Jučerašnji dan bio je važan za središnje banke budući da je Upravno vijeće ECB-a održalo redoviti sastanak o monetarnoj politici. U SAD-u je uoči sastanka FOMC-a (tijelo FED-a koje odlučuje o monetarnoj politici), koji se održava sljedeći tjedan, objavljen podatak o inflaciji za kolovoz (2,9% Y/y – u odnosu na isti mjesec prošle godine).
ECB: bez promjene
Kamatna stopa na prekonoćne depozite ostaje na 2,0%. Niti jedan drugi parametar monetarne politike se ne mijenja. Objavljene su nove ECB-ove prognoze, no razlike u odnosu na prognoze iz lipnja minimalne su te nisu vrijedne dublje analize. Inflacija se u srednjem roku očekuje stabilnom oko ciljane vrijednosti od 2%, a gospodarski oporavak u europodručju nastavlja po relativno niskim stopama rasta od oko 1%. Projekcija sada uključuje očekivani negativni učinak Trumpovih carina na izvoz iz EU u SAD i očekivani pozitivni učinak fiskalne ekspanzije u Njemačkoj.
Budući da se donedavno očekivalo da bi ECB do kraja ove godine mogao spustiti kamatne stope na 1,75%, postavlja se pitanje nije li 2,0% ipak donji prag u ovom ciklusu spuštanja kamatnih stopa? Do kraja godine preostala su dva sastanka o monetarnoj politici – 30. listopada i 18. prosinca. Sumnja da je 2% donji prag sada je prisutnija, osobito u svjetlu činjenice da će prošlogodišnji bazni efekti vjerojatno dovesti do blagog porasta godišnje stope iznad 2% u sljedeća dva mjeseca. Stoga će ECB vjerojatno biti malo oprezniji kako eventualno spuštanje stopa ne bi zbunilo tržišta i poremetilo inflacijska očekivanja.
Drugo bitno pitanje koje je nekoliko puta ponovljeno i na press konferenciji nakon sastanka (ali je ostalo bez odgovora), odnosi se na to hoće li rast prinosa na državne obveznice većine država članica od proljeća naovamo utjecati na buduće odluke ECB-a. Detaljno smo pisali o fiskalnim problemima i padu vlade u Francuskoj (ovdje i ovdje); na dan sastanka u ECB-u prinosi na 10-godišnje francuske državne obveznice dodatno su se približili talijanskima na minimalni razmak od svega 0,04 postotna boda. Time je potvrđena utemeljenost najave da bi francuski prinosi po prvi puta u novijoj povijesti uskoro mogli premašiti talijanske.
Prilično je sigurno da se ECB neće rukovoditi podatkom o prinosima za samo jednu zemlju članicu, pa makar to bila i Francuska gdje je Lagarde svojedobno bila ministrica financija. To je glavni scenarij sve dok su ostali prinosi relativno mirni, što je trenutačno slučaj. Glavni, njemački prinos spustio se s 2,77% na početku rujna na 2,65% jučer, što odgovara razinama s početka kolovoza. U sliku relativno mirnog tržišta, ako ne brojimo Francusku, uklapa se razlika između njemačkog desetogodišnjog prinosa i ECB-ove kamatne stope između 0,5 i 1,0 postotnog boda, što se čini prirodnom razlikom u ovoj fazi ekonomskog ciklusa.
Zapazimo da se i Hrvatska, otkako je članica europodručja, sa svojim dugoročnim kamatnim stopama kreće puno bliže Njemačkoj nego Francuskoj i Italiji: 10-godišnji obveznički prinos i prosječna efektivna kamatna stopa na stambene kredite – dvije vrlo slične kamatne stope – sada su oko 3%.
Francuska ostaje visjeti kao Damoklov mač nad obvezničkim tržištima i budućim odlukama europskih središnjih bankara. Politička i fiskalna kriza tamo se neće glatko rasplesti. Širom zemlje jučer je održano oko 600 protesta s ukupno 250,000 sudionika. Gotovo svi su – bez obzira na politički predznak organizatora – bili usmjereni protiv Macrona. Aktualni predsjednik je odabrao novog premijera, 39-godišnjeg Sébastiena Lecornua koji je bliži desnici, no taj potez zasad nije primirio tržišta. Ona su i dalje u mraku u pogledu mogućnosti za postizanje kakve-takve političke stabilnosti i usvajanja proračuna koji bi primirio narasli fiskalni deficit. Postavlja se pitanje je li prijelaz francuskih iznad talijanskih prinosa pitanje dana?
Apstrahiramo li neizvjesnost povezanu s Francuskom, mogućnost da se ovaj kamatni ciklus zaustavi na 2,0% umjesto na ranije očekivanih 1,75% govori u prilog daljnjeg jačanja eura spram dolara. No kako je riječ o valutnom paru, jednako je važno što se događa s druge strane Atlantika.
Inflacija iznad očekivanja uoči sastanka FOMC-a
U FED-u se idući tjedan odlučuje o nastavku monetarne politike u svjetlu opterećenosti Trumpovim pritiscima na spuštanje kamatnih stopa. One su, podsjetimo, na značajno višoj razini u odnosu na europodručje (4,25-4,50%). Šef FED-a Powell je u nedavnom govoru u Jackson Holeu priznao da je uz ove kamatne stope monetarna politika restriktivna. To je protumačeno kao najava spuštanja stopa na sastanku koji će se održati sljedeći tjedan. Doda li se tome da su dva člana FOMC-a već na prošlom sastanku prešla u oporbu spram jastreba Powella i da Trump traži sve moguće načine ne bi li što prije posložio članove FOMC-a na liniji svoje ideje o nužnosti monetarne ekspanzije, tržišta su duboko uvjerena da ćemo idući tjedan vidjeti spuštanje kamatnih stopa u SAD-u. Samo je pitanje da li za 25 ili 50 baznih bodova.
Pred oko tjedan dana tržište je bilo blizu konsenzusa da slijedi pad za 0,25 postotnih bodova. Zatim se – nakon objave vrlo slabih podataka s tržišta rada (vidi Brkljačin pregled ovdje i izvještaj BLS-a o zaustavljanju stvaranja novih radnih mjesta i rastu stope nezaposlenosti) – pojavila vjerojatnost, malo iznad 10%, da bi smanjenje moglo iznositi čak 50 baznih bodova. No, jučer je dan zaključen sa padom potonje vjerojatnosti na 6%. Pomak tumačimo rezultatom objave zabrinjavajućeg podatka o inflaciji potrošačkih cijena u kolovozu od 2,9% (nakon srpanjskih 2,7%), koji je ohladio očekivanja velikog smanjenja. I ako gledamo promjenu sezonski prilagođenih cijena u odnosu na prethodni mjesec (M/m), vidimo blagi uzlet američke inflacije.
Izvor: St. Louis FRED
Mnogi su požurili s ocjenom da je riječ o učinku Trumpovih carina, no prerano je za takav zaključak. Najveći dio povećane inflacije u kolovozu može se objasniti cijenama hrane koje su povećane 0,5% u odnosu na srpanj, što prati nedavni rast svjetskih cijena prehrambenih sirovina, te rastom cijena goriva na crpkama. Sumnje u efekte carina mogu se pronaći u rastu cijena novih i rabljenih vozila, no kretanja su ipak daleko od definitivnih zaključaka.
Devizno tržište (EURUSD) je do kraja jučerašnjeg dana reagiralo padom vrijednosti dolara prema euru za oko 0,6% u odnosu na vrijednosti do 14h po srednjoeuropskom vremenu.
Ključne poruke:
- Povećana je vjerojatnost da bi ECB-ovih 2,0% na prekonoćne depozite mogao biti donji prag u ovom kamatnom ciklusu.
- Apstrahiramo li od Francuske, dugoročni obveznički prinosi su mirni, a kamatne stope na obveznice i stambene kredite u Hrvatskoj izrazito su povoljne budući da se kreću svega oko 0,4 postotna boda iznad prinosa na 10-godišnje njemačke državne obveznice.
- Inflacija potrošačkih cijena u SAD-u je iznenadila, no iznenađenje nije dovoljno da bi promijenilo očekivanja o prestojećem spuštanju kamatne stope FED-a i definitivno potvrdilo hipotezu o značajnom učinku Trumpovih carina. Dolar je ponovo u padu prema euru.