Vijest da OpenAI dovršava novu rundu financiranja od oko 100 milijardi dolara uz očekivanu procjenu vrijednosti oko 800 milijardi nije samo još jedan veliki tech-deal. Ona je signal da se utrka za dominaciju u umjetnoj inteligenciji nastavlja na istim principima kao do sada – uz veliku dominaciju američkih korporacija. Iako svakoga dana čitamo o tome da AI “balon” tek što nije puknuo, investitori ignoriraju strahove i nastavljaju se kladiti na ključne igrače u novoj tehnologiji za koju se očekuje da će oblikovati budućnost.
Sve se to događa samo nekoliko dana nakon što je snažna korekcija vrijednosti dionica Big Tech kompanija na burzi u New Yorku punila medije informacijama da je u investitorima probuđen oprez jer najave novih ulaganja koja se mjere u stotinama milijardi dolara otvaraju pitanje hoće li i kako tolika ulaganja odbaciti očekivani povrat. Samo dionica Amazona (AMZN) od vrhunca početkom studenog prošle godine izgubila je gotovo 20% na vrijednosti. Međutim, prema javno dostupnim informacijama, navodno bi upravo Amazon mogao biti najveći pojedinačni investitor u novoj rundi prikupljanja kapitala OpenAI-a.
AI kao katalizator koncentracije kapitala
Prema novom OECD-ovom izvještaju o venture capital ulaganjima u AI, u 2025. godini čak 61% svih globalnih venture-capital ulaganja završilo je u AI tvrtkama — više od 258 milijardi dolara. To je dvostruko veći udio nego 2022. Generativni AI, koji je prije nekoliko ciklusa povećanja kapitala bio tek marginalni segment, danas čini oko 14% svih AI ulaganja uz očekivanje brzog prijelaza iz eksperimentalne u komercijalnu fazu.
Još je važnija struktura tog kapitala. OECD upozorava da se ulaganja sve više koncentriraju u velikim rundama — tzv. mega-dealovima koji se mjere desecima milijardi dolara. Takva ulaganja čine gotovo tri četvrtine ukupne vrijednosti AI investicija. Prikupljanje kapitala za rane stadije financiranja gubi udjel, a novac ide prema nekoliko velikih igrača za koje se očekuje da će konsolidirati industriju i graditi temeljnu infrastrukturu: podatkovne centre, nove hosting usluge za AI aplikacije i same nove primjene-aplikacije te računalne kapacitete potrebne za treniranje velikih LLM modela. Aktualni AI investicijski ciklus nalik je, ali i premašuje ranije infrastrukturne cikluse ulaganja u energetskoj ili telekom industriji — nalik im je po tome što je kapitalno intenzivan, koncentriran i ima ne samo ekonomske nego i (geo)političke implikacije.
U tom smislu možemo govoriti o geografiji i politici kapitala, no to nije ništa novo. Okvir geografije i politike kapitala novih tehnologija davno je određen prethodnim ciklusom investicija u digitalizaciju iz prve četvrtine 21. stoljeća. Tada su nastale dominantne američke Big Tech korporacije. No ni to nije ništa novo – različita financijska i tehnološka evolucija razlikovna je karakteristika SAD-a i kontinentalne Europe već gotovo dva stoljeća.
Dakle, krećemo od činjenice da oko tri četvrtine globalnih AI VC ulaganja završava u američkim kompanijama, a EU u toj igri u ovom trenutku sudjeluje s tek nekoliko postotaka alokacije kapitala. Prikazat ćemo usporedbu brojki i posegnuti u bližu i dalju povijest financiranja razvoja novih tehnologija kako bismo pokazali da se povijest ponavlja kroz aktualni razvoj.
IPO tržište u Europi: ogledalo razlike
Dobro je poznato da su SAD i EU neusporedive kada govorimo o venture capitalu, i to ne samo za AI. Stvarne razmjere razlika uočit ćemo ako napravimo naizgled nepravednu usporedbu između venture capital tržišta s jedne strane, i tržišta novih uvrštenja na burzama dionica (IPO). IPO-ovi bi u pravilu trebali biti veći, vrijedniji, no ni najveći IPO-ovi u Europi ne mogu se usporediti s novom rundom VC financiranja u AI industriji u SAD-u. Dok OpenAI i slične američke tvrtke privlače desetke milijardi dolara u privatnim rundama prikupljanja kapitala, najveći europski plasmani novih dionica nakon Porschea 2022. (19 milijardi) uglavnom se kreću u rasponu od 2 do 4 milijarde eura: Puig (kozmetika, Španjolska), Galderma (dermatologija, Švicarska) ili CVC Capital Partners bili su veliki europski događaji — no u globalnoj perspektivi to su tek srednje velike transakcije.
Razlika ne govori samo o veličini pojedinih kompanija, nego i o strukturi tržišta. U SAD-u venture kapital služi kao most prema ogromnim IPO-ima; još pamtimo izlazak Mete i sličnih kompanija na burzu – valuacija je bila preko 100 milijardi dolara za Metu 2012. U Europi IPO često dolazi kao izlaz iz private-equity ulaganja ili kao način financiranja u tradicionalnim industrijama, a ne kao lansirna platforma za nove tehnološke gigante. Rezultat je vidljiv: dok američko tržište može apsorbirati valuacije od 100 milijardi dolara u privatnim rundama, najveći europski equity poslovi rijetko prelaze jednoznamenkaste milijarde.
Na Zapadu ništa novo
Gravitacija kapitala prema tehnološkim ekosustavima koji nude ekonomije obujma, prvenstveno u SAD-u (i Kini), stvara frustraciju u Europi. Dio javnosti i političkog miljea zabrinut je zbog europskog zaostajanja. Često se može čuti da je to rezultat europske uspavanosti, birokratiziranosti, rigidne regulacije i fragmentacije jedinstvenog tržišta. U pokušaju pronalaženja odgovora, program stvaranja štedno-investicijske unije bitan je dio programa nove Europske komisije. Ideja je da ključna ograničenja djeluju na strani ponude sredstava; kapital bi se lakše koncentrirao kada bi u EU postojala unija tržišta kapitala. S druge strane, postoji i opći osjećaj da se u EU nedovoljno inovira u području novih tehnologija. Stoga se i Komisija i većina nacionalnih vlada kunu u poticanje inovacija i troše velike iznose novca poreznih obveznika na subvencije za istraživanja i razvoj. Međutim, digitalizacija je već dulje od desetljeća pri vrhu političkih programa na svim razinama, pa opet – ništa u smislu postizanja ekonomija obujma koje bi bile al pari američkim poslovnim pričama. Zbog toga razvoj novih tehnologija produbljuje europski osjećaj globalne marginalizacije koji je jasno komuniciran kroz Draghijev izvještaj o europskoj konkurentnosti iz rujna 2024 dok je nekoliko mjeseci stariji Lettin izvještaj naglasio problem fragmentacije formalno jedinstvenog tržišta EU.
No u ovoj priči nema ništa novo. Tehnološki ciklusi su se kroz veći dio moderne povijesti odvijali uz puno veću ulogu privatnog kapitala i puno veća tržišna kolebanja (što znači šire raspone dobitaka i gubitaka) u SAD-u nego u Europi. Dio nas pamti puknuće dot.com balona 2000., događaj koji se dogodio puno prije nego što će Amazon, Meta i ostali konsolidirati svoja tržišta, no tako je bilo i sa željeznicama u 19. stoljeću i u drugim ranijim valovima novih tehnoloških primjena. Infrastrukture naftovoda u Americi gradio je privatni kapital (pogledajte sjajno filmsko uprizorenje There Will Be Blood s D.D.Lewisom u glavnoj ulozi). U Europi to uglavnom rade države. Isto je sa željezničkom infrastrukturom. I u energetskoj i telekom infrastrukturi bilo je slično.
Inovacije i izgradnja telefonske infrastrukture u SAD-u započete su zahvaljujući privatnoj kompaniji Bell (1877., a kasnije će na tome izrasti slavni ATT), dok je europski val ulaganja uslijedio približno u isto vrijeme pod dirigentskom palicom država (Reichspost u Njemačkoj i PTT u Francuskoj). U nama bližoj povijesti spomenimo razvoj mobilne telefonije od inovacija 80-ih do primjena 90-ih godina prošlog stoljeća. Taj val su u SAD-u vodile velike privatne korporacije (ATT, T-mobile odnosno Verizon), dok su u Europi igru uglavnom vodila dionička društva u kojima su države imale dominantne udjele (npr. Deutsche Telekom 90-ih, nakon uvrštenja na burzu 1996.).
No podjela javno-privatno nije posve crno-bijela. Na primjer, u Švedskoj je Tele2 (danas Telemach) od početka privatna kompanija, dok je Telia Telenor izrasla kroz privatizaciju ranije državnog PTT-a, ali je švedska država u novoj kompaniji zadržala najveći pojedinačni paket dionica. Švedsko (kao i iskustvo Njemačke) pokazuje da je ključna liberalizacija tržišta i konkurencija, čemu se onda i državne kompanije moraju prilagoditi i postati bolje, efikasnije i inovativnije kako bi opstale.
Vratimo li se našoj temi i novom tehnološkom ciklusu vezanom uz ulaganja u AI, mogli bismo zaključiti: na zapadu ništa novo. Možemo predvidjeti da će i u širenju primjene na AI-u zasnovanih tehnologija države (i EU razina) s ove strane oceana imati veću, a privatni kapital manju ulogu nego u SAD-u. Povijest poučava da to ne mora loše završiti ako su u opreznijem europskom pristupu zadovoljena tri uvjeta: širenje pristupa novim tehnološkim infrastrukturama za što širi krug građana i poduzeća, liberalizacija i konkurencija radi osiguranja stalnog pritiska na troškovnu efikasnost, što onda znači i cjenovnu dostupnost i kvalitetu usluge, te širenje znanja i inovacija. Puno je važnije pratiti učinke tehnološkog razvitka kroz ta tri “korisnička” kriterija nego kroz apriorno divljenje mega-koncentracijama kapitala u SAD-u, što je u povijesti ponekad dovodilo i do monopola s kojima se država naknadno hvatala u koštac, tek kad su veliki ciklusi inovacija i tehnološkog sazrijevanja dovršeni.
Zaključak
Glavna poruka je da su uzroci američko-europskog jaza u razvoju novih tehnologija duboki, kompleksni, i nisu od jučer. Prečesto se svode na pojednostavljene dijagnoze i rješenja poput onih koji naglašavaju izvore financiranja vlasničkog kapitala. Na primjer, liberalni Think Tank Institut Molinari iz Pariza nabraja odnose EU i SAD-a na tragu naše priče: na svakog mladog tehnološkog lidera u Europi, u SAD-u ih je 17; na svaki dolar uložen u mlade tehnološke firme u Europi, u SAD-u se ulaže 68 dolara, i tako dalje. Zastrašujuće zaostajanje. Međutim, tehnologije na kraju nekako dođu i do te uspavane Europe, te se cijela priča ne može svesti na zaključak Molinarija o tome da je glavni problem to što Europi nedostaje oko 100% BDP-a tržišne kapitalizacije dionica (gotovo 19 000 milijardi) jer EU uglavnom nema sustave kapitalizirane mirovinske štednje poput našeg drugog i trećeg mirovinskog stupa ili uvjerljivo najvećeg nizozemskog mirovinskog modela. Mirovinski fondovi u SAD-u jesu veliki ulagači u venture capital i private equity, i priča o dugoročnoj mirovinskoj štednji koja stvara strpljiv kapital jest dio slagalice, no pravo pitanje ipak zalazi dublje: zašto se u Europi nudi manje novih poslovnih priča s velikim potencijalom, odnosno, zašto Europljani generalno inoviraju manje od Amerikanaca i zašto su manje skloni poduzimanju i riziku?