Ovi nedjeljni osvrti na prošli i uvodi u novi tjedan u početku Laba bili su zamišljeni kao lagano štivo – pregled tema, uz poneki «štiklec» i širom otvoren prozor u svijet. Prokleti Agrokor je pokvario sve. Taj usisivač, crna rupa, zjapi iz prošlosti i ne da dalje. Tako će biti i sljedećeg tjedna. Agrokorova objava liste dugova obilježit će tjedan velike konferencije o euru, na kojoj vlada i HNB sutra (ponedjeljak) objavljuju cost-benefit analizu pristupanja Hrvatske euro području.
Četiri su razloga usisne moći Agrokora. Prvo, nepovjerenje. Čak i kad čovjek s tjeralice Ivica Todorić nešto bloga, svi tome pridaju pozornost. Jer, ako ne vjeruješ nikome, možeš povjerovati svakome. Nepovjerenje u institucije leži u korijenu ovog fenomena da sve što Todorić ili Tko-Već piše prolazi kroz (ne sve!) novinarske i uredničke filtre kao kroz švicarski sir. Valjda misle – nikad se ne zna, možda u tome ima nešto.
Drugi je razlog neznanje. Mnogi se komentatori po prvi put susreću s pojmovima roll-up, refinanciranje u uvjetima restrukturiranja, ugovaranje nadležnosti inozemnog prava, ograničavajuće klauzule (engl. covenants) i sl. Pravno-financijskim terminima barata se kako se kome svidi. Tako Ramljak u nekim interpretacijama postaje državni namještenik, hrvatska vlada strana u roll-up ugovoru, ugovaranje nadležnosti stranog suda postaje «nedopustivo», za neke izdaja, a Jelena Lovrić u subotnjem Jutarnjem piše, «Činjenica da je državni namjesnik Ante Ramljak praktično razvlastio vladu predajući sudbinu koncerna u ruke jedne skupine kreditora ne može se tretirati kao normalna.» (Ovo se odnosi na to što u ugovoru o roll up kreditu postoji klauzula da kredit dospijeva ako se promijeni izvanredni povjerenik). Goranko Fižulić pak u Telegramu otkriva da bi lešinarski fondovi mogli debelo zaraditi ako uspije nagodba i svi uglavnom vrište da to nije fer, jer da to nije normalno iako je u situacijama kolapsa kompanija to posve normalno – da takozvani «lešinari» koji ulijeću financiranjem u kaos ili puno izgube ili puno dobiju. Vratit ćemo se tome dalje u tekstu.
Treći razlog je objektivna zabrinutost za državni proračun. Sve nas treba biti briga za to da, na kraju, nakon neke arbitraže koju će pokrenuti neki nezadovoljni vjerovnik, državni proračun odnosno porezni obveznici plate račun ili dio računa intervencije lexom. Temeljni princip insolvencijskog prava glasi: ako se vjerovnik ne može namiriti kao što bi se namirio u slučaju da je proveden stečaj, pripada mu naknada. Kako se lexom redoslijed naplate mijenjao, ovo može biti osnova za kasnije tužbe svakoga tko procijeni da na sudu odnosno arbitraži može dokazati da je dobio manje nego u slučaju hipotetičkog stečaja (koji nije bio baš hipotetički, s obzirom da je potkraj ožujka piramida blokada Agrokorovih računa već bila narasla do ozbiljnih iznosa, a jedan je dobavljač potom i službeno bio podnio zahtjev za pokretanje stečajnog postupka). To je pozitivna briga, ljude konačno boli ako se u državi događa nešto što može dovesti do troška za porezne obveznike.
Četvrti razlog usisne moći Agrokora je netransparentnost rada same izvanredne uprave. Podcijenili su i interes javnosti i snagu interesa uključenih strana kao i snagu Todorića odnosno Onog Koji Piše Blog, kao i neznanje u okružju u kojem posluju. Podcijenili su i stupanj razvoja demokracije; ne samo u smislu prava javnosti da zna (što je jako važno dokle god postoji ma kako udaljena opasnost da će na kraju dio ceha pasti na proračun), nego i u smislu disperzije moći u društvu – političke i medijske – zbog čega oslonac na tradicionalne kanale i metode komunikacije više nije dovoljan.
Zahtjev za učestalošću i preciznošću objava o tome što se događa u Agrokoru mnogo je veći od onoga što je izvanredna uprava zamislila javno ponuditi. Tako se našla, zajedno s vladom, u potpunoj defanzivi, u situaciji da samo reagira, a ništa ne kreira. Zbog toga je nastao potpuni informacijski kaos – idealno tlo za interesni lov u mutnom i teorije zavjere, ali i za rast objektivnih sumnji u to da izvanredna uprava skriva nešto, što se ne bi moglo podvesti pod uobičajeno skrivanje poslovnih tajni.
Tek pod pritiskom medija objavljeni su neki dokumenti kao što je lista kreditora koji su sudjelovali u roll up-u. No i to nije pomoglo, jer se roll up slabo razumije. Nisu se baš trudili objasniti ga.
Pet bitnih stvari
Stoga u nastavku nudim pet interpretacija ključnih informacija koje su o Agrokoru cirkulirale prošloga tjedna. To će nas dovesti do centralnih pitanja o kojima se još uvijek nedovoljno zna i raspravlja.
- Vlada RH nije strana u ugovoru o roll up-u. Ante Ramljak zastupa Agrokor koji je strana u ugovoru. Agrokor je i dalje privatna kompanija. Kako je de facto bankrotirao, Agrokor je de facto, a preko lex Agrokora i de jure, u rukama kreditora. A ne države. Ramljakovi primarni dionici su kreditori, jer njihovo vijeće odobrava sve veće transakcije (oni su ti koji su odobrili roll-up) i nagodbu, a ne vlada koja je Ramljaka imenovala, a sud ga potvrdio.
- Ugovaranje inozemnog prava posve je uobičajena poslovna praksa širom svijeta i o tome zapravo ne treba trošiti tintu. Vijeće kreditora koje donosi sve bitne odluke odobrilo je uporabu inozemnog prava. Zanimljiv misaoni eksperiment: da je u lex Agrokor uključena odredba o isključivoj nadležnosti hrvatskoga prava tj. o zabrani ugovaranja nadležnosti inozemnog prava, bi li ga uopće (lexa i cijele ove gungule) bilo? Tko kaže da se ključni kreditori ne bi okrenuli i otišli? Bi li bilo drugih u redu pred vratima da ih zamijene? To pitanje je otvoreno. I Todorić je u velikim poslovima ugovarao inozemno pravo.
- Ante Ramljak nije nikoga razvlastio niti je potpisao nešto što bi u poslovnom svijetu bilo neuobičajeno kada je pristao na uvjet da kredit dospijeva u slučaju njegove smjene. Da sam kreditor i sam bih tražio taj uvjet u ovakvoj situaciji. Drugo je pitanje bih li ga uspio ispregovarati i da li bih izašao iz dogovora ako ne bih uspio postići taj uvjet (ovo je pitanje konteksta i pregovaračkog umijeća svih uključenih strana).
- Klauzula o promjeni kontrole iz točke (3) ne znači da će kreditori isisati novac iz Agrokora ako dođe do smjene izvanrednog upravitelja. Agrokor je, podsjetimo, kompanija pod stresom koja taj novac nema. Dospjelost u slučaju smjene samo znači da novi čovjek sjeda za stol s kreditorima koji tako zadržavaju neki stupanj kontrole nad svojim potraživanjima u novim uvjetima. Stečaj i dalje svima nastavlja visjeti nad glavom.
- Cijelo vrijeme se na kreditore u roll up-u gleda kao da oni nemaju rizik. Njihove su računice i financijski položaji različiti, no svi imaju velik rizik, a u početku su imali još i veći. Čak i famozni KCM, koji je navodno kupovao obveznice po oko 27% nominalne vrijednosti ali su one refinancirane po 100%, u taj je položaj došao tako što je u Agrokor ubacio svjež novac, ali se dio tog novca vratio kroz refinanciranje. Ukupan financijski položaj i zarada jako su različiti za one koji su kupovali obveznice i kreditirali Agrokor po 100 u odnosu na one koji su kupovali Agrokorov dug po cijeni 27 za 100. Kasnija (puno) veća zarada ovih drugih doći će kao kompenzacija za rizik kupnje po niskoj cijeni kad su svi drugi prodavali i kad mnogo toga u vezi krajnjeg ishoda nije bilo jasno.
Dolazimo do bitnog dijela priče koji se sastoji od dva elementa. Prvi je stečaj: koliko je ta opasnost, koja mijenja sve, pa i ovu gornju priču o mogućoj enormnoj zaradi kupaca obveznica nakon stresa kompanije, realna? Drugi bitan element odnosi se na razdoblje travanj-svibanj kada je strukturiran ugovor o roll up kreditu: kako je taj posao obavljen?
Stečaj
Čini mi se da komentatori koji poput Fižulića potenciraju problem zarada «lešinara» podcjenjuju rizičnost cijele strukture prije lexa i nakon njegova stupanja na snagu. Ili pretpostavljaju da stečaj nije moguć ili da on ne mijenja ništa na položaju kreditora u roll upu. Ljudi su valjda racionalni, dogovorit će se i svi će omastiti brk.
Da, i ja vjerujem da je nagodba vjerojatnija od stečaja. No, ona je daleko od izvjesnog događaja. Vjerovnici s 1/3 potraživanja (vrijednosno) mogu blokirati nagodbu ako ih toliko procijeni da će bolje proći u stečaju (to su oni koji će kasnije vjerojatno tužiti državu ako u nagodbi, ako budu protiv, budu preglasani). Sberbank očito igra samo svoju igru, a vjerojatno ima još kandidata koji bi mogli biti protiv nekog oblika nagodbe. Osim toga, mnogi koji su prirodno na strani nagodbe (očiti primjer su dobavljači) možda pak imaju nerealna očekivanja koja tek trebaju prelomiti (famozno traženje otpisa od samo 15%). Neki možda kalkuliraju da će država dati neke dodatne pare u ovaj posao da podmaže nagodbu, ali to je iluzija kao i ona Todorićeva kad je početkom godine od države tražio 2,3 milijarde; političar koji bi to danas odobrio bio bi, hvala bogu, razapet. Pitanje je, dakle, kako će dobavljači prelomiti svoje poimanje budućnosti i nerealna očekivanja kada shvate da nakon nagodbe Konzum neće biti ni blizu onoga što je nekad njima bio. Dug je, dakle, put do nagodbe i Damoklov mač stečaja odnosno interpretacije članka 39. lex Agrokora pred svim mogućim sudovima i arbitražama ove zemlje i ovoga svijeta nastavlja svima visjeti nad glavom.
Stvari su, čini mi se, postavljene tako da će eventualni uspjeh nagodbe zapravo značiti dramatičan neuspjeh u očima sada već dobro impregnirane javnosti. Neki, među njima i omraženi «lešinari», jako će puno zaraditi, a i ovi koji će ostati u nagodbi, a ne samo društvo okupljeno oko ljutog Ivice Todorića, imat će gorak okus u ustima; nitko neće dobiti ni blizu što očekuje, a poslovna budućnost bit će neizvjesna. Otpisi će biti golemi.
I onda će se pojačati optužbe. Prije svega prema državi odnosno vladi. Osobito od strane onih koji će se na kraju smatrati oštećenima. I oni koji će kroz ovu gungulu nešto dobiti vikat će da nisu dobili dovoljno i da su neki drugi dobili više. Nezasluženo, naravno.
Problem je što će se taj rasplet nakon raspleta događati u društvenom ambijentu u kojem ljudi ne razumiju da država ovdje nije izravno intervenirala nego je samo postavila okvir i kontrolni mehanizam kako bi se zaobišla sporost pravosuđa u kojem bi i dio ostatka vrijednosti u kompaniji bio destruiran (čemu lex da nam pravosuđe funkcionira?). Ovo je društveni ambijent u kojem se zaboravlja da je Agrokor privatno trgovačko društvo koje odavno nije «naše» nego je de facto od kreditora. Čini mi se da je u zraku previše nekog intuitivnog osjećaja da je Agrokor vladin, da ga ne smijemo izgubiti (jer moramo čuvati radna mjesta) i to na način da se vlada «ne ponižava», jer ona je strana u postupku, maltene potpisnik svih ugovora; država nam mora biti prava, ponosna, zaštitnik radnika, svih nas, misli se, i naših žitnih polja, a opet, valjda se sve to nekako može postići a da se ne zagrabi u kasicu prasicu poreznih obveznika.
Zablude, zablude. Iz te kvadrature kruga sastavljene od otvorenih ili prikrivenih interesa, emocija i neznanja, ne može izaći mnogo toga dobroga. Na dan postizanja nagodbe postat će očito da je netko u svemu mnogo dobio, a netko drugi mnogo izgubio (i taj će vjerojatno prije ili kasnije tužiti državu). Zaboravit će se na radna mjesta, dobavljače i sve ostalo zbog čega se sve ovo radilo i tražit će se (s pravom) objašnjenje – zašto je netko zaradio, a netko izgubio.
Ključan moment: roll up
Zato je ključno to razdoblje od kraja ožujka do početka lipnja kad je strukturiran roll-up: Jesu li svi u tom postupku jednako tretirani? Kome su, kako i kada slani pozivi na sudjelovanje? Tko je uopće mogao imati povlaštenu informaciju i ako ju je imao, je li ju dijelio i s kime? Kako se pregovaralo i je li postojala bolja, alternativna mogućnost? Je li uopće bilo vremena za traženje alternative i za pomnije pregovaranje?
Izvanredna uprava je zakazala u tumačenju tog najosjetljivijeg dijela posla. Otud i ranije spomenut «laki prolaz» Todorićevog bloga i multiplikacija svih misaonih konstrukcija koje su tamo zapisane, za sada bez dokaza.
Zakazivanje izvanredne uprave u komunikaciji detalja o tome kako je zapravo osigurala likvidnost koja je omogućila da koncern nastavi s radom jedinim je dijelom razumljivo zbog pravnih odredbi u samim ugovorima koje je sklapala te, drugim dijelom, zbog stresa koji je neminovan u situaciji sprinta. Nitko tko nije bio odgovoran u kriznoj situaciji ne može zamisliti koliko je normalno, očekivano i neizbježno u takvim uvjetima raditi tehničke propuste. Jedino što se broji je pravi smjer, baš kao što se najboljem strijelcu košarkaške utakmice zaboravljaju i osobne i tehnička pogreška koja je zamalo dovela do poraza ako semafor na kraju pokazuje pozitivan rezultat.
Međutim, visoki stres kompanije-mastodonta koji je kolabirao nije dovoljno opravdanje. Mnogo se toga moglo objaviti i predstaviti javnosti nakon 8.6., a ne čekati da javnost istakne svoje zahtjeve, razvije svoje sumnje i kroz to postane podložna jednome blogu. Na primjer, jedna od zadnjih teza s bloga glasi da je Sberbank nudio mnogo bolje uvjete od ovih iz roll up-a. Doista, to se lako može poduprijeti dokumentima, zar ne? Gdje su?
Zanimljivo je razmisliti o čemu se ovdje zapravo radi. Dobro dođe povremena obnova sjećanja. Dakle, propala kompanija bez kapitala (to znamo iz izvještaja PwC-a) pada u ruke vjerovnika i vodi se borba oko toga koji će vjerovnici i kako voditi postupak. I jedni i drugi žele izbjeći hrvatsko stečajno zakonodavstvo jer smatraju da je to kaos u kojem će doći do dodatne destrukcije vrijednosti pa se profiliraju dva moguća pristupa. Prvo se pokušava preko stand stilla s Alvarezom kojeg namješta Sberbank kao apsolutni vođa vjerovničke strane. Taj pokušaj propada kada počinje blokada koncerna krajem ožujka i jedan vjerovnik čak pokreće stečaj. Glavna slabost stand stilla bila je što nisu uravnoteženi interesi različitih klasa vjerovnika. Lexom se nekoliko dana kasnije mijenjaju odnosi, uvodi se drukčije strukturirano vjerovničko vijeće i ide se na isplatu i zaštitu malih vjerovnika, njih navodno oko 2500, koliko ih je do sada isplaćeno.
Vrijedi ponoviti: jedini zdravorazumski razlog koji je usklađen s javnim interesom, a koji pokazuje zašto se sve ovo radilo, bio je da zdravi dio koncerna i zdravi dio dobavljača nastave poslovati bez pada u desetke ako ne i stotine pred-stečajnih i stečajnih postupaka u kojima bi vjerojatno i zdravi dijelovi posla stradali zbog složenosti i neizvjesnosti koje su se i ovako pokazale prevelikima za naše kapacitete. Zbog toga, kako će se nagodba približavati, i nakon što se nagodba eventualno sklopi, sve češće će se postavljati pitanje je li sve ovo bilo toga vrijedno. Ili je naprosto trebalo sve pustiti trgovačkim sudovima koji su zaduženi i plaćeni da rješavaju ovakve stvari. Da se tako radilo, rizika za tužbe protiv države ne bi bilo. I ne bi bilo preraspodjele u korist malih dobavljača.
Ovo će pitanje biti u optjecaju još godinama, točno onoliko koliko će Agrokor djelovati kao usisivač iz prošlosti. Pitanju se može pristupiti usko ekonomski, i zaključak tada glasi da je lex bio opravdan. Ekonomski trošak, a to se prije svega odnosi na stres za ljude koji gube svoje poslove i očuvanje, barem privremeno, malih dobavljača, na kraju će možda biti manji. Međutim, ako se problemu pristupi politički, ali ne dnevno politički, nego iz perspektive političkog razvoja, razvoja demokracije i zrelih instiucija, lex nije bio opravdan. Trebalo je sve pustiti tamo gdje ovakve situacije spadaju – pravosuđu. Pa šta košta, da košta.