo do idućeg razočaranja, nakon kojeg vrijednost indeksa pada, a razmjeri očekivanog rasta kamatnih stopa odlaze u suprotnom smjeru. Prema procjenama Financial Timesa, u toj je kaotičnoj utrci u pepeo pretvoreno više od 10 bilijuna dolara tržišne kapitalizacije (samo u okvirima S&P 500 indeksa), što je usporedivo s bruto društvenim proizvodom Njemačke, Japana i Kanade. Zajedno.
Činjenica da negdje od kraja listopada očekivanja u pogledu kamatnih stopa FED-a stagniraju (nakon što su projekcije po prvi puta porasle iznad 5%), dajući naslutiti kako bi uzlazan ciklus ključnih kamatnih stopa mogao dosegnuti vrhunac sredinom iduće godine, evidentno je poslužila kao plodno tlo za svježi val optimizma koji je na kraju studenoga dodatno potaknuo sam Powell najavivši kako bi već sastanak u prosincu mogao donijeti smanjeni intenzitet rasta kamatnih stopa (u usporedbi s već uobičajenih 75 baznih bodova).
Posve očekivano, Wall Stret je živnuo, a ulagači se još jednom oglušili na manje povoljne aspekte recentnog nastupa prvog čovjeka FED-a. „Ne želimo pretjerati s primjenom restriktivne monetarne politike“, skrušeno je priznao Powell, i nakon toga ga vjerojatno više nitko nije slušao; uslijedila je nova provala optimizma kojom je još malčice smanjen zaostatak u odnosu na početak godine. A onda opet, Powell je, barem deklarativno, iskazao odlučnost u namjeri da inflaciju svede u željene okvire: „Povijest nas uči kako bi bilo pogrešno preuranjeno olabaviti monetarnu politiku“, istaknuo je Powell, na tragu priče koje smo se dotakli početkom listopada. Ili u prijevodu, ništa se bitno u proteklih mjesec dana promijenilo nije: FED i dalje ne namjerava odustati od nauma da inflaciju spuste do ciljane razine od 2%, što znači da je pred središnjom bankom još puno posla. Zaostatak više nije toliko dramatičan, ali uz aktualnu stopu inflacije od 7,8% (makar nešto nižu od očekivanja), kamatne stope očito će još neko vrijeme rasti.
Štoviše, poučen promašenim projekcijama u recentnoj povijesti, Powell upozorava kako je još uvijek teško nazrijeti jasnu silaznu putanju inflacije. Jedna lasta ne čini proljeće, i toga je Powell itekako svjestan, te su bilo kakve prognoze o budućoj krivulji kamatnih stopa u ovome trenutku posve deplasirane. Uostalom, samo nekoliko dana ranije nekolicina njegovih kolega je scenarij u kojem se otvara prostor za smanjenje kamatnih stopa tijekom iduće godine označila – malo vjerojatnim.
U obranu optimista, zbivanja na tržištima roba im nedvojbeno idu na ruku. To možda u najboljoj mjeri pokazuje kretanje cijene sirove nafte koja je, u odnosu na početak godine, krajem studenoga (dijelom zahvaljujući i deprecijaciji dolara) jedva bilježila jednoznamenkasti rast (u odnosu na vrhunac s početka travnja, cijena je korigirana za čak 40%).
Međutim, intenzivan rast cijena sirovina odavno se već prelio na brojne druge kategorije proizvoda i usluga, te se čini logičnim pretpostaviti kako bi tek dramatična recesija mogla u relativnom kratkom vremenskom razdoblju skršiti inflacijske pritiske. Koliko god zvučalo paradoksalno, optimisti na Wall Streetu kao da priželjkuju takav scenarij, koji bi natjerao središnju banku na agresivno povlačenje i drastično snižavanje kamatnih stopa.
Powell, međutim, zasad ne pokazuje znakove umora. A pritom gotovo da nitko i ne spominje naizgled vrlo jasnu uzročno-posljedičnu vezu između veličine bilance središnje banke i izvedbe dionica na Wall Streetu. U nepunih 15 godina, zahvaljujući agresivnom QE programu kvantitativnog popuštanja, aktiva FED-a doslovno se udeveterostručila; za to vrijeme, vrijednost S&P 500 indeksa se ušesterostručila. Najavljena sterilizacija prijašnjih intervencija i kraj financijske represije (kupnjom državnih obveznica FED je čvrsto držao pod kontrolom i ostatak krivulje kamatnih stopa) jedva je započela, a S&P 500 je izgubio petinu svoje vrijednosti.
Skeptici su uporno godinama povlačili neugodne paralele između QE programa i heroina, upozoravajući kako će proces odvikavanja biti bolan i dugotrajan. Tek ćemo vidjeti u kojoj su mjeri doista bili u pravu, no prijašnja iskustva govore kako vladavina medvjeda na Wall Streetu u pravilu završava tek recesijom. Koja se, u ovom slučaju, tek treba dogoditi.