Ivica Brkljača je neovisni ekonomski analitičar, a primarni fokus rada mu je na makroekonomskim temama i temama iz područja investiranja na tržištu kapitala.
U ovotjednom pregledu o dvije teme:
- Financijskim rezultatima kompanija čije su dionice izlistane na Zagrebačkoj burzi (ZSE)
- Što nam pokazuju podaci iz sustava fiskalizacije za srpanj
Rast prihoda i dobiti najvažnijih kompanija na Zagrebačkoj burzi
Do kraja srpnja, sve kompanije na Zagrebačkoj burzi trebale su objaviti financijska izvješća za drugo tromjesečje, a time i za prvo polugodište 2026. Da ne idemo previše u širinu, orijentirat ćemo se samo na kompanije iz sastava indeksa CROBEX10. To je dionički indeks Zagrebačke burze koji obuhvaća deset najlikvidnijih dionica s najvećom tržišnom kapitalizacijom slobodnog prometa među sastavnicama CROBEX-a, inače glavnog dioničkog indeksa Zagrebačke burze. CROBEX10 tako predstavlja sažeti pokazatelj kretanja cijena najvažnijih i najtrgovanijih hrvatskih burzovnih kompanija.
U priloženoj tablici možemo vidjeti kako su se kretali prihodi od prodaje i neto dobit (pripisana imateljima kapitala matice) svake pojedine kompanije u prvom polugodištu ove godine u usporedbi s prvim polugodištem lani. Odmah uočavamo kako je svih deset izdavatelja ostvarilo rast promatranog pokazatelja prihoda, i to u rasponu od 2,4% do 21,5%. Zbirno, prihodi od prodaje porasli su im s 3,5 na 3,8 milijardi eura, odnosno za 9,3%.
Neto dobit pripisana imateljima kapitala matice porasla je pak kod 7 od 10 kompanija. Sve kompanije poslovale su pozitivno, samo je Valamar, naša najveća turistička kompanija, ostvario neto gubitak. Valamar je ostvario gubitak jer je za hotelijerske kompanije uobičajeno da gotovo svu godišnju dobit ostvare u trećem kvartalu – tijekom vrhunca turističke sezone – dok se u preostalim kvartalima uglavnom knjiže gubici. Gubitak u H1 2026. je pak dodatno produbljen u odnosu na lanjski jer su im troškovi poslovanja (materijala, plaća itd.) te više amortizacije (zbog visokih ulaganja) rasli brže od rasta prihoda.
Tablica 1
*Zbirni rezultat predstavlja mehanički zbroj izvještaja deset izdavatelja. S obzirom na to da je KODT konsolidiran unutar KONČAR Grupe, u zbroju postoji preklapanje njihovih rezultata.
Zbirno promatrano, neto dobit promatranih kompanija porasla je za 10,8 posto: s 338 milijuna eura u H1 2025. na 375 milijuna eura u H1 2026. Primjećujemo i da je profitni zamah vrlo koncentriran: KONČAR Grupa i KONČAR D&ST zajedno su dodali oko 48,5 milijuna eura dobiti, što je više od ukupnog neto povećanja (jer su Žito i Valamar dio toga poništili). Iz prikazanog je jasnije zašto su dionice KOEI i KODT postale zvijezde domaćeg tržišta kapitala – snažan rast profitabilnosti koji se dogodio kod ovih kompanija ne viđa se često na ovim prostorima.
Usporedimo, primjerice, Hrvatski telekom (HT) i KONČAR D&ST (KODT). Većini građana koji nemaju doticaja s burzom, HT je još uvijek sinonim za veliku, etabliranu i profitabilnu kompaniju (što je sve točno), dok je istodobno KODT, unatoč snažnom rastu posljednjih godina, široj javnosti još uvijek razmjerno nepoznat. Financijski rezultati poslovanja, međutim, otkrivaju drukčiju sliku: KODT je u prvom polugodištu ove godine ostvario gotovo 50 posto veću neto dobit od HT-a, a sve to s približno trećinom njegova broja zaposlenih.
Malobrojnijim ulagateljima na Zagrebačkoj burzi razvoj poslovanja KODT ipak nije prošao ispod radara (kao ni matica KOEI), pa su dionice KODT i KOEI snažno porasle zadnjih godina. No zanimljivo je da HT i dalje ima veću tržišnu kapitalizaciju (preko 3 mlrd. eura) i od KODT (2,3 mlrd. eura) i od KOEI (2,6 mlrd. eura), unatoč tome što potonji imaju osjetno veću dobit i puno brži rast. Opravdano ili ne, vrijeme će pokazati.
U svakom slučaju, možemo zaključiti kako je poslovanje većine naših najvažnijih i najtrgovanijih burzovnih kompanija u prvom polugodištu ove godine bilo više nego solidno. Ne iznenađuje stoga što je CROBEX10 u dosadašnjem dijelu godine porastao za oko 16%, a CROBEX10tr (koji uključuje i dividende) za gotovo 20%.
Fiskalizacija ispravno najavila slabiji lipanj, sada pokazuje znatno bolji srpanj
U četvrtak je Državni zavod za statistiku objavio podatke o kretanju trgovine na malo u lipnju. Kalendarski prilagođeni promet realno je porastao za svega 0,4 posto u odnosu na isti mjesec prošle godine, a slično je bilo i u svibnju (+0,5% Y/y). Prosjek svih triju mjeseci u drugom tromjesečju pokazuje kako je realni promet u trgovini na malo porastao za samo 1% u Q2, dok je isti u Q1 porastao za preko 3%.
Promet u trgovini na malo dobar je „proxy“ za osobnu potrošnju, a ona nam je bitna jer je najvažnija sastavnica BDP-a. Ako je, dakle, i realna osobna potrošnja usporila sličnim tempom kao što to sugerira potrošnja u trgovini na malo, to nam je najava da je i rast BDP-a u drugom tromjesečju možda bio slabašan. Zapravo, moja je prognoza kako je rast BDP-a u Q2 bio najsporiji u ovom ciklusu rasta koji traje neprekinuto od 2021., no više o tome drugom prilikom.
Inače, oni koji redovito prate podatke iz sustava fiskalizacije (poput nas na Ekonomskom labu) već su znali da će rezultat trgovine na malo biti otprilike takav. Fiskalizacija, naravno, nije metodološki jednaka DZS-ovu indeksu trgovine na malo, ali predstavlja vrlo koristan visokofrekventni pokazatelj kretanja potrošnje. Naime, dok službenu statistiku moramo čekati do kraja sljedećeg mjeseca, podaci o fiskaliziranim računima omogućuju nam da gotovo u realnom vremenu pratimo u kojem se smjeru potrošnja kreće.
Pogledajmo prvi grafikon koji prikazuje godišnju promjenu iznosa i broja fiskaliziranih računa u lipnju. Transakcijski računi nisu uključeni kako bi podaci za 2025. i 2026. bili metodološki usporedivi (uz to valja imati na umu da je uvođenjem Fiskalizacije 2.0 početkom 2026. proširen obuhvat sustava, pa i nakon isključivanja transakcijskih računa treba biti oprezan s tumačenjem manjih razlika u stopama rasta). U trgovini na malo (djelatnost 47) broj računa porastao je za svega 0,8 posto, dok je iznos fiskaliziranih računa povećan za 4,4 posto. Na razini svih djelatnosti (ukupno), broj fiskaliziranih računa porastao je za samo 0,4 posto, a iznos za 3,6 posto.
Dakle, iako je nominalna potrošnja nastavila rasti, najveći dio toga rasta mogao se objasniti višim cijenama. Inflacija je pak u lipnju iznosila 4,5 posto na godišnjoj razini, pa ako smo nominalni rast fiskaliziranog iznosa računa u trgovini na malo od 4,4 posto mehanički korigirali čak i za tu stopu ukupne inflacije (a može se to i preciznije dostupnim podindeksima), došli bi do realne stope rasta fiskaliziranih računa od oko nula. Naravno, indeks potrošačkih cijena nije isto što i deflator koji DZS primjenjuje na trgovinu na malo, ali za smjer i veličinu promjene ugrubo može poslužiti.
Slika 1
Nadalje, vidimo kako su nas dnevni podaci fiskalizacije u djelatnosti smještaja, ponajprije kretanje broja izdanih računa, u realnom vremenu upućivali na slabiji turistički promet te manji broj dolazaka i noćenja stranih gostiju (što je bila posljedica drukčijeg rasporeda praznika). Broj fiskaliziranih računa u djelatnosti smještaja bio je 3,7 posto manji nego godinu ranije, dok je njihov ukupni iznos porastao za 2 posto, što je vjerojatno posljedica viših cijena. Podaci iz sustava eVisitor, koji su pristigli nešto kasnije, potvrdili su kako je u ovogodišnjem lipnju zabilježeno manje turističkih dolazaka i noćenja nego godinu ranije.
Ugostiteljstvo je ipak prošlo nešto bolje. U pripremi i usluživanju hrane i pića broj računa u lipnju porastao je za 2,8 posto, a njihov iznos za 5,8 posto. To pokazuje da slabiji lipanjski rezultat u smještaju nije jednako pogodio sve djelatnosti povezane s turizmom – jer ugostiteljstvo se, osim na strane turiste, oslanja i na potrošnju domaćeg stanovništva.
Sljedeći grafikon nam pak pokazuje sasvim drukčiju sliku. Prema dnevnim podacima iz sustava fiskalizacije za razdoblje od 1.7. do 31.7., u srpnju je došlo do vidljivog oporavka potrošnje. U trgovini na malo broj računa porastao je za 3,6 posto u odnosu na isto razdoblje lani, a njihov iznos za 6,7 posto. Na razini svih djelatnosti zabilježeno je 4 posto više računa, uz rast iznosa fiskaliziranih računa od 7,3 posto. Za razliku od lipanjskih kretanja, vidimo da se više ne radi samo o nominalnom povećanju: značajno je ubrzao i broj transakcija. Dodajmo ovome i da su preliminarni podaci o srpanjskoj inflaciji pokazali usporavanje na 3,9%.
Slika 2 
Primijetimo i snažno ubrzanje u djelatnostima izravno povezanima s turizmom. U smještaju je broj fiskaliziranih računa porastao za 4,8 posto, a njihov iznos za 9,7 posto. U pripremi i usluživanju hrane i pića izdano je 7,6 posto više računa, uz rast njihova ukupnog iznosa od čak 11,2 posto. Dok čekamo podatke eVisitora o fizičkom turističkom prometu, fiskalizacija prilično uvjerljivo sugerira da je turistički srpanj prošao vrlo dobro. Izgleda da ni ove godine nećemo vidjeti toliko najavljivano poskliznuće hrvatskog turizma – neće pa neće.
Zaključno kažimo kako lipanjska slabost očito nije označila početak trajnijeg prigušivanja ni osobne potrošnje ni turističke aktivnosti. Nakon gotovo stagnirajuće realne potrošnje i slabijeg turističkog prometa u lipnju, srpanj je ipak donio osjetan oporavak u svim promatranim djelatnostima. Barem ako je suditi po podacima iz sustava fiskalizacije koji nam najranije pristižu.
_____________________
Ako ste propustili, prošli tjedan na Ekonomskom labu:
- Inflacija: struktura, dinamika, šokovi i monetarna politika ECB-a (Velimir Šonje)
- SAD ne napušta Europu, već redefinira NATO (Daniel Hinšt)
