Ususret Jackson Holeu: Bessentovo nemoguće trojstvo

Vjerojatno ste zapazili neobične događaje na američkom tržištu dugoročnih državnih obveznica u proteklih nekoliko tjedana. Popratili smo ih i na Ekonomskom labu u tekstovima Maria Gatare: (1) nakon koordinirane japansko-američke intervencije na deviznom tržištu (jen-dolar) uslijedila je (2) intervencija američkog ministarstva financija direktnom kupnjom vlastitih dugoročnih obveznica prije dospijeća.

Takva konstelacija izravnih i neizravnih intervencija mimo monetarne politike dugo nije viđena. To je otvorilo prostor različitim tumačenjima. Svode se na tezu da se s američkim dugoročnim prinosima događa nešto opasno. Desetogodišnji prinos od oko 4,7% i tridesetogodišnji oko 5,3% na godinu, uz inflaciju oko 2,5%, znače realne dugoročne prinose između 2 i 3%. To je jako visoko i navodno signalizira ozbiljan problem.

Konfuzne izjave visokih američkih dužnosnika ne pomažu. Ministar financija Scott Bessent izjavljuje da SAD neće odustati od uloge proizvođača svjetske valute i poduzima akcije da tako i ostane, a potpredsjednik J.D.Vance izjavljuje da je dolarska globalna valuta uteg oko vrata američke ekonomije.

Nerijetko sami sebi skaču u usta: teško je pomiriti Bessenta iz 2025. koji najavljuje da politika jakog dolara ostaje u temeljima američke monetarne doktrine i obećaje smanjenje fiskalnog deficita na 3% BDP-a do kraja Trumpova mandata, s Bessentom iz 2026. koji ulaže trud ne bi li oslabio dolar, dok je smanjenje deficita, kao što ćemo vidjeti, zaboravljena tema.

U pozadini ove priče leži tvrdokorni fiskalni deficit koji se u SAD-u i dalje u pogledu trenda ne kreće daleko od 6% BDP-a te ne pokazuje ni naznaku kretanja prema Bessentovom cilju od 3%. Da i ne spominjemo san o uravnoteženom proračunu koji je Trump najavio u inauguralnom govoru o nadolazećem Zlatnom dobu Amerikeu siječnju prošle godine.

Važan je i FED, a središnja banka se zasad drži po strani. Ne mijenja kamatne stope iako je novi predsjednik Warsh proljetos sjeo u fotelju kao „Trumpov čovjek“. Pristojno rečeno, i on i cijeli Odbor za operacije na otvorenom tržištu (FOMC) koji odlučuje o monetarnoj politici ostali su – ambivalentni; realno rečeno, na zadnjem sastanku u srpnju tri člana su bila za povećanje kamatnih stopa, zapisnik otkriva da bi još nekolicina uskoro mogla biti sklona takvom potezu, a FED Watch Tool podizanju kamatnih stopa na sljedećem sastanku FOMC-a 16. rujna danas pridaje vjerojatnost od nemalih 36%.

Danas u Jackson Holeu počinje godišnja konferencija centralnih bankara na kojoj Warsh sutra govori, a zatim je sastanak ministara financija G-20 u Sjevernoj Karolini na kojoj su Bessent i Warsh sudomaćini pa ćemo se u ovom tekstu pripremiti za tumačenje poruka s tih važnih sastanaka nakon uvoda koji je Bessent već odradio intervencijama koje smo spomenuli na početku.

Prvo slijedi mala vježba iz računanja terminske premije u dugoročnim obvezničkim prinosima, zatim se terminska premija (premija ročnosti ili na rok kako ju ponekad zovu na našemu jeziku) povezuje sa stanjem u federalnom proračunu, a na kraju se američki fiskalni problem uklapa u širu političku sliku – unutarnju američku, i međunarodnu geopolitičku. Samo u širem okviru moći ćemo bolje shvatiti Bessentove intervencije s kojima smo započeli priču.

Inflacijska očekivanja i terminska premija

Iz dnevnih šumova promjena cijena obveznica teško je razlučiti promjene dugoročnih prinosa koje reflektiraju učinak promjene inflacijskih očekivanja od promjena terminske premije. Zbog toga analitičari izgledaju poput loptice između dva flipera: pad cijena i rast prinosa dugoročnih obveznica objašnjavaju malo inflacijom (odnosno inflacijskim očekivanjima), a malo terminskom premijom. Pri tome gotovo nitko ne zna uvjerljivo objasniti zašto se terminska premija mijenja. Govori se o tome da stranci, npr. Japanci ili Kinezi, prodaju američke obveznice iz ekonomske nužnosti ili strateških geopolitičkih razloga. Govori se i o tome da američki javni dug nije održiv. To bi navodno moglo srušiti dolar, a financiranje proračuna pretvoriti u noćnu moru. No je li uistinu tako?

Većina medijsko-političkih priča o ulozi suverena na tržištu obveznica ne znači gotovo ništa u smislu volumena trgovanja obveznica: stotinama puta veći volumeni obveznica kojima se trguje (i volumena buduće potražnje za njima) leže u rukama institucionalnih investitora. To ćemo shvatiti ako znamo da nije bitno samo stanje javnog duga SAD-a u kojemu strani suvereni sudjeluju s gotovo 10%; bitno je primarno i sekundarno trgovanje u kojemu službeni strani kreditori, koji uglavnom drže dug do dospijeća, sudjeluju s puno manje od 10%.

Institucionalni investitori su glavni, a oni pažljivo procjenjuju fiskalnu politiku i ukupnu politiku koja ju određuje. Pri tome se služe puno sofisticiranijim modelima od onih koje srećemo u medijima i javnim publikacijama (svatko čuva najvrijedniju informaciju za sebe). U nastavku ćemo na primjeru jedne takve analize u light verziji povezati komponentu terminske premije iz američkog obvezničkog prinosa s karakteristikama američke fiskalne politike.

Početna formula je naizgled jednostavna:

Prinos = očekivana realna kratkoročna kamatna stopa + očekivana stopa inflacije u dugom roku + premija inflacijskog rizika + realna terminska premija.

Međutim, dobra identifikacija ovog modela nailazi na probleme, pa se u praksi koristi jednostavnija verzija takozvanog Christensen-Rudebusch modela:

Prinos = očekivana nominalna kratkoročna kamatna stopa + terminska premija

Očekivana nominalna kratkoročna kamatna stopa uključuje realni dio i inflacijske komponente. Period očekivanja zavisi o ročnosti obveznica koje promatramo. Ako nas zanima 10-godišnji prinos, iz modela prinosa za različite ročnosti izvodi se projekcija očekivane kratkoročne kamatne stope za 10 godina unaprijed tako da se može izračunati:

Terminska premija 10Y = Prinos 10Y – očekivana nominalna kratkoročna kamatna stopa (prosjek za 10 godina unaprijed)

Tako definirana terminska premija – naknada koju tržište traži za držanje dugoročnih obveznica – crna je kutija u koju stane cjelokupna razlika prinosa i nominalnih očekivanja. U nju stane i pogreška u procjeni očekivanih kratkoročnih prinosa. Unatoč elementima financijsko-ekonometrijske ezoterije, boljega nemamo. Stoga San Francisco FED objavljuje procjenu terminske premije na temelju ovog modela:

Slika 1. Dekompozicija 10-godišnjeg prinosa na američke državne obveznice 2022.-2026.

Izvor: San Francisco FED

Na slici vidimo četiri bitne stvari:

1. Ako gledamo cijelu ovu godinu, rast prinosa uglavnom je povezan s rastom očekivane kratkoročne stope (s uključenim inflacijskim očekivanjima), a ne s terminskom premijom. Tako je bilo i zadnjih godina: promjene dugoročnih prinosa uglavnom se tumače inflacijskim očekivanjima (korelacija gornje dvije linije je veća nego korelacija najgornje i najdonje linije).
2. Terminska premija prilično je stabilna od ulaska Trumpa u Bijelu kuću, ali treba primijetiti rast kroz četiri mjeseca prije 20. siječnja 2025. Po običaju anticipirajući, tržišta su povećala terminsku premiju usporedo s rastom vjerojatnosti sjedanja Trumpa u kokpit: od početka listopada 2024. do inauguracije premija je narasla za oko 0,35 postotnih bodova.
3. Trumpov efekt objašnjava manji dio promjena terminske premije u zadnjih pet godina. Terminska premija je puno više rasla u mandatu Joe Bidena i ministrice financija Yellen – za više od postotnog boda od početka travnja 2022., kada je premija bila oko nule, do 1,37% u listopadu 2023. To se podudara s periodom promjene monetarne politike i brzim rastom kamatnih stopa FED-a, ali i s periodom kvarenja cikličkog fiskalnog položaja SAD-a. Drugim riječima, s Bidenom i Yellen (i Powellom) pred tri godine već smo bili ovdje gdje se sada nalazimo (ne ulazeći u to jesu li razlozi bili fiskalne ili monetarne naravi).
4. Međutim, ako izolirano gledamo samo zadnja tri mjeseca na desnom kraju slike, ipak vidimo nešto novo: terminska premija dodala je više gasa u odnosu na inflacijska očekivanja. Možda se u zadnjem kratkom razdoblju od nekoliko mjeseci ipak nešto promijenilo?

Fiskalna politika i terminska premija u kratkom roku

Fiskalna politika može utjecati na obvezničke prinose i preko nominalnih očekivanja (to je u pravilu glavni kanal) i putem terminske premije (događa se iznimno i iz podataka je jako teško izolirati izravni učinak fiskalne politike na terminsku premiju). Ipak, moguće je da se upravo to dogodilo.

Na Slici 2 vidimo kako je Trumpova administracija od sredine 2025. uspijevala postpuno smanjivati deficit (prihodima od carina!), i to deficit koji je prije toga bio dodatno povećan u zadnjih 6 mjeseci mandata Joe Bidena. Iako Trump nije osjetno promijenio trend, ipak treba zabilježiti da je na prijelazu 2024. u 2025. godinu federalni deficit curio prema 7% BDP-a, dok je pred samo nekoliko mjeseci izgledalo da ukupan deficit ide prema 5% BDP-a. I prihod od carina pomogao je u tom (blagom) fiskalnom zaokretu. Primarni deficit (ukupan umanjen za plaćene kamate) išao je prema 2% (donji dio Slike 2), što je bilo bolje od prognoze neovisnog Kongresnog ureda za proračun koji je Trumpovoj administraciji predviđao primarni deficit od 2,5% BDP-a do kraja fiskalne 2027. godine. Trump i Bessent su mogli (donekle) biti zadovoljni. Ali samo do nedavno.

Slika 2. Sezonski prilagođen i izglađen ukupan i primarni (bez plaćanja kamata) fiskalni saldo federalne vlade SAD-a

Izvor: Ekonomski lab – Arhivanalitika, obrada Claude AI

Nakon što je Vrhovni sud u veljači ove godine srušio raniji pravni model Trumpovih carina uslijedio je niz tužbi poduzeća radi povrata preplaćenog. Zadnjih mjeseci povrati ranije uplaćenih carina bili su veći od novih uplata carina (u srpnju: 25 milijardi novih uplata, 33 milijarde refundacija starih). To znači fundamentalnu promjenu u fiskalnom trendu jer federalni proračun ostaje bez glavnog instrumenta fiskalne prilagodbe (otprije je dobro poznato da Trump ne želi dizati poreze, a pokušaj kontrole rashoda s Muskovim DOGE-om na početku mandata neslavno je propao). To ujedno objašnjava zašto je Trump, pronašavši neke nove pravne osnove u zakonima starim desetljećima na kojima se nakupila prašina, opet carinama navalio na trećeg trgovinskog partnera Kanadu iz koje SAD uvozi roba u vrijednosti od gotovo 400 milijardi dolara.

Nakon fijaska na Vrhovnom sudu, ključno pitanje nije više koliko će federalni proračun uprihoditi u narednih godinu dana od carina na uvoz iz Kanade i iz svih drugih smjerova uvoza na koje će Trump iz nužde, a ne iz sporta ili uvjerenja, vjerojatno ponovo pokušati udariti na novim pravnim osnovama. Ključna pitanja za fiskalne promatrače i kreditore sada glase: hoće li se i koliko dugo nove carine moći pravno održati, te kako će povratak fiskalnog problema pod reflektore utjecati na američku politiku koja je i u međunarodnom dijelu upala u problem zbog produžetka rata u Iranu i neriješenog stanja u rusko-ukrajinskom ratu u kojem Ukrajina sve uspješnije oštećuje ruske energetske kapacitete, pa sve djeluje u smjeru trajno povišenih cijena energenata.

Na listu vijesti koje definiraju širi političko-ekonomski okvir treba dodati još i:

• sve sporiji tempo zapošljavanja i rasta prosječnih plaća koje su u srpnju u SAD-u rasle sporije od očekivanja, 3,2%;
• inflacijska očekivanja potrošača skočila su iznad 4%, što znači da su njihova očekivanja realnih promjena dohodaka negativna, a to je u vezi s:
• padom potrošačkog sentimenta koji u zadnjih nekoliko mjeseci registriraju bitni indeksi koji mjere očekivanja potrošača (Michigan, Conference Board, itd.).

Listu ćemo zaključiti nalazom da podrška Trumpu u anketama ne prelazi 40% što je slično polovici drugog mandata Busha juniora. Ni republikanci ne stoje najbolje, a manje je od tri mjeseca do izbora za Kongres. Takve političke konstelacije u povijesti SAD-a gotovo su uvijek značile preuzimanje Kongresa od strane oporbe na polovici predsjedničkog mandata.

Bessentovo nemoguće trojstvo (i FED koji stoji sa strane): više od igre

Iz perspektive ministra financija koji mora gledati malo dalje od predstojećih izbora za Kongres jasno se vidi jedno jednostavno nemoguće trojstvo:  ne može se u isto vrijeme (1) popravljati veliki strukturni fiskalni deficit samo carinama, (2) imati (dobar) gospodarski rast i (3) nisku inflaciju (koja omogućuje niske kamatne stope). Bessentovo nemoguće trojstvo nije željezni zakon nego, jednim dijelom, posljedica spleta okolnosti (rat u Iranu zakomplicirao je problem inflacije). Međutim i bez te specifične okolnosti, nemoguće bi trojstvo djelovalo – samo malo slabije.

Pogledajmo kako Bessent sada mora birati ako uzmemo u obzir samo ekonomske varijable: na (1) strukturni fiskalni deficit nema utjecaj, jer nema političku moć da postane kreator politike, onaj koji ju je imao sve je slabiji, a ruke će mu od studenoga vjerojatno biti još više vezane ako republikanci izgube; ni na (3) inflaciju više ne može utjecati, barem ne direktno. Možda može indirektno, preko (2): ako rast osjetnije uspori, usporit će i inflacija, što će smekšati FED i navesti FOMC na smanjenje kamatnih stopa.

Nije neka velika utjeha: nominalno sporiji gospodarski rast može više naštetiti fiskalnom položaju nego što ga niže FED-ove kamatne stope mogu popraviti. Unatoč tome, vrijeme najboljih rješenja davno je prošlo. Sada je vrijeme odabira najmanje loših. Scott Bessent je dovoljno iskusan da to dobro zna. Isto kao što taj čovjek, koji je pred 35 godina radeći za Sorosev fond (profesionalnu i političku biografiju objavio sam u ožujku prošle godine) rušio britansku funtu procjenjujući intervencijska ograničenja tadašnje Bank of England, predobro zna da tržišta jako dobro procjenjuju ono što je nedavno sam napravio – razotkrio ograničene kapacitete i dosege državne intervencije na dubokim i likvidnim međunarodnim tržištima. Bessentova profesionalna prošlost navodi na zaključak da u intervencije nije ušao iz perspektive očajnika koji nema što izgubiti, ili naivca koji stvarno misli da može „pobijediti“ najlikvidnija globalna tržišta. Znajući da ne može pobijediti tržište, Bessent je strateški komunicirao slabost.

Stoga intervencije s početka priče treba tumačiti kao strateški osmišljen signal koji je optimalan u danim okolnostima. Naime, ako rast dovoljno blago uspori, tako da s jedne strane ne znači recesiju, a s druge strane postane dovoljno spor da ohladi inflaciju (tako da FED promijeni svoj stav i olabavi s kamatnim stopama), bio bi to prijelaz u novi režim ekonomske politike. Neizvjestan i težak prolaz kroz ušicu igle, ali barem nešto novo što može otvoriti neke nove opcije, šanse. Bessentove (uzaludne) intervencije stoga s jedne strane treba tumačiti kao poruku Trumpu da fiskalne municije više nema i da treba ubrzati izvlačenje iz iranskog blata kako bi se smanjili troškovni pritisci na inflaciju (Trump je izjavio da Bessentu nije naredio intervenciju); s druge strane, Bessent je poslao poruku Warshu (FED-u): „Radim vaš posao, a nemam municiju za to.“ Pa neka se svi malo zamisle, jer od razgovora za finim ručkovima, kojih je sigurno bilo, očito nije bilo vajde: talk is cheap.

U nekim interpretacijama se spominje da iza svega stoje debate iza zatvorenih vrata o reaktiviranju novog oblika sporazuma FED-a i državne riznice prema modelu koji je postignut 1951. Godinu dana prije nego što će postati predsjednik FED-a, Kevin Warsh je govorio o tom sporazumu kao ključnom poticaju za kontrolu fiskalnog deficita. Interpreti nisu najbolje shvatili što je Warsh govorio, niti je Warsh to dovoljno jasno formuliralo jer je prilično konfuzno pretpostavio da postoji optimalna ciljana veličina bilance FED-a koju bi „potpisali“ državni tajnik za financije i predsjednik FED-a. Motiv za dopunu institucionalnog okvira FED-a Warsh je pronašao u želji da se više ne ponovi kvantitativno popuštanje iz 2020.-2022., no nije jasno kako bi monetarni režim ciljanja veličine bilance FED-a povećao neovisnost FED-a i poslao poruku političarima da smanje deficit kada potpis državnog tajnika za financije na cilju bilance FED-a zapravo šalje suprotnu poruku?

Zbog ove ambivalentnosti Warshovih ranijih ideja pojavile svakojake konfuzne interpretacije i tumačenja uključujući i ona na CNBC-u gdje spominju korištenje računa riznice kod FED-a (eng. Treasury General Account) za intervencije na tržištu obveznica. To je, navodno, „bazuka“ jer na računu leži gotovo 1000 milijardi dolara. Međutim, svatko tko je iole upućen u monetarnu i fiskalnu politiku zna da: (1) „pražnjenje“ računa riznice ograničeno je operativnim, sezonskim i regulatornim ograničenjima (s ovog računa država plaća sve svoje obaveze, a kada federacija udari u limit javnog duga pa u Kongresu krenu političke borbe oko povećanja limita koje potraju, račun se brzo prazni – uočite padove 2023. i 2025.), i (2) središnja banka kalkulira i projicira oscilacije ovog računa kada planira poteze monetarne politike (pražnjenje nije besplatan ručak).

Slika 3.

Izvor: St. Louis FRED

Dobro znajući koliko je osjetljivo prikazivati novac na transakcijskom računu riznice kao „bazuku“, sam Bessent nikada nije spominjao ova sredstva, nije koristio riječ bazuka, niti je javno govorio išta o sporazumu FED-riznica iz 1951. osim uobičajenih mekih izjava o suradnji FED-a i riznice kojima ministri financija s jedne strane naglašavaju da ne vrše pritisak, a s druge strane tržištima poručuju da institucije rade svoj posao i mogu biti mirni. Ipak, CNBC-ovu tezu o bazuki navodno su poduprli „neki izvori iz riznice“ koji s novinarima sigurno nisu slučajno razgovarali, pa je moguće da sam Bessent održava ovu komunikacijsku ambivalentnost pazeći da ipak ne ispadne neozbiljan pred ozbiljnim promatračima koji jako dobro znaju koliko je ova bazuka prazna puška dok (opet) Amerika ima ogroman deficit i potrebu da svako malo vodi političke bitke oko dizanja limita na dug. Evo otrježnjenja: novi limit (malo iznad 41 bilijuna USD) bit će dosegnut za manje od godinu dana!

Sve u svemu, državni tajnik za financije zasad se u komunikaciji doima kao netko tko je rekao što je imao za reći i napravio što je imao za napraviti, pa pokušajmo rekonstruirati tijek misli koji se meni jedino čini logičan: Zašto je Bessentovo nemoguće trojstvo, dok ga još uvijek promatramo samo u makroekonomskom okviru, moguće razriješiti jedino usporavanjem gospodarskog rasta na što se može djelovati povećanjem neizvjesnosti (težnja koja je mnogima nepoželjna, nelogična i kontraintuitivna)? Shvatit ćemo ako se vratimo na jednadžbu krivulje prinosa.

Pokazali smo da je, barem kada je riječ o SAD-u koje su u ovim stvarima poseban slučaj, lako utvrditi jaku vezu između nominalnih očekivanja i obvezničkih prinosa, dok je jako teško raspoznavati učinke fiskalne politike na komponentu terminske premije. Učinak fiskusa na terminske premije moguće je samo povremeno detektirati, pri čemu je signal slab. Bessent ga je zbog toga malo „nabrijao“, učinio vidljivijim, i to tako što je signalizirao slabost te skrenuo pažnju na ograničenja američke riznice u pogledu utjecaja na tržište.

Ako inflacija malo mine, a njezina očekivanja jako ovise o svjetskoj cijeni energenata, inflacijska očekivanja opet će povesti kolo prinosa. To je ono što Bessent priželjkuje u sretnom scenariju: pomoći Trumpu da što brže shvati da mora aktivno hladiti cijene i odustati od (bezvezne) ideje da je Americi bolje s višim nego s nižim svjetskim cijenama energenata; pomoći novom predsjedniku FED-a Warshu u hlađenju jastrebova u FOMC-u radi podsjećanja da nisu odgovorni samo za inflaciju nego i za zaposlenost i za američko tržište državnih obveznica; te cijelom društvu u FOMC-u poslati signal da je vrag odnio šalu i da je sada na njih red – po mogućnosti prije nego što bilo tko izgovori zabranjenu riječ na R („Anticipirajte malo“, zapravo poručuje Bessent).

A kad smo već kod zabranjene riječi na R i predstojećih američkih izbora, postoji i ružan scenarij s kojim razumna osoba na Bessentovom položaju također treba računati (i sigurno o tome ima više informacija od bilo kojeg vanjskog promatrača). Predstojeća gužva oko i nakon izbora u studenom pomno se prati u Moskvi, Pekingu i Teheranu. Budite uvjereni da svatko od tih aktera sam za sebe, a donekle možda i koordinirano, gleda kako kapitalizirati američke unutarnje napetosti: Teheran da preživi, Putin da promijeni teško podnošljivu pat poziciju u Ukrajini u kojoj je zaglavio, a Peking da učvrsti dugoročne izglede u geopolitičkom srazu s Amerikom. Predstojeća gužva može se loše rasplesti u smislu novog udara na cijene energenata, iako to ne odgovara Kini koja kao uvoznik energenata nema interes za takav scenarij, pa je Bijeloj kući od presudne važnosti da FED razumije širu sliku i ne podiže kamatne stope ako uslijedi novi troškovni udar, a po mogućnosti i olabavi ako zaprijeti ono na R što se ne izgovara. I u tom alternativnom scenariju bilo je važno poslati opipljivu, materijalnu poruku koja se svodi na to da Bijela kuća bez FED-a sama dalje ne može realizirati svoju strategiju na domaćem i međunarodnom planu. U scenariju usporedne eskalacije u Zaljevskom i Rusko-ukrajinskom ratu, FED koji diže kamatne stope kako bi hladio troškovnu inflaciju na domaćem planu postaje noćna mora.

Trump to dobro zna; a on je pogotovo bijesan jer, prvo, očekivao je od Warsha da pokaže malo više lojalnosti (Trump prvenstveno očekuje lojalnost) i drugo, Powell je dopustio fiskalnu dominaciju u Bidenovom mandatu (FED je dizao kamatne stope tek kad je Biden rekao da pandemija nije više državni problem broj jedan nego inflacija), pa se Trumpu stalno vraća ona razorna pomisao da su Bidena voljeli, a njega ne – pomisao čija će razornost biti puno veća ako republikanci izgube Kongres za malo više od dva mjeseca.

U tom kontekstu – mimo Trumpa – moguće je da se intervencije trebaju razumjeti i u kontekstu očekivanja političkog kaosa u kojemu će Bessent i Warsh, koji su i o tome sigurno razgovarali, biti ključni ljudi za prolazak Amerike kroz teško razdoblje bez većih financijskih oštećenja.

Poruka je poslana, golub je sletio, a sada je na drugima da protumače i shvate signale. Danas počinje skup centralnih bankara u Jackson Holeu s kojeg ćemo pažljivo očitavati reakcije. Idući tjedan je sastanak ministara financija G-20 u Sjevernoj Karolini na kojem će Bessent i Warsh biti domaćini. Nakon toga nećemo biti puno pametniji, ali neće proći više od nekoliko tjedana i već ćemo imati jasniju sliku smjera u kojem se sve ovo razvija.

Shvatili ste: gajim određeno razumijevanje za Bessentovu taktiku u danom okviru, pokušavam mu pridati neki dublji smisao. Jer najgore bi bilo da centralne banke u rujnu podignu kamatne stope, a onda ih brzo zatekne nova geopolitička i/ili ekonomska gungula. S druge strane, ne gajim nikakvo razumijevanje za zadani okvir u koji se Amerika sama dovela. Pri čemu je Trump, koji je definirao ovo novo nemoguće trojstvo, bio samo katalizator. Fundamentalna odgovornost za fiskalni nered leži na obje političke stranke jer javni dug nije nastao jučer.