Kripto svemir u kaosu

Foto: Rfischia / Dreamstime

Rat dviju najvećih trgovinskih platformi u nerazvidnom kriptosvemiru dodao je sol na ranu pada vrijednosti takozvanih kriptovaluta koje kao da već nisu bile dovoljno izranjavane rastom kamatnih stopa i ekonomskom školarinom koju debelo plaćaju (kasni) ulagači u obećanu kripto-zemlju nakon što je FED počeo zaoštravati monetarnu politiku

Ad
Ad

U zanimljivoj šahovskoj partiji u kojoj su snage odmjerili Sam Bankman-Fried i Changpeng Zhao, potonji je evidentno odnio pobjedu. Za neupućene, riječ je o izravnim rivalima, ponajvećim trgovinskim platformama u kripto svemiru (FTX i Binance) čiji je sukob isprovocirao još jedan val panične rasprodaje, srušivši jučer cijenu bitcoina ispod 16.000 dolara. U cijeloj je priči najšokantnija spoznaja kako je FTX, praktički preko noći, šaptom pao. Uznemirujuća implozija nekadašnjeg giganta za gorljive fanove kripto valuta zvuči užasavajuće, baš kao i izravne posljedice kraha, koje je još uvijek teško nazrijeti. Osim, naravno, milijardi dolara novih gubitaka za ulagače; to se nekako već podrazumijeva.

No sve ostale (pasivne promatrače) još više od toga mora zabrinuti put kojim se Sam Bankman-Fried vinuo u zvijezde i dokopao statusa zlatnog dečka kripto ekosustava pod čijom su kontrolom bili FTX i hedge fond Alameda Research. Ključna poluga uspona i pada bio je FTT, kripto valuta koju je stvorio FTX (to jest, Sam Bankman-Fried, sasvim je svejedno), a ako vam se na kraju priče učini kako sve neodoljivo podsjeća na klasični bank run, nipošto niste jedini (uostalom, Diamond i Dybvig su za teoriju o toj pojavi iz 1984. netom dobili Nobela, ali tko još u svijetu weba 2, weba 3, weba N, čita stare ekonomske teorije, op. ur.) …

Činjenice podređene narativu

Priču o bitcoinu vjerojatno znate: idejni tvorac najpoznatije kripto valute, poznat pod pseudonimom Satoshi Nakamoto, želio je stvoriti kredibilnu alternativu konvencionalnim valutama (još ambicioznije kripto alternative financijskom sustavu su došle kasnije) koja neće biti podložna utjecaju inflacije, okrenuvši naglavce uobičajenu teoriju i praksu. U njegovoj viziji nema mjesta grozničavom tiskanju novca u režiji središnjih banaka, zbog čega je ponuda bitcoina fiksirana (limit do kojeg tek trebamo doći, otprilike u idućih stotinjak godina, plus-minus desetljeće ili dva, je 21 milijun).

Jednostavan trik privukao je horde fanova i naizgled zvuči efektno, ali se u praksi prometnuo u ogroman problem: u uvjetima velike potražnje, koja cijenu gura uzlaznom putanjom, ograničena količina u opticaju pretvorila je bitcoin u (špekulativnu) financijsku aktivu koju nitko ne želi trošiti. Izbjegavši inflaciju, Nakamoto je bitcoin učinio podložnim – deflaciji. Inflacija u očima potrošača neminovno za sobom vuče negativne konotacije, ali ni deflacija nije neka sreća; inflacija potrošače potiče na povećanu potrošnju (jer platežno sredstvo kontinuirano gubi na vrijednosti), dok deflacija u prvom redu motivira štednju (kako to zorno ilustriraju turobna iskustva iz Japana). Iz čega proizlazi kako je termin „kripto valuta“ (barem u slučaju bitcoina), ma koliko bio uvriježen, zapravo tek ishitrena i promašena konvencija, proizašla iz osnovne ideje koja u praksi ne funkcionira. U očekivanju rasta cijene (uslijed ograničene ponude i očekivanja o rastućoj potražnji), nitko normalan ne troši svoje zalihe bitcoina (barem ne da bi zadovoljio uobičajene, nadasve trivijalne potrebe), pa onda zapravo i nema smisla govoriti o bitcoinu kao valuti (sredstvu plaćanja).

Potonji pomalo ironičan traktat o bitcoinu zapravo je samo jedna (ključna!) epizoda uzbudljive avanture s elementima farse u kojoj kripto svijet nanovo otkriva klasično bankarstvo i ekonomiju (a programeri sociologiju). Doduše, valja priznati kako je ta avantura dugo vremena izdašno honorirala gorljive kripto fanove; zajedljiva fraza „have fun stayin’ poor“ godinama je služila kao prilično uvjerljiva replika oponentima i kritičarima koji su se oduprli primamljivom zovu kripto evanđelja.

I što je za ovu priču još važnije, poslužila je kao prikladna inspiracija i temelj zanimljivih pothvata koji nanovo potvrđuju kako se povijest možda ne ponavlja, ali se svakako rimuje. Tako je model ograničene ponude, ili još bolje, umjetno generirane nestašice, postao ključan princip kojim se simpatično ekscentrični Sam Bankman-Fried (za prijatelje i medije jednostavno – SBF) praktički preko noći prometnuo u milijardera i rado viđenog gosta u elitnim društvenim krugovima koji se okupljaju u različitim prigodama, od kojekakvih kružoka i konferencija, pa sve do sjednica odbora u američkom Kongresu.

Mehanizam je bolno jednostavan, makar se puno toga mora poklopiti, pri čemu nipošto nije naodmet niti zavidan pedigre i/ili aura skromnog izdanka obitelji intelektualaca kojeg pogoni znatiželja i altruizam („učinkovite“ sorte), umjesto vulgarne želje za zaradom kakvu obično izjednačavamo s Wall Streetom. Ako, naravno, zažmirite na činjenicu da je svoju zavidnu karijeru SBF započeo upravo na Wall Streetu; Jane Street Capital je jedan od onih divova za koje većina nikad nije čula, profitabilna mašina odgovorna za funkcioniranje infrastrukture i ključnih instalacija financijskog sustava, ali i model po kojem je SBF uobličio Alameda Research (fokusirajući se u početku na arbitražu), jedan od najpoznatijih hedge fondova u kripto ekosustavu.

Inteligentnog lika kao što je SBF ne zanima gomilanje tričarija poput Lamborghinija, vila ili privatnih zrakoplova (makar nema ni osobito čestih provala učinkovitog altruizma). Poput Elona Muska, ni njega ne zanimaju ni nekretnine niti druga ovozemna zadovoljstva; SBF ionako često spava na podu u uredu u jeftinoj vreći za spavanje, okružen lojalnim kolegama koji neumorno rade na boljitku čovječanstva, a u javnosti se najčešće pojavljuje u jednostavnim khaki kratkim hlačicama (svaka sličnost s crnim dolčevitama sigurno je slučajna), u skladu s blagom klimom kakvu nudi porezni raj na Bahamima.

Perpetuum mobile

 Šarm, ugled i poznanstva u ovoj su priči bitan element formule za uspjeh; itekako pomaže kad vam se Bill Clinton i Tony Blair pristojno odazovu na čašicu razgovora, sudjelujući u intimnoj panel raspravi koja je zapravo tek kulisa u opsežnoj operaciji peglanja imidža koja onda zvuči i izgleda uvjerljivije. A brendiranje pod egidom „učinkovitog altruizma“ odlično se uklapa u brižno oblikovanu staturu altruističnog vizionara. Ali ipak najviše od svega pomaže ako imate vlastitu – valutu.

Pokušajte samo zamisliti naivan scenarij u kojem ste upravo izmislili vlastitu valutu koju, što je još važnije, svijet (ili barem onaj virtualni segment) prihvaća kao validno sredstvo plaćanja. Ili ako vam je binarno okruženje odveć komplicirano, ne moramo ići toliko daleko – dovoljno je da zamislite situaciju u kojoj nitko ne provjerava pokriće vaših čekova. Koliko gladnih biste nahranili? Koliko potrebitih utješili? Koliko nesretnih razveselili? A da se ne lažemo, i sebi biste valjda ponešto priuštili, zar ne?

Pogrešno! Mahnito ispisivanje čekova je za one bez dugoročnog plana, dok u promišljenoj viziji nema mjesta neobuzdanom trošenju. Po uzoru na bitcoin, valuta koju je izmislio SBF dostupna je tek u ograničenim količinama, a inflatorno (pohlepno) tiskanje ne dolazi u obzir; u rigidnom kripto svijetu bila bi to prava hereza. Umjesto toga, jednom kada je uspio izgraditi povjerenje i pridobiti širu kripto zajednicu (i institucionalne investitore!), SBF je kontrolirano gradio svoje financijsko carstvo, ne koristeći tu istu valutu za neograničeni shopping, već kao ključnu polugu ekspanzije. Ako se pitate kako je moguće praktički ni izičega izgraditi povjerenje (koje je u ovoj priči ključan koncept!), nećemo se vraćati na početak – svojedobno je to pošlo za rukom i anonimnom Nakamotu, čiji su lik i djelo i dan-danas nedokučiva misterija, pa kako ne bi i geniju besprijekorne reputacije kao što je SBF? Ranije pobrojana postignuća, impresivan životopis i hrabra vizija očito su prikladan temelj na kojem je moguće graditi povjerenje u vrijednost vlastite valute.

Uostalom, valuta o kojoj govorimo nema nikakvih aspiracija ugroziti (neupitnu) poziciju bitcoina, ali je modelirana po sličnom principu. Riječ je o valuti koja stoji iza simbola FTT, novčiću (žetonu ili kako već) kojeg izdaje FTX, online burza kripto valuta. Naizgled tek jedan u nizu alternativnih novčića (altcoina), FTT je svojevrsna interna valuta u FTX ekosustavu (korisnicima nudi popuste i određene pogodnosti) i, što je još važnije, funkcionira po principu umjetno orkestrirane oskudice. Naime, dio ostvarenih prihoda FTX koristi kako bi kontrolirao količinu FTT novčića u opticaju, upravljajući odnosom ponude i potražnje koji u konačnici dirigira vrijednost novčića. Prema nekim procjenama, čak trećinu svojih prihoda (od provizije na trgovinu) FTX troši na otkup FTT novčića koje potom prži (eliminira iz opticaja), kako bi održavao vrijednost vlastite valute. Unatoč ponešto drukčijem mehanizmu koji uređuje ponudu, suštine razlike u odnosu na bitcoin baš i nema.

Ali to nije sve. Naime, ovoga su tjedna na površinu isplivali ključni elementi slagalice koja je izravan povod za ovu priču nakon što je CoinDesk na svom portalu obznanio bilancu Alameda Researcha. Većinski vlasnik obaju entiteta je, pogađate već, SBF, a gotovo polovica aktive potonje kompanije teške 14,6 milijardi dolara (podaci se odnose na kraj lipnja) otpada upravo na FTT. Objavljene detalje nitko nije osporio; uslijedila su tek nemušta objašnjenja kojima se sugerira kako je nešto šira slika bitno kompleksnija.

Već i to je dovoljno da shvatimo kako funkcionira taj vizionarski perpetuum mobile: SBF je izmislio valutu i osmislio njenu praktičnu primjenu u FTX sustavu, čime je iz ničega stvorio nešto. Već i sama činjenica da netko u okrilju svog poslovnog carstva ima platformu za trgovinu kripto valutama, ali i hedge fond koji aktivno trguje tim istim kripto valutama (počesto uz agresivnu upotrebu poluge), vrišti od potencijalnog sukoba interesa. Ali u kripto svemiru (koji je valjda najbliže ideji libertarijanskog raja), mahom zaštićenom od regulatornih intervencija, malo se tko zbog toga uzbuđuje.

Jednom kada je iz ničega stvorio nešto, SBF je svoj hedge fond nakrcao tim nečim, odnosno, FTT novčićima koje je potom bilo moguće koristiti kao kapital (kolateral) za investicije (špekulacije) u kripto valute i ine kripto projekte.

Zašto su objavljene brojke o bilanci hedge fonda odjeknule poput bombe? Ponajprije stoga što otprilike nitko nije slutio u kojoj je mjeri Alameda Research zapravo papirnati tigar, nakupina FTT i inih novčića čiju ponudu (a time onda posredno i cijenu) dozira sestrinska tvrtka FTX, a cijela konstrukcija nema nikakvu intrinzičnu (opipljivu) vrijednost, već u najvećoj mjeri ovisi o povjerenju investitora. U tih 14,6 milijardi dolara aktive uključeno je mizernih 134 milijuna dolara gotovine i dvije milijarde dolara vlasničkih pozicija u posrnulim projektima čija je vrijednost, nakon višemjesečne korekcije, prilično upitna.

Borba za primat u kripto financijama

Nekoć davno (makar u ponešto drukčijem kontekstu) pisali smo o Tetheru, uvjerljivo najvećem stablecoinu koji još uvijek ne uspijeva odagnati sumnje u adekvatnu pokrivenost bilančnih pozicija. Kao što mu samo ime govori, stablecoin bi trebao biti most između konvencionalnih i kripto financija i u teoriji bi jedan USDT trebao biti jednak jednom dolaru, što bi značilo da Tether Limited, na ime trenutne tržišne kapitalizacije Tethera od oko 70 milijardi dolara, raspolaže identičnim zalihama gotovine i likvidnih ekvivalenata. Činjenica da malo tko u to vjeruje dosad nije ozbiljnije ugrozila tečaj Tethera.

Isto vrijedi i za FTT – samim time što je nastao iz ničega, ne znači nužno da ništa ne vrijedi. Ili još bolje, vrijednost je u očima promatrača. Međutim, SBF je imao tu nesreću da se zakači sa svojim najopasnijim rivalom koji je iskoristio priliku i podmetnuo mu nogu (blago rečeno). U najkraćim crtama, Changpeng Zhao (za frendove jednostavno CZ) je odlučio otkriće CoinDeska iskoristiti kao povod za likvidaciju fine gomilice FTT novčića. Tržišna vrijednost dotične hrpe novčića tada se kretala oko pola milijarde dolara, što je bitno više od relativno skromnog dnevnog obujma trgovine i jasno je ukazivalo na mogućnost dramatične prilagodbe cijene (s negativnim predznakom). FTX je uzvratio kontra-ponudom, javno ponudivši re-otkup po tečaju FTT/USD = 22, no CZ i njegov Binance su prijedlog, naravno, odbili. Naravno stoga što nitko ne dvoji kako je cijela priča posljedica sukoba dvaju velikih ega i CZ nije želio propustiti priliku da se riješi opasnog konkurenta.

Kako to obično biva, priča je eskalirala na Twitteru, a događaji su se nizali munjevitom brzinom; CZ je povukao neugodne paralele s krahom TerraLuna tokena, SBF je staloženo umirivao ulagače (u sada već izbrisanom tweetu tvrdio je kako su sredstva ulagača sigurna!), ali bez uspjeha; panika koja je uslijedila, osobito nakon što je FTX obustavio isplate (jer je u samo nekoliko dana povučeno oko šest milijardi dolara), u konačnici je iznjedrila vrlo konkretan epilog:

(Uz sve grafikone priložene u tekstu ide i nužna ograda: budući da kripto tržište nikad ne spava, zadnje vrijednosti na grafikonima već u vrijeme objave teksta mogu biti bitno drukčije, ali zato krivulja nedvojbeno upućuje na prevladavajući trend.)

I tako je FTX doživio tužnu sudbinu posrnulih kripto institucija kao što su Three Arrow Capital i Celsius; izgubljeno povjerenje praktički je nemoguće vratiti. A SBF se prometnuo u istaknutog gubitnika, iako je samo nekoliko mjeseci ranije figurirao kao spasitelj, kripto pandan Warrena Buffetta koji je u jeku velike financijske krize nesebično odlučio iskoristiti svoj kapital kako bi stabilizirao kripto financije. A usput, naravno, i učvrstio svoje tržišne pozicije.

Cijela priča sada polako poprima žute tonove; FTX je pri posljednjoj injekciji svježeg kapitala procijenjen na 32 milijarde dolara (jednom prilikom je SBF intrigantno dometnuo kako bi kompanija mogla preuzeti nekog od velikih igrača iz svijeta konvencionalnih financija!), a sada ga Binance može preuzeti za šačicu dolara. Ili jednostavno pustiti da propadne; pismo namjere ni na koji način ne obvezuje Binance da pruži slamku spasa posrnulom suparniku.

Istodobno, Sam Bankman-Fried je u jednom danu izgubio status milijardera – Bloomberg procjenjuje kako se vrijednost njegove imovine istopila s prijašnjih 15 milijardi (nekoć je, na vrhuncu pozitivnog trenda bitcoina, premašivala i 20 milijardi) na svega 990 milijuna dolara (od čega većina otpada na vlasnički udio u online brokerskoj kući RobinHood kojoj također ne cvjetaju ruže). Idućih dana će zasigurno isplivati brojni drugi zanimljivi detalji i pikanterije, koje je naprosto nemoguće detaljno pobrojiti i prenijeti.

Kriza likvidnosti (ili još gore od toga)

No puno upečatljiviji je način na koji je SBF stvorio svoje poslovno carstvo; prvo na pamet pada termin „manipulacija“. Njegov perpetuum mobile istodobno je i fascinantan konstrukt i sramotna šarada koja puno toga govori o staklenim nogama na kojima počiva krhka ravnoteža unutar kripto svemira. U konvencionalnim financijama, raskrinkati svog suparnika na način kako je to učinio CZ bio bi ozbiljan prijestup, iz vrlo jednostavnog razloga – krah izravnog konkurenta u delikatnom trenutku za kripto ekosustav mogao bi se pretvoriti u pirovu pobjedu. Jer situacija će se dalje razvijati u nekoliko bitnih smjerova koji redom nikako ne idu na ruku kripto valutama. Prosječni kripto ulagač/špekulant se s pravom pita: ako je takav gigant preko noći propao, koliko je zapravo siguran moj kapital? Institucionalni igrači, private equity i venture capital fondovi, koji su u razne projekte ulupali milijarde dolara kako bi zauzeli povoljne startne pozicije u kripto segmentu financija, sada svojim ulagačima moraju objasniti kako su uspjeli previdjeti tako očite probleme i, što je još važnije, zašto su još uvijek unutra? Popis uglednih imena uistinu je impresivan, od nezaobilaznog SoftBanka, do Temasek Holdingsa, Tiger Global Managementa i niza mirovinskih fondova (koji su tražili kruha povrh pogače).

I jedni i drugi nanovo su uhvaćeni u začarani krug u kojem pad cijene jedne kripto valute pokreće val prisilnih likvidacija (neumoljiv zov margin calla) i hrani rasprostranjenu korekciju. Uostalom, Alameda Research je za brojne zajmove kao kolateral ponudio FTT novčić čija cijena sada rapidno konvergira ka nuli, ugrožavajući tako opstanak brojnih vjerovnika, a usto je i gorljivo podržavao Solana (SOL) token i niz drugih, manjih projekata.

Nimalo ne čudi što se bitcoin, po prvi puta od studenoga 2020. godine, srušio ispod 16.000 dolara; duboka kriza likvidnosti u hipu se može pretvoriti u devastirajuću krizu solventnosti. I krizu povjerenja, za koju CZ krivi FTX, ali je tome najviše kumovao on sam (koliko god naivno hinio iznenađenost). Ili, kako je to jednom slikovito istaknuo spominjani Warren Buffett: tek kad nastupi oseka, vidjet ćemo tko je plivao bez gaća. A u nekoj ekstremnoj varijanti kriza se možda može preliti i u konvencionalne financije.

Binance ovime postaje dominantan igrač na tržištu, ali svejedno i dalje trubi o decentralizaciji, iako konture vizije koja se krije iza etikete web 3 sve više podsjećaju na web 2.0, u kojem tek nekolicina igrača (Google, Meta, Apple) čvrsto drži konce igre u svojim rukama. Vjerojatno će se deklarativno pozivati i na transparentnost (i zaklinjati u principe zaštite ulagača), držeći pritom figu u džepu u nadi da im regulatori neće tako skoro zakucati na vrata. Uostalom, o transparentnosti dovoljno govori činjenica da Binance nema sjedište, već funkcionira kao nakupina bezličnih korporativnih entiteta; CZ već mjesecima obećava da će obavijestiti javnost o tome(!), dok mediji donose tajne dokumente u kojima se potanko objašnjava kako kompanija uspješno izbjegava nadzor regulatornih tijela. Uza sve navedeno, kriza povjerenja, koja mnoge ispunjava zebnjom, u ovoj je priči najmanje čudna nuspojava.