Nedjeljni makroekonomski pregled (br. 55)

Nakon kratke pauze, vraćamo se ustaljenom tempu. U ovotjednom pregledu o dvije teme:

1. Zaposlenost, plaće i cijene hrane u Hrvatskoj
2. O rastu prinosa na državne obveznice te američkom javnom dugu koji je premašio 40 bilijuna dolara

Zaposlenost, plaće i cijene hrane

U petak su objavljeni novi podaci o zaposlenosti i plaćama u Hrvatskoj. U srpnju je stopa nezaposlenosti lagano porasla na 3,4% (s 3,3% u lipnju) odnosno broj nezaposlenih porastao je s 59 na 62 tisuće. To su povijesno niski brojevi, a iako je nezahvalno prognozirati ovakve stvari, rekao bih da je aktualno stanje na tržištu rada „as good as it gets“. Bolje od ovoga teško da može, odnosno moguće je da duže vrijeme nećemo ponovno vidjeti ovako niske stope i brojeve nezaposlenih.

Naime, kao što sam napisao prije mjesec dana, vjerujem da smo na maksimalnoj zaposlenosti u aktualnom ciklusu rasta. Dodatna potvrda je došla sa srpanjskim podacima koji su pokazali da je u ovogodišnjem srpnju bilo 0,3% manje zaposlenih nego u lanjskom srpnju. O kakvoj promjeni trenda se radi, najbolje vidimo na Slici 1.

U postpandemijskom oporavku, broj zaposlenih u Hrvatskoj pune je četiri godine (od proljeća 2021.) rastao po stopi između 2 i 4 posto Y/y. To je bio i jedan od razloga visokih stopa gospodarskog rasta u istom razdoblju: oporavak gospodarstva generira potrebu za novim zapošljavanjem, a u povratnoj sprezi novozaposleni generiraju dodatnu potrošnju što pak potiče daljnji rast itd. No, prošle godine rast broja zaposlenih počinje usporavati, dok je u prvom dijelu ove godine uglavnom „plesao oko nule“, da bi u srpnju okrenuo u spomenuti pad.

Slika 1

Ovih 0,3 posto minusa za sada nije alarmantno, ali pokazuje da je tržište rada ušlo u neku novu fazu – značajno različitu u odnosu na ono što smo imali u zadnjih pet godina.

S druge strane, plaće i dalje rastu. Prosječna mjesečna isplaćena neto plaća po zaposlenome u pravnim osobama Republike Hrvatske za lipanj 2026. iznosila je 1.555 eura, što je u odnosu na svibanj 2026. nominalno više za 0,2%, a realno za 0,6%. U odnosu na isti mjesec prethodne godine, prosječna neto plaća nominalno je viša za 7,7%, a realno za 3,1%. Bruto plaće rastu još i brže (za cca 1 p.b.), što znači da se porezna presija plaća i dalje povećava.

Medijalna neto plaća za lipanj 2026. iznosila je 1.345 eura, što je u odnosu na svibanj 2026. više za 1,6%, a u odnosu na isti mjesec prethodne godine za 9,1%. Kao što vidimo, medijalna plaća raste brže od prosječne – to nam signalizira kako ne dolazi do povećanja nejednakosti plaća, dapače.

Pogledajmo na Slici 2 i kako su se kretale nominalne i realne prosječne plaće u zadnjih pet godina. Prosječna neto plaća u nominalnim terminima više ili manje kontinuirano raste cijelo vrijeme, a od lipnja 2021. porasla je za čak 63,3%. No u realnim terminima (korigirano za inflaciju) rast nije bio tako pravocrtan, dapače. Zbog vrlo visokih stopa inflacije, realne neto plaće padale su kroz cijelu 2022. godinu te potom uglavnom stagnirale kroz veći dio 2023. Tek od kraja 2023. vidimo ponovni kontinuirani rast realnih plaća.

Rast realnih plaća koji je uslijedio bio je vrlo snažan tijekom sljedeće dvije i pol godine jer je nominalni rast plaća ostao visok, dok su stope inflacije znatno pale. Osjenčano područje između plave i crvene linije ilustrira učinak kumulativnog rasta potrošačkih cijena na kupovnu moć plaće.

Slika 2

Kada podvučemo crtu, prosječna neto plaća porasla je za cca 22 posto u realnim terminima u zadnjih pet godina (odnosno sav je porast došao u zadnje nepune tri godine). To je vrlo snažan rast za tako kratko razdoblje stoga nije za očekivati da se sličan rast realnih plaća ponovi i u narednom razdoblju.

Napravimo sad još jednu usporedbu; usporedit ćemo kretanje neto plaća s cijenama hrane, a ne s ukupnim indeksom potrošačkih cijena. Naime, točno je da su cijene hrane u Hrvatskoj u posljednjih pet godina rasle brže od opće razine potrošačkih cijena. Prema Eurostatovu harmoniziranom indeksu potrošačkih cijena (HIPC), ukupne su cijene od srpnja 2021. do srpnja 2026. porasle za 36,2%, dok je hrana poskupjela za 43,9%.

Međutim, i prosječna stopa za hranu skriva vrlo velike razlike između pojedinih proizvoda. Pogledajmo Sliku 3. Najviše se ističe, primjerice, smrznuto voće, čije su cijene porasle za čak 131,4% u zadnjih 5 godina. Jaja su poskupjela za 77,5%, čokolada i proizvodi od kakaa za 66,8%, kruh i pekarski proizvodi za 56,6%, a riba i plodovi mora za 51,7%. S druge strane, cijene sira porasle su za 39,8%, povrća za 34,5%, dječje hrane za 26,3% itd.

Velike razlike vidljive su čak i unutar iste kategorije. Tako su cijene govedine u pet godina porasle za 78,1%, a janjetine, jaretine i ovčetine za 54,7%. Istodobno je svinjetina poskupjela za puno skromnijih 29,1%, a meso peradi za 26,9%. Prema tome, ne postoji ni jedinstvena „inflacija mesa“, kao što ni prosječni rast cijena hrane ne opisuje jednako dobro iskustvo svih potrošača. Ono ovisi o tome što se i u kojim količinama nalazi u njihovoj potrošačkoj košarici.

Slika 3

Međutim, isto tako vidimo da je prosječna neto plaća porasla za 63,3%, a medijalna za čak 68,3% u istom razdoblju. Obje su, dakle, rasle osjetno brže od ukupnih cijena hrane, ali i od većine promatranih kategorija hrane. Brže od obje mjere plaća rasle su tek pojedine kategorije, poput smrznutog voća, govedine ili jaja. Cijena čokolade je recimo rasla brže od prosječne, ali ne i od medijalne plaće itd.

U svakom slučaju, podaci ne potvrđuju često iznošenu tezu da plaće nisu pratile rast cijena hrane. Na razini prosječne, a osobito medijalne plaće, dogodilo se upravo suprotno: rast plaća u posljednjih pet godina nadmašio je rast cijena gotovo svih kategorija hrane.

Američki javni dug iznad 40 bilijuna: tržište traži veću premiju na obveznice

Jedna od zvučnijih vijesti prošloga tjedna bila je da je bruto savezni dug SAD-a po prvi put prešao 40 bilijuna dolara. Dugogodišnji vjerni čitatelji Ekonomskog laba vjerojatno će se sjetiti da sam prethodni milestone od 30 bilijuna dolara zabilježio tekstom Preko praga od 30 bilijuna dolara: je li Amerika prezadužena? Tada je zaključak bio da iako „situacija s američkim javnim dugom trenutno nije kritična“, da je svejedno „daleko od bezazlene“, naročito zbog trenda koji vidimo.

To je bilo prije samo 4 i pol godine! Sada sve izgleda puno gore. Primjerice, tada sam zapisao kako su „plaćene kamate u 2021. iznosile svega 1,5% BDP-a“, te da u „odnosu na razdoblje većeg dijela 80-ih i 90-ih, kada je za plaćanje kamata država morala godišnje izdvajati iznose u visini i preko 3% BDP-a, današnje stanje, barem na prvi pogled, ne djeluje nimalo dramatično.“ No odmah potom slijedi ključan paragraf, koji je savršeno precizno predvidio sve što će se dogoditi:

„Ipak, ključan je kontekst odnosno moramo spomenuti kako se SAD trenutno nalazi na prekretnici. Naime, FED uskoro počinje dizati kamatne stope te općenito zaoštravati monetarnu politiku kako bi suzbio inflaciju (prestaje program kvantitativnog popuštanja, a do kraja godine možda počne i kvantitativno zatezanje), a to će posljedično značiti rast prinosa na američke državne obveznice. Drugim riječima, država će se od sada sve skuplje zaduživati (kako za novi dug, tako i za refinanciranje staroga), a s obzirom na akumuliranu razinu duga, iznosi koje će država morati izdvajati za plaćanje kamata mogu brzo i snažno porasti.“

Sve se dogodilo po navedenom redoslijedu. U 2025. savezni izdaci za kamate iznosili su čak 3,15% BDP-a, izjednačivši se s rekordnom 1991. godinom! Pogledajte samo ovaj strmi rast na Slici 4 – a izgledno je da će u 2026. oboriti i apsolutni rekord jer prinosi na obveznice nastavljaju rasti.

Slika 4Napomena: prikazana serija odnosi se na neto kamatne izdatke saveznog proračuna, odnosno ponajprije kamate plaćene na dug koji drži javnost umanjene za kamatne prihode države, dok su bruto kamate, koje uključuju i kamate pripisane saveznim fondovima i drugim državnim računima, u 2025. iznosile oko 1,22 bilijuna dolara ili približno 4,0% BDP-a.

Dakle, u samo 4 i pol godine, 10 bilijuna dolara dodatnog javnog duga. Uzrok su, dakako, golemi proračunski deficiti koje Amerikanci nikako ne mogu staviti pod kontrolu. Unatoč silnim obećanjima Trumpove administracije (kao, uostalom, i prethodnih administracija) o kroćenju deficita, ništa se ozbiljno po tom pitanju ne radi. Štoviše, ide im sve gore: u prvih deset mjeseci aktualne fiskalne godine (američka fiskalna godina traje od listopada do rujna) američki deficit iznosio je 1,8 bilijuna dolara, što je 10% više nego u istom razdoblju lani.

Najveći pritisak na tržištu obveznica već se neko vrijeme osjeća na dugom kraju krivulje prinosa. Prinos na 30-godišnju državnu obveznicu u utorak je dosegnuo 5,34 posto, najviše od 2007., odnosno u zadnjih 19 godina. Dugoročni prinosi rastu jer ulagači traže veću premiju zbog obilne ponude novoga državnog duga, neizvjesne putanje deficita, inflacijskih rizika i neizvjesnosti oko buduće Fedove politike. Ovotjedni skok dodatno su potaknuli rast cijene nafte i strah od eskalacije američko-iranskog sukoba te velika korporativna izdanja, osobito tehnoloških kompanija koje financiraju AI infrastrukturu.

U pokušaju smirivanja obvezničkog tržišta i zaustavljanja rasta prinosa, američko Ministarstvo financija u srijedu je najavilo da će od 9. rujna gornju granicu pojedinačnih otkupa starijih dugoročnih obveznica povećati s dvije na najmanje četiri milijarde dolara po operaciji u segmentima dospijeća od 10 do 20 i od 20 do 30 godina. Vijest je nakratko smirila tržište pa se 30-godišnji prinos spustio prema 5,18 posto, a pao je i prinos na 10-godišnje obveznice. Međutim, do kraja tjedna 30-godišnji se prinos vratio na približno 5,28 posto, čime je gotovo sav pad anuliran.

Dakle, čini se da ovaj Bessentov pokušaj umirivanja tržišta nije polučio dugotrajnije efekte, no kladio bih se da nećemo dugo čekati na neke nove akcije jer u američkom Ministarstvu financija neće skrštenih ruku promatrati kako im prinosi na dugoročne obveznice obaraju višedesetljetne rekorde.

No, ne rastu prinosi samo na američke državne obveznice. I u Europi vidimo rast prinosa: pogledajmo na Slici 5 aktualne prinose na 10-godišnje državne obveznice.

Slika 5Hrvatska se zasad drži vrlo dobro odnosno tržište nas ne doživljava odveć rizičnim. Zaštita pod kapom ECB-a nosi svoje: da Hrvatska nije u europodručju, vjerojatno bi se nalazila puno bliže „vodećim“ zemljama na gornjem grafikonu (primijetite da prvih 7 zemalja nema euro).

Što se tiče trenda rasta prinosa od početka godine, i tu stojimo dobro. Štoviše, čak smo uspjeli malo smanjiti spread u odnosu na njemački Bund (Slika 6).

Slika 6

Među prikazanim zemljama jedino je Mađarska od početka godine zabilježila pad prinosa na desetogodišnje obveznice, iako je prinos i dalje relativno visok, iznad 5,5%. Padu je ponajprije pridonijela izborna pobjeda Pétera Magyara, nakon koje su se poboljšali izgledi za odnose s EU-om, dogovoreno je odmrzavanje 16,4 milijarde eura europskih sredstava, a nova je vlada postavila cilj da Mađarska do približno 2030. ispuni kriterije za ulazak u europodručje. Time se smanjila mađarska premija rizika, a dodatno su djelovali jačanje forinte, pad godišnje inflacije na 1,2% u srpnju te smanjenje referentne kamatne stope sa 6,50% početkom godine na 5,75% (uz očekivanja daljnjeg monetarnog popuštanja).

_____________________

Ako ste propustili, prošli tjedan na Ekonomskom labu:

1. Kultura, tehnologija i rast (I): uvod (Velimir Šonje)
2. Kultura, tehnologija i rast (II): Atenini darovi (Velimir Šonje)
3. Kultura, tehnologija i rast (III): Atenini darovi – nastavak (Velimir Šonje)
4. Marine inflacije za srpanj: smirivanje cijena hrane (Velimir Šonje)
5. Kultura, tehnologija i rast (IV): prosvijetljena ekonomija (Velimir Šonje)