Američka središnja banka, kolokvijalno zvana „Fed“, u središtu je pozornosti svjetske javnosti. Fed je percipiran kao jedna od gospodarski najutjecajnijih institucija na svijetu. Stoga se puno raspravlja o njegovim ciljevima i uspješnosti u njihovu postizanju te o prijedlozima ograničenja njegove moći odnosno djelovanja.
Ciljevi i mogućnost njihova postizanja
Američki je Kongres u zakonu koji regulira djelovanje središnje banke zadao tri opća cilja monetarne politike: stabilnost cijena, umjerene dugoročne kamatne stope i maksimalnu zaposlenost. Budući da stabilnost cijena u dužem roku donosi umjerene nominalne kamatne stope, Fed ima zapravo dva osnovna cilja odnosno „dualan mandat“. Fedu je prepušteno, međutim, da samostalno tumači i operacionalizira navedene ciljeve. Tako se stabilnost cijena operativno određuje kao niska i stabilna inflacija. Štoviše, cilj je posve jasno kvantificiran, kao i statistički pokazatelj na koji se odnosi. Konkretno, Fed promatra promjenu deflatora osobne potrošnje kao pokazatelja cijena i želi postići njegov rast od 2 posto, kao što je objavio u siječnju 2012. godine.
Osim ciljane stope inflacije, Fed nastoji postići, kao što je prethodno spomenuto, i maksimalnu zaposlenost, operativno određenu kao zaposlenost koja postoji kada je stopa nezaposlenosti na svojoj „normalnoj“ ili „prirodnoj“ razini. Riječ je o razini stope nezaposlenosti na kojoj se inflacija ne ubrzava, ali ni ne usporava. Maksimalna je zaposlenost dakle ona zaposlenost koja je u skladu sa stabilnom inflacijom i koja je stoga „održiva“ u dužem roku. Za razliku od ciljane stope inflacije, konkretna vrijednost toga cilja može se samo procijeniti s obzirom na strukturna obilježja tržišta rada i njihove moguće promjene tijekom vremena. Svoju procjenu normalne stope nezaposlenosti članovi Fedova vodstva objavljuju u obliku prognoze o tome kakva će stopa nezaposlenosti biti u „dužem roku“. Takva dugoročna prognoza stope nezaposlenosti zapravo je i procjena sadašnje normalne razine stope nezaposlenosti i cilj koji treba postići ako stvarna stopa nezaposlenosti odstupa od nje.
Tako određeni ciljevi monetarne politike američke središnje banke impliciraju naravno da ih ona može postići. Ako je stvarna vrijednost stope inflacije ili stope nezaposlenosti veća od ciljane, pretpostavlja se da ju Fed može smanjiti, a ako je manja od ciljane, da ju može povećati. Nije, međutim, posve očito da on to zaista može.
Na inflaciju utječe cijeli niz ekonomskih čimbenika koji nisu pod Fedovom kontrolom. Od cijena energenata, sirovina i poljoprivrednih proizvoda na svjetskim tržištima, preko tehnološkog napretka odnosno njegovih oscilacija, pa sve do regulacije tržišta rada i fiskalne politike. Ne treba zaboraviti ni očekivanja tržišnih aktera – svi ti čimbenici mogu djelovati na kretanje cijena. Što se tiče stope nezaposlenosti, na nju jako utječu oscilacije u stopi gospodarskog rasta odnosno odstupanja stvarne proizvodnje od njezine normalne razine iza kojih mogu stajati razni čimbenici koji djeluju na ukupnu potražnju za robama i uslugama. Izgleda, dakle, kako Fed smatra da raspolaže moćnim sredstvima kojima, ako je potrebno, može poništiti utjecaj bilo kojeg od navedenih čimbenika.
Sumnje u Fedovu moć
Ako je Fed zaista toliko moćan, zašto onda ne postiže ciljeve kojima deklarativno teži? Zašto se, na primjer, stvarna inflacija godinama nalazila ispod ciljane, a i danas je još uvijek manja od nje? Stopa inflacije bila je manja od 2 posto od drugog kvartala 2012. do zadnjeg kvartala 2016. godine, kao što je vidljivo na slici 1. U prvom je kvartalu 2017. godine dosegnula ciljanu razinu, ali je zatim ponovno pala ispod nje. U jednom je dijelu promatranog razdoblja veliko odstupanje od cilja bilo posljedica pada cijene sirove nafte na svjetskom tržištu, ali čak i kada se promatra samo temeljna inflacija, koja ne uključuje rast cijena energenata i hrane, ona je bila manja od 2 posto tijekom gotovo cijelog promatranog razdoblja.
Slika 1: Ukupna i temeljna inflacija u SAD-u od prvog kvartala 2012. do trećeg kvartala 2017. godine
Izvor: Bureau of Economic Analysis (BEA). Napomena: inflacija je međugodišnja promjena deflatora osobne potrošnje.
Dugotrajno odstupanje stvarne inflacije od ciljane izazivalo je sumnju u Fedovu moć. Neki su stručnjaci tvrdili da je njegova moć znatno manja nakon duboke financijske i gospodarske krize zbog male potražnje za kreditima, te da ne može prisliliti banke da plasiraju sredstva stanovništvu i tvrtkama za gotovo nultu kamatu. Skeptici su isticali da je golem otkup raznovrsnih vrijednosnih papira, tzv. kvantitativno popuštanje, koje je središnja banka provodila, doduše s prekidima, kako bi izvukla financijski sustav iz krize, doveo do nezapamćenog povećanja rezervi banaka uz relativno mali učinak na opseg kreditiranja odnosno na količinu novca u optjecaju. Osim toga, ubrzanje rasta novčane mase imalo je relativno slab učinak na ukupnu potražnju za proizvodima jer se znatno povećala potražnja za novcem koja je izrazito osjetljiva na spuštanje kamatnih stopa kada su one već niske.
Učinkovitost kvantitativnog popuštanja u SAD-u, u smislu omjera dobivenog i uloženog, zaista nije bila visoka, ali Fed ju je mogao povećati. On nije morao, na primjer, isplaćivati kamatu na viškove rezervi banaka. Niska učinkovitost kvantitativnog popuštanja u SAD-u može se djelomično objasniti upravo takvom restriktivnom (protu)mjerom koja je poticala „držanje“ rezervi odnosno koja je destimulirala kreditiranje, kao što je pokazao ekonomist George Selgin u svojemu impresivnom svjedočenju pred resornim pododborom Predstavničkog doma Kongresa. Kamatna stopa na viškove rezervi bila je uglavnom niska, samo 0,25 posto, ali čak i tako niska kamatna stopa bila je privlačna bankama zbog potpune sigurnosti depozita te male tržišne potražnje za kreditima i rizika nevraćanja. Da nije bilo kamate na viškove rezervi, učinak kvantitativnog popuštanja na ukupnu potražnju i cijene bio bi zacijelo veći. Osim toga, konzistentnija provedba kvantitativnog popuštanja, bez prekida, bila bi vjerojatno također povećala učinak.
Fed je zatim postupno smanjivao opseg otkupa vrijednosnih papira sve do ništice (engl. tapering off) da bi potom započeo s podizanjem kamatnih stopa i nastavio s njim prije nego što je postignut cilj u pogledu inflacije. Naposljetku, Fed je nedavno najavio početak prodaje vrijednosnih papira kao korak ka „normalizaciji“ svoje bilance.
Fed je, dakle, mogao koristiti moćne instrumente konzistentno, bez restriktivnih protumjera, u velikom opsegu i dovoljno dugo kako bi postigao ciljanu inflaciju, ali to nije činio. Zašto?
Oprezna politika
Razlog neuspjehu u postizanju ciljane inflacije tijekom prethodnog razdoblja treba tražiti u nedostatnoj motivaciji. Naime, Fed je vodio opreznu monetarnu politiku zato što se vjerojatno plašio da bi moglo doći do visokog rasta cijena. Ekonomist i komentator Angel Ubide smatra da je takva politika odraz „konzervativnog“ mentaliteta vodstva središnje banke, ali djelomično i javnog pritiska nekih ekonomista i političara koji inflaciju vide kao najveće društveno zlo.
O strahu od pojave visoke inflacije svjedoči činjenica da su se procjene normalne stope nezaposlenosti smanjivale tijekom vremena kako su Fedovi čelnici uviđali da se percipirane inflatorne prijetnje nisu ostvarile. Srednja vrijednost procjena smanjila se s 5,6 posto u siječnju 2012. godine na 4,6 posto u rujnu 2017. godine, dakle za cijeli postotni bod. Kada je stvarna stopa nezaposlenosti pala ispod procijenjene normalne stope nezaposlenosti, Fedovi su čelnici očekivali da će se znatno ubrzati rast plaća i cijena, a kada se to nije dogodilo, oni su smanjili svoje procjene normalne stope nezaposlenosti, i tako više puta.
U Fedu i danas postoji strah od pojave „inflatornog problema“ kojeg bi „moglo biti teško svladati bez izazivanja recesije“, kao što je nedavno napomenula bivša predsjednica Janet Yellen zagovarajući daljnje preventivno (ali postupno) podizanje kamatnih stopa. Po njezinu mišljenju, politika koja ne bi podizala kamatne stope sve dok inflacija ne dosegne ciljanu razinu od 2 posto bila bi „nesmotrena“ jer bi riskirala da dođe do „pregrijavanja tržišta rada“. Činjenicu da su sadašnji inflatorni pritisci još uvijek slabi gospođa Yellen smatra posljedicom djelovanja nekih samo privremenih čimbenika. Gospođu Yellen na mjestu predsjednika Feda zamijenio je Jerome Powell, dosadašnji član vodstva, koji će vjerojatno nastaviti s istom politikom, kao što se može zaključiti iz njegove izjave tijekom saslušanja pred resornim odborom Senata.
Prijedlozi vanjskih ograničenja
Neki ekonomisti i političari u SAD-u smatraju da se ne treba oslanjati na opreznost čelnika središnje banke, već da treba ograničiti njihovu slobodu odlučivanja odnosno podrobnije regulirati vođenje monetarne politike i tako spriječiti moguće pogreške, posebno one koje bi donijele visoku inflaciju. Pri tome često zagovaraju uvođenje tzv. Taylorova pravila.
Taylorovo pravilo
Jedno moguće pravilo za vođenje monetarne politike postavio je ekonomist John Taylor u članku koji je objavljen 1993. godine. Ono propisuje koliko središnja banka treba promijeniti realnu ključnu kamatnu stopu (engl. federal funds rate) reagirajući na odstupanje stvarne inflacije od ciljane i na odstupanje stvarne razine proizvodnje od normalne. Pri tome treba polaziti od „neutralne“ razine realne ključne kamatne stope koja nije ni stimulativna, ni destimulativna za inflaciju i proizvodnju, a koja po (tadašnjim) Taylorovim procjenama iznosi 2 posto. Kada, na primjer, stvarna inflacija postane za 0,8 postotnih bodova veća od ciljane, a proizvodnja je na svojoj normalnoj razini, tada je po Taylorovu pravilu potrebno realnu ključnu kamatnu stopu podignuti za 0,4 postotna boda iznad njezine neutralne razine. Razmjer propisane reakcije iznosi, dakle, 0,5 (=0,4/0,8). Što se tiče uvrštavanja odstupanja proizvodnje (engl. output gap) u pravilo, ono može odražavati želju da se postigne maksimalna zaposlenost kao drugi cilj monetarne politike jer odstupanje stvarne razine proizvodnje od normalne izaziva odstupanje stvarne stope nezaposlenosti od normalne (tzv. Okunov zakon). Propisani razmjer reakcije na odstupanje proizvodnje od svoje normalne razine izraženo u postotcima realnog BDP-a također iznosi 0,5.
Taylorovo pravilo u obliku jednadžbe izgleda, dakle, ovako:
realna ključna kamatna stopa =
neutralna realna ključna kamatna stopa
+ 0,5 (stvarna stopa inflacije – ciljana stopa inflacije)
+ 0,5 (stvarna razina proizvodnje – normalna razina proizvodnje),
pri čemu je:
realna ključna kamatna stopa =
nominalna ključna kamatna stopa – stvarna stopa inflacije.
Taylorovo pravilo implicira da nominalnu ključnu kamatnu stopu treba povećati više nego što se povećala stopa inflacije. Ako se stopa inflacije povećala za, na primjer, 0,8 postotnih bodova, uz nepromijenjene ostale okolnosti, onda nominalnu ključnu kamatnu stopu treba povećati za 1,2 postotna boda (=0,8+0,4).
Po Taylorovim tvrdnjama, navedeni razmjeri reakcije trebali bi, ako ih se središnja banka pridržava u vođenju monetarne politike, donositi stabilizaciju inflacije na razini ciljane stope i stabilizaciju proizvodnje na normalnoj razini. Taylor smatra da je dugo razdoblje makroekonomske stabilnosti od druge polovice 1980-ih do kraja 1990-ih godina bilo ostvareno zahvaljujući upravo tome što se središnja banka u velikoj mjeri držala navedenog pravila (premda ne eksplicitno).
Taylor tvrdi, međutim, da je u prvoj polovici 2000-ih godina središnja banka prestala slijediti njegovo pravilo. Uvrštavajući podatke o promjeni indeksa potrošačkih cijena i razini proizvodnje u svoje pravilo te koristeći se procjenom normalne razine proizvodnje i procjenom neutralne realne ključne kamatne stope, Taylor je zaključio da je ključna kamatna stopa bila preniska tijekom prve polovice prošlog desetljeća. Fed je po njegovu mišljenju pretjerano spustio ključnu kamatnu stopu, a potom ju je presporo podizao. On smatra da je Fed počinio pogrešku vodeći previše ekspanzivnu monetarnu politiku koja je dovela do investicijskog „buma“ na tržištu nekretnina s inflatornim posljedicama, a zatim je uslijedio pad cijena s kriznim posljedicama. Da nije bilo prethodnog buma, ne bi bilo ni kasnijeg pada („no boom, no bust“), kaže Taylor.
Na Taylorovu kritiku odgovorio je Ben Bernanke, tada na položaju Fedova predsjednika, pokazujući da ponašanje središnje banke tijekom navedenog razdoblja nije znatno odstupalo od ponašanja koje propisuje Taylorovo pravilo ako se promatraju drukčiji pokazatelji inflacije (promjena deflatora osobne potrošnje umjesto promjene indeksa potrošačkih cijena) i ako se koriste izvorni podatci koji su bili dostupni kada su odluke donošene (a kasnije su revidirani), te posebno ako se uvrste na njima utemeljene prognoze buduće inflacije i proizvodnje, što je smisleno jer potezi središnje banke utječu na gospodarstvo s velikim vremenskim odmakom i jer se pri prognoziranju manje uzimaju u obzir promjene u cijenama energenata i hrane za koje je poznato da imaju samo privremen učinak na inflaciju.
U jednom članku, koji je napisao kada više nije bio Fedov predsjednik, Bernanke je pokazao da se stvarno kretanje ključne kamatne stope gotovo u potpunosti poklapalo s kretanjem koje propisuje Taylorovo pravilo ako se u njega uvrste izvorni podatci o temeljnoj inflaciji koja ne uključuje rast cijena energenata i hrane, te ako se razmjer reakcije na odstupanje stvarne proizvodnje od svoje normalne razine poveća s 0,5 na 1, što su predlagali mnogi ekonomisti i što je Taylor prihvatio kao moguću verziju svojeg pravila. Iz rezultata Bernankeove analize može se zaključiti da se središnja banka ponašala kao da slijedi jednu zaista plauzibilnu verziju Taylorova pravila, ali i da to nije spriječilo ono što se dogodilo.
Fed je u svojem izvješću Kongresu u lipnju 2017. godine također pokazao da njegovo ponašanje u prvoj polovici prošlog desetljeća nije znatno odstupalo od nekih verzija Taylorova pravila, posebno one u kojoj se koristi stopa nezaposlenosti umjesto razine proizvodnje i u kojoj se jače reagira na odstupanje stvarne stope nezaposlenosti od njezine normalne razine, te napose one u kojoj se umjesto procijenjene neutralne realne ključne kamatne stope koristi njezina stvarna vrijednost u prethodnom razdoblju i u kojoj se koristi promjena odstupanja stope nezaposlenosti od njezine normalne razine (tzv. prva diferencija). Kod obje navedene verzije upotrebljavaju se izvorni podatci o inflaciji mjerenoj promjenom deflatora osobne potrošnje, pri čemu se isključuju cijene energenata i hrane.
Obrada spomenute teme u Fedovu izvješću bila je zacijelo potaknuta prijedlogom zakona (članak 1001.) koji određuje izvornu verziju Taylorova pravila kao „referentno pravilo“ u monetarnoj politici te koji obvezuje Fed da se drži nekog „direktivnog pravila“ u svojem odlučivanju i da podrobno obavještava Kongres o opsegu i razlozima eventualnog odstupanja direktivnog pravila od referentnog pravila. Taj prijedlog zakona već je usvojio Predstavnički dom Kongresa.
Bez obzira na to je li Fed u prvoj polovici prošlog desetljeća vodio pretjerano ekspanzivnu politiku zato što je slijedio Taylorovo pravilo ili zato što ga nije slijedio, on je poslije toga podigao kamatne stope, što je bilo uglavnom u skladu s izvornom verzijom Taylorova pravila, ali je u tome također pretjerao, izazvavši financijsku i gospodarsku krizu, kao što je opisano ovdje. Fed je, dakle, nakon prve pogreške počinio drugu pogrešku, i to puno veću, a pri tom se ponašao uglavnom onako kako propisuje Taylorovo pravilo u izvornom obliku (ono je zapravo zahtijevalo još veće podizanje kamatnih stopa).
Taylorovo pravilo, dakle, dolazi u različitim verzijama koje daju prilično različite upute u pogledu vođenja monetarne politike, a neke od tih verzija vjerojatno ne bi sprečavale ni pretjerano ekspanzivnu politiku s inflatornim posljedicama, ni pretjerano restriktivnu politiku s recesijskim posljedicama. Štoviše, ako bi nositelj monetarne politike počinio prvu pogrešku, prema izvornoj bi verziji Taylorova pravila morao počiniti i drugu. Vođenje monetarne politike po Taylorovu pravilu, dakle, ne bi umanjilo makroekonomsku nestabilnost.
Friedmanovo pravilo
Jedno pravilo koje bi trebalo spriječiti štetno djelovanje centralne banke predložio je nobelovac Milton Friedman još 1960. godine u knjizi pod naslovom Program za monetarnu stabilnost te kasnije u članku „Uloga monetarne politike“ iz 1968. godine. Friedman je tvrdio da nestabilnost cijena i gospodarskog rasta izvire uglavnom iz nestabilnosti rasta novčane mase te da stoga glavni zadatak središnje banke treba biti održavanje stabilnog rasta novčane mase. Nasuprot tome, u stvarnosti središnja banka zapravo pridonosi nestabilnosti djelujući prekasno odnosno pretjerano zato što njezini potezi utječu na gospodarstvo s velikim vremenskim odmakom. Naime, ako središnja banka reagira promjenom rasta novčane mase na neku sadašnju pojavu, npr. na visoku inflaciju, učinak njezine reakcije nastupit će tek znatno kasnije, kada ta pojava oslabi, pa će učinak biti prevelik s obzirom na njezin opseg i donijeti drugu neželjenu pojavu, npr. recesiju. Na to će središnja banka reagirati djelujući u suprotnom smjeru, ali opet sa zakašnjenjem odnosno pretjerano i tako u krug. Stoga je potrebno uvesti pravilo o stabilnom rastu novčane mase koje bi spriječilo središnju banku da pretjerano djeluje u bilo kojem smjeru. U jednoj blažoj verziji, pravilo bi odredilo gornju i donju dopuštenu granicu rasta novčane mase, kao što je Friedman predložio u svojemu političkom manifestu pod naslovom Slobodni izabrati (Free to Choose) iz 1979. godine. Gornja granica rasta novčane mase sprečavala bi pojavu dugotrajne visoke inflacije, dok bi donja granica i uzak raspon između njih umanjivali vjerojatnost pojave recesije odnosno visoke nezaposlenosti.
Da je bila određena gornja i donja granica rasta novčane mase, zajedno s nevelikim rasponom između njih, do pojave investicijskog buma i zatim recesije tijekom prošlog desetljeća vjerojatno ne bi bilo došlo. Na takav zaključak upućuje slika 2 koja prikazuje odnos između rasta novčane mase i rasta realnih privatnih investicija. Do veoma visokog rasta investicija u 2004. i 2005. godini vjerojatno ne bi bilo došlo da mu nije bio prethodio neobično visok rast novčane mase, a do oštrog pada investicija u 2008. godini također vjerojatno ne bi bilo došlo da rast novčane mase prije toga nije bio pao na gotovo ništicu. Friedmanovo bi pravilo, dakle, zacijelo bilo spriječilo velike oscilacije u rastu investicija.
Slika 2: Rast novčane mase i realnih privatnih investicija u SAD-u od 2000. do 2008. godine
Izvor: BEA, Fed, autorovi izračuni. Napomene: Novčana masa je monetarni agregat M1. Investicije uključuju promjenu zaliha.
Mnogi stručnjaci, međutim, smatraju da Friedmanovo pravilo ima velike nedostatke. Tako ekonomisti Gregory Mankiw i Ricardo Reis ističu da održavanje stabilnog rasta novčane mase ne bi bio dovoljan odgovor na naftne šokove, financijske krize i promjene u raspoloženju investitora, da je nemoguće precizno definirati novac i mjeriti njegovu količinu u okolnostima pojave novih financijskih instrumenata te da zbog svega toga postoje velike oscilacije brzine kolanja novca odnosno omjera nominalnog BDP-a i količine novca. Izgleda, dakle, kako danas među ekonomistima prevladava mišljenje da primjena Friedmanova pravila ne bi osiguravala makroekonomsku stabilnost.
Taylorovo pravilo s prognozama
Friedman je ukazivao, kao što smo vidjeli, na problem zakašnjele odnosno pretjerane reakcije središnje banke u vođenju monetarne politike koji proizlazi iz toga što njezine odluke utječu na gospodarstvo s velikim vremenskim odmakom. Švedski ekonomist Lars Svensson smatra da monetarnu politiku treba voditi tako da središnja banka ne reagira na sadašnje vrijednosti inflacije i nezaposlenosti, već na njihove buduće vrijednosti, u mjeri u kojoj bi odstupale od ciljeva. Takav je pristup, kao što smo također vidjeli, već donekle prihvaćen u Fedovoj praksi. Sljedeći korak moglo bi biti formuliranje eksplicitnog „direktivnog pravila“ uvrštavanjem prognoziranih vrijednosti stope inflacije i nezaposlenosti u Taylorovo pravilo. Svensson se, međutim, protivi formuliranju nekog konkretnog pravila koje bi imalo brojčano propisan opseg reakcije i koje bi određivalo samo sadašnju vrijednost ključne kamatne stope.
Bi li posve artikuliran i precizan način reagiranja na prognozirane vrijednosti inflacije i nezaposlenosti osiguravao makroekonomsku stabilnost? To ovisi, naravno, o tome koliko bi točne bile te prognoze. Komentirajući slične ideje još 1960. godine, Friedman je, služeći se metaforama, primijetio da bi provedbu dobre ideje „sadašnjeg naginjanja protiv budućeg vjetra“ sprečavalo loše stanje meteorologije koja ne može precizno predvidjeti odakle će vjetar puhati u budućnosti i koliko jako. Makroekonomska prognostika trebala bi, dakle, davati odgovor na pitanje kolika će biti inflacija i nezaposlenost u nekom budućem trenutku kada će na njih u punoj mjeri moći utjecati sadašnje odluke središnje banke (i koliki će taj utjecaj biti). Riječ je o vremenskom odmaku od otprilike dvije godine. Friedman nije isključivao mogućnost napretka makroekonomske prognostike, ali danas, pola stoljeća kasnije, jasno je da do značajnog napretka nije došlo, o čemu svjedoči Fedov neuspjeh da predvidi Veliku recesiju. Štoviše, Fed nije u stanju predvidjeti čak ni ono što će se dogoditi jedan kvartal kasnije, kao što je pokazala jedna neovisna studija.
Zaključak
Fed ima moć da snažno utječe na inflaciju i odstupanje stope nezaposlenosti od njezine normalne razine. Premda su Fedovi čelnici tijekom prethodnih nekoliko godina vodili opreznu monetarnu politiku u strahu od pojave visoke inflacije, zbog čega se stvarna stopa inflacije nalazila ispod ciljane, postoji zakonodavna inicijativa u smjeru ograničavanja njihove slobode odlučivanja. Fedu bi mogla biti nametnuta obveza da na temelju izvornog oblika Taylorova pravila formulira i slijedi neko slično pravilo. Ako do toga dođe, Fed bi mogao u pravilo uvrstiti prognozirane vrijednosti inflacije i nezaposlenosti. Takva regulativa, međutim, vjerojatno ne bi sprečavala pogreške u monetarnoj politici zbog velikog vremenskog odmaka s kojim Fedove odluke utječu na gospodarstvo odnosno zbog njegovih prognoza koje bi zacijelo (i dalje) bile netočne. Stoga ne treba očekivati da će spomenuta inicijativa odnosno njezino možebitno ostvarenje pridonijeti makroekonomskoj stabilnosti u SAD-u.